يمكن أن تكون الأسواق هشة. في حين أن معظم الأصول الخطرة مثل العقارات والأسهم كان أداءها جيدًا للغاية خلال العقد الماضي ، فقد تغيرت البيئة الاقتصادية والاستثمارية بشكل كبير في العامين الماضيين مع ارتفاع أسعار الفائدة بشكل كبير. العديد من الصناعات الاعتماد على هوامش صغيرة ، والتعديلات الطفيفة في تكاليف التمويل يمكن أن تحدث اختلافات كبيرة في الأرباح الإجمالية.
قلة من الصناعات تأثرت بارتفاع أسعار الفائدة أكثر من صناعة العقارات. تعتمد العديد من صناديق الاستثمار العقاري على نماذج أعمال ثقيلة الديون لتمويل العمليات ، وحتى الزيادات المتزايدة في معدلات التمويل يمكن أن تخلق تحديات كبيرة لهذه الشركات. تعد صناعة العقارات متعددة العائلات جزءًا منخفضًا من هذا القطاع الذي تضرر بشدة من تأثير ارتفاع الأسعار. تميل معدلات الحد الأقصى في سوق العقارات متعدد العائلات إلى أن تكون حوالي أ أقل من نصف بالمائة إلى نسبة كاملة أقل من المستويات التي تُرى عادةً في الأسواق التجارية والعقارات الأخرى حتى في الأوقات الجيدة ، لذلك يمكن أن يكون للزيادة الطفيفة في التكاليف والمطلوبات تأثير كبير على هذه الصناعة.
رسم بياني يوضح معدلات الحد الأقصى (كوستار)
أربور ريالتي (بورصة نيويورك: ABR) هي شركة مالية رائدة لديها تعرض كبير لسوق العقارات متعدد العائلات. تمتلك Arbor Realty في الغالب قروضًا جسرية وميزانين في هذا القطاع ، وما يقرب من 98 ٪ من محفظة قروض هذه الشركة عبارة عن قروض جسر ، و 91 ٪ من هذا التمويل مخصص للعقارات متعددة العائلات.
اليوم ، Arbor Realty هي بيع. معدلات الحد الأقصى ومعدلات العائد الداخلي لمعظم العقارات متعددة العائلات منخفضة بشكل خطير في الوقت الحالي ، ومن المرجح أن يواصل بنك الاحتياطي الفيدرالي رفع المعدلات مع استمرار ارتفاع معدلات التضخم عند 4.9٪. يجب أن تكون الإيجارات في هذا القطاع ثابتة إلى سلبية مع وجود كميات قياسية من العقارات الجديدة متعددة العائلات من المتوقع أن يتم طرحها على الإنترنت هذا العام وزيادة الإشارات على تباطؤ الاقتصاد. إن الرافعة المالية لشركة Arbor Realty والتعرض الكبير للمقرض لقروض الجسر والميزانين جعل هذه الشركة معرضة للغاية حتى لضعف معتدل في سوق العقارات هذا.
رسم بياني لمعدلات الحد الأقصى (كوشمان و ويكفيلد ، جرين ستريت)
إن المشكلتين الرئيسيتين اللتين يواجههما القطاع السكني متعدد العائلات في الوقت الحالي هما ارتفاع تكاليف التمويل مع ارتفاع الأسعار ، والعرض المفرط للوحدات متعددة العائلات التي تضغط على الإيجار وتقييم العقارات. انخفضت معدلات الحد الأقصى في سوق العقارات متعدد العائلات للعديد من العقارات الآن إلى أقل من معدل تمويل هذه المباني بسبب زيادات أسعار الفائدة ، ومن المفترض أيضًا أن يتم عرض كمية قياسية من التطورات العقارية متعددة العائلات على الإنترنت في عام 2023.
رسم بياني يوضح مستويات البناء للعقارات السكنية متعددة العائلات (جي بي مورجان)
مع انخفاض الأسعار ، والطلب المكبوت على المساكن الخارج من الوباء ، والعديد من الأسر المسعرة من سوق منازل الأسرة الواحدة الباهظة الثمن ، تم تنفيذ تطورات جديدة ضخمة لمشاريع عقارية متعددة العائلات على مدى العامين الماضيين لمواكبة ذلك ارتفاع الطلب على هذا النوع من المساكن. حالت مشاكل سلسلة التوريد وقضايا نقص العمالة دون اكتمال الكثير من هذه المباني الجديدة في عام 2021 ، ولكن تم الانتهاء الآن من قدر كبير من هذه المشاريع ، ومن المقرر أن يتم طرح العديد منها على الإنترنت هذا العام. وصل تشييد المباني العقارية متعددة العائلات الآن إلى أعلى مستوى له منذ 36 عامًا ، حتى مع انخفاض المبيعات في قطاع العقارات متعدد العائلات في وقت سابق من هذا العام إلى أدنى مستوياتها منذ عام 2008 ، حيث انخفضت 40 مليار دولار في الربع الأول من عام 2023 مقارنة بالفترة نفسها في عام 2022. قدمت المعدلات المرتفعة فائدة إضافية لجزء من أعمال الخدمات في Arbor Realty ، والتي تجلب ما يقرب من 90 مليون دولار سنويًا ، لكن أسعار الفائدة المتزايدة لا تزال تضر بنموذج أعمال هذه الشركة بشكل عام بشكل عام.
من المرجح أن يصبح السوق السكني متعدد العائلات أكثر عرضًا بشكل ملحوظ هذا العام ، وهناك أيضًا علامات متزايدة على التباطؤ الاقتصادي. تتوقع وكالة موديز ارتفاع معدلات الشغور في المنازل متعددة العائلات من 4.4٪ إلى ما بين 5.5-6٪ إذا كان هناك ركود معتدل ، والذي يبدو أكثر ترجيحًا بالنظر إلى البيانات الاقتصادية الأخيرة. هذا يعني أنه إذا ظل الاحتياطي الفيدرالي ملتزمًا برفع أسعار الفائدة ، فقد تنخفض معدلات الحد الأقصى في صناعة العقارات متعددة العائلات إلى أقل بكثير من معدلات التمويل. من غير المحتمل أن يعكس باول المسار في أي وقت قريبًا حيث جاءت بيانات التضخم لشهر أبريل عند 4.9٪ ، أعلى بكثير من هدف باول المعلن عند 2٪. العديد من قروض Arbor Realty الجسر لها أيضًا مدة تتراوح من 1 إلى 3 سنوات أو أقل. إذا لم يتمكن المالكون من إعادة التمويل ، فقد اضطرت الشركة إلى الاستحواذ على هذه العقارات بأسعار من المحتمل أن تعني خسارة كبيرة.
هذا هو السبب في أهمية إجراءات الرهن الأخيرة للشركة لبعض ممتلكات المقرض. أُجبرت Arbor Realty مؤخرًا على حبس الرهن للعديد من العقارات متعددة العائلات في منطقة هيوستن بقيمة 229 مليون دولار. في بعض الأحيان ، يكون تقصير المطور وحبس الرهن ضروريًا في هذا العمل ، ولكن الشيء المثير للاهتمام في هذا الموقف هو أنه عندما تم طرح العقارات في المزاد في 4 أبريل ، ولم يكن هناك عارض واحد. استحوذت Arbor Realty عليهم باستخدام عرض ائتماني حيث لم تضطر الشركة إلى دفع مبالغ نقدية للمزايدة على العقارات نظرًا لأن الشركة كانت قادرة على استخدام الديون التي بحوزتها كضمان على المباني لمناقصة الإدارة. إن حقيقة عدم استعداد أي شخص أو شركة واحدة لتقديم عطاء لهذه العقارات يجب أن تكون مصدر قلق للمستثمرين. على الرغم من أن Arbor Realty كان لديها 800 مليون دولار نقدًا في نهاية عام 2022 وما يقرب من 70 ٪ من الدين المضمون للمقرض في شكل CLO طويل الأمد ، فإن الزيادة الصغيرة في أسعار الفائدة من المستويات الحالية ستجعل معدل الحد الأقصى للعديد من العقارات متعددة العائلات أقل بكثير من تكلفة تمويل هذه الأصول.
يستخدم نموذج أعمال Arbor Realty أيضًا قدرًا كبيرًا من الرافعة المالية ، ومستويات الديون طويلة الأجل للشركة قريبة من أعلى مستوى لها في 10 سنوات.
رسم بياني يوضح الديون طويلة الأجل المتزايدة لشركة Arbor Realty (ماكروترندز)
قدمت الإدارة ما يصل إلى دفع عائدات عالية وتضخيم صافي قيمة الأصول على مدى السنوات العديدة الماضية. نجحت هذه الاستراتيجية بشكل جيد عندما كانت الأسعار منخفضة وكان سوق العقارات قويًا ، لكن أساسيات هذه الصناعة تنهار الآن في الوقت الخطأ لنموذج الأعمال المحفوف بالمخاطر لهذه الشركة ، ومن المرجح أن تستمر الأسعار في الارتفاع. كانت نسبة الرافعة المالية لشركة Arbor Realty في الربع الأول من عام 2023 هي 4.3 ، وهي أعلى بكثير من نسبة الرافعة المالية للشركة البالغة 3.52 في الربع الأول من العام الماضي.
تبدو Arbor Realty أيضًا مبالغ فيها باستخدام عدة مقاييس. يتم تداول الشركة حاليًا عند 11 ضعفًا للتدفق النقدي الإضافي و 3.13 ضعفًا للمبيعات اللاحقة. متوسط القطاع هو 5.83 ضعف التدفق النقدي المتأخر و 2.17 ضعف القيمة الدفترية. نسبة الدين إلى رأس المال في Arbor Realty هي أيضًا ضعف متوسط الصناعة عند 80.61 ٪ بسبب الرافعة المالية التي تستخدمها الشركة ، كما أن محفظة قروض الصندوق تنطوي أيضًا على مخاطر أكبر بسبب تعرض الشركة الكبير لسوق العقارات متعدد الأسر المرن. تعد نسبة مدفوعات Arbor Realty أكثر تحفظًا عند 70 ٪ ، لكن الشركة تمتلك أيضًا أكثر من 2.4 مليار دولار في شكل قروض قصيرة الأجل تخضع لمطالبات الهامش في سوق متدهور.
تواجه العديد من الشركات والصناديق ذات الرافعة المالية في الصناعات المحافظة مشكلة مع ارتفاع أسعار الفائدة ، ويضع نموذج الأعمال عالي المخاطر لشركة Arbor Realty المُقرض في خطر فريد في دورة أسعار الفائدة هذه. بدت استراتيجية الشركة حكيمة في دورة السعر المنخفض التي كنا فيها قبل عام 2021 ، لكن نموذج أعمال الإدارة يبدو متهورًا اليوم. في حين أن بنك الاحتياطي الفيدرالي عكس مسار الاقتصاد الذي يتجنب الركود من الواضح أنه سيغير بيئة التشغيل بشكل كبير لشركة Arbor Realty ، فإن هذه السيناريوهات تبدو غير مرجحة ، وليس لدى هذه الشركة الكثير من الوقت لإصلاح نموذج الأعمال المتعثر للمقرض.