Seagate: أسعار مبالغ فيها بشكل كبير مقارنة بالمعايير التاريخية – 20%+ الجانب السلبي (STX)

في الآونة الأخيرة، قامت شركات الذاكرة Western Digital Corporation (WDC) وSeagate Technology Holdings plc (ناسداك: إس تي إكس) حققت أرباحًا وقررت إلقاء نظرة على كلتا الشركتين، مدفوعًا بالفضول لمعرفة نوع القيمة التي تقدمها طريقة. وبعد مراجعة مكالمات الأرباح والمعلومات المالية ذات الصلة، خلصت إلى أن تقييم Seagate كان غير متوافق مع واقع صناعتها وأداء الشركة نفسها على مدار العشرين عامًا الماضية. لقد قمت بفحص قسمين مدة كل منهما عقدًا واحدًا وألقيت نظرة على مقاييس العائد المختلفة، من الناحية المثالية للحصول على فكرة عن كيفية النظر إلى الشركة على مستوى المخاطر. الشركة دورية وكانت موجودة منذ فترة، لذلك من الأسهل أن نرى كيف تتراكم مقاييس العائد. اليوم؟ ليس جيدا بما يكفي.

خلفية

“سيجيت القابضة للتكنولوجيا هي شركة رائدة في مجال توفير تكنولوجيا تخزين البيانات وحلول البنية التحتية. منتجاتها الرئيسية هي محركات الأقراص الثابتة، والتي يشار إليها عادةً باسم محركات الأقراص أو محركات الأقراص الثابتة أو محركات الأقراص الثابتة.

محركات الأقراص الثابتة هي أجهزة تقوم بتخزين البيانات المشفرة رقميًا على أقراص سريعة الدوران ذات أسطح مغناطيسية. لا تزال محركات الأقراص الثابتة هي الوسيلة الأساسية لتخزين البيانات الكبيرة نظرًا لخصائص أدائها وموثوقيتها وسعاتها العالية وجودتها الفائقة وفعاليتها من حيث التكلفة. لاستكمال بنيات تخزين الأقراص الصلبة، تستخدم محركات أقراص SSD مجموعات الدوائر المتكاملة لذاكرة فلاش NAND لتخزين البيانات.

تم تصميم منتجات محركات الأقراص الصلبة الخاصة بالشركة خصيصًا للتخزين ذو السعة الكبيرة والأسواق القديمة. يتضمن التخزين ذو السعة الكبيرة حالات استخدام راسخة، مثل مراكز البيانات واسعة النطاق والسحابات العامة بالإضافة إلى حالات الاستخدام الناشئة”. (المصدر: سيك 10-س).

لقد كان محرك الأقراص الصلبة هو معيار التخزين لعقود من الزمن. ومع ذلك، في السنوات الأخيرة، أدى ظهور ذاكرة فلاش على مستوى المؤسسة، وتكاليفها المتناقصة، وقدرات التخزين، والكفاءات، والاستدامة إلى تآكل هذا المعيار.

خلفية الصناعة

لن أخوض في تفاصيل مهمة حول تاريخ محركات الأقراص الثابتة، ويكفي أن نقول إنها كانت الشكل السائد لتخزين الذاكرة. Seagate هو أحد المخضرمين في هذه الصناعة. واليوم، يتم تحقيق معظم إيراداتهم من خلال البيع على مستوى المؤسسة أو السحابة. بدأت تقنية RAID (المصفوفة المتكررة من الأقراص المستقلة) منذ 35 عامًا أو نحو ذلك، وأتاحت توصيل محركات أقراص ثابتة متعددة لما أصبح فيما بعد مراكز بيانات. يبلغ عمر التخزين السحابي حوالي 20 عامًا، ولكن مرة أخرى أدى الطلب على التخزين واسع النطاق إلى زيادة الطلب على محركات الأقراص الثابتة.

هذه الصناعة ناضجة وتعمل حاليا بمثابة احتكار القلة. هناك عدد قليل من اللاعبين الرئيسيين. وهذا بعد سنوات من المنافسة والتوحيد. ومع ذلك، أجبرت التقنيات الجديدة محركات الأقراص الصلبة على أن تصبح أكثر تخصصًا.

منذ حوالي 10 سنوات، بدأت SSD (محركات الأقراص ذات الحالة الصلبة) تصبح أكثر ملاءمة للتخزين السحابي والتخزين على مستوى المؤسسات. وكان هذا بسبب انخفاض الأسعار وتحسين التكنولوجيا. هذا موضوع مستمر لهذه الصناعة. استمرت تكلفة الجيجابايت في الانخفاض، مما يجعلها موجودة في كل مكان في تكنولوجيا تخزين المستهلك حاليًا. هذه نقطة مهمة يجب مراعاتها عند تقييم شركة تولد تدفق إيراداتها بالكامل تقريبًا من محركات الأقراص الثابتة.

المعلومات المالية والتقييم

سأقدم لك بعض المعلومات المالية التاريخية عن شركة STX، والتي توضح مدى ربحية أعمالها. كانت الشركة خاصة لفترة من الوقت وليس لدي سهولة الوصول إلى المعلومات القديمة، ولكن سأقدم عقدين من الزمن. أحدهما سيكون من 2003 إلى 2013 والآخر من 2014 إلى 2023. وتنتهي السنة المالية للشركة في شهر يونيو. أنا أعرض هذا كمخططات بيانية. هذا هو كل عملي الخاص بناءً على بيانات هيئة الأوراق المالية والبورصات.

العائد قبل الفوائد والضرائب والإهلاك والاستهلاك (المؤلف)

بعد مراجعة الرسوم البيانية أعلاه التي تمثل الفترة 2003-2013، يمكننا أن نخلص إلى بعض الاستنتاجات:

• كان التدفق النقدي الحر لقيمة المؤسسة دوريًا وبلغ متوسطه 10٪.
• بلغ متوسط ​​الأرباح قبل الفوائد والضرائب والإهلاك والاستهلاك إلى قيمة المؤسسة 16%.
• بلغ متوسط ​​الدخل التشغيلي لقيمة المؤسسة 7%.
• ارتفعت الإيرادات بينما ارتفعت الدورية خلال هذه الفترة.
• كانت سنة الذروة للتدفق النقدي الحر هي عام 2012 حيث بلغت 2.6 مليار دولار. بدأت قيمة المؤسسة السنة المالية بمبلغ 5 مليارات دولار وانتهت عند 11 مليارًا.

من مظهرها، كانت Seagate تحقق عوائد جيدة مقارنة بالمركبات الكهربائية خلال هذه الفترة. الآن فكر في العقد القادم 2014-2023 في الرسوم البيانية التالية.

الاستنتاجات الأولية

فيما يلي بعض الاستنتاجات التي يمكننا استخلاصها من الفترة 2014-2023.

• متوسط ​​قيمة الأرباح قبل الفوائد والضرائب والإهلاك والاستهلاك إلى المؤسسة أقل بنسبة 11% أو 31% عن العقد السابق.
• يبلغ متوسط ​​الدخل التشغيلي لقيمة المؤسسة 7%، وهو نفس مستوى العقد السابق تقريبًا.
• متوسط ​​التدفق النقدي الحر لقيمة المؤسسة هو 8%. أقل بنحو 20%.
• لقد انخفضت الإيرادات نسبيًا. ويبلغ متوسط ​​إيراداتها المعدلة غير التضخمية نفس مستوى العقد السابق تقريبًا.
• في الغالب الرسوم البيانية المنحدرة إلى الأسفل والتيار أقل من المتوسط.
• كانت ذروة التدفق النقدي الحر عام 2014 بقيمة 2 تريليون دولار. بدأت قيمة المؤسسة العام عند 16 مليارًا وانتهت عند 20 مليارًا.

يبدو أن سنة الذروة في العقد السابق ولدت المزيد من التدفق النقدي الحر وكان كذلك أرخص نسبة إلى العقد الأخير. لا أرى أي مبرر لذلك لأن أسعار الفائدة كانت في الواقع أقل مما هي عليه اليوم.

ربما تكون الشركة ككل شركة أقوى في العقد الحالي وربما يبرر ذلك فرق القيمة. إنه العكس. وبلغ متوسط ​​حقوق الملكية الملموسة المشتركة خلال العقد الماضي 2.24 تريليون دولار. وفي العقد الأخير، بلغ 1 تريليون. وبشكل أكثر تحديدًا، اعتبارًا من الربع الأخير، بلغت الأسهم الملموسة المشتركة -2.9 تريليون. وهذا بالنسبة لي سيكون سلبيا.

فيما يتعلق بقيمة FCF/EV، قمت بتحليل العلاقة بين هذه القيمة وأداء قيمة المؤسسة من ديسمبر إلى يونيو من 2004 إلى 2023. تشير العلاقة إلى أن قيمة المؤسسة التي تقل عن 0.08 شهدت في المتوسط ​​تغيرًا بقيمة -1.5 مليار خلال هذه الفترة. أقل من .05 انخفض إلى -2.5 تريليون.

يمنحك رقم TTM FCF مع افتراض 100 مليون تدفق نقدي في الربع القادم إجمالي تدفق نقدي مجاني متجدد يبلغ 424 مليونًا. إذا قارنت هذا مع قيمة المؤسسة الحالية البالغة 24 مليارًا، فإن رقم FCF/EV هو .018.

لقد ناقش العديد من الأشخاص التقلبات الدورية للصناعة وأن الشركة خرجت للتو من القاع. دعونا نتفحص كلا العقدين ونرى كيف تم تقييمهما في أسوأ نقطة.

كانت السنة المالية 2007 هي الأسوأ في العقد السابق حيث بلغ التدفق النقدي الحر 90 مليونًا وقيمة المؤسسة تبدأ من 13.4 وتنتهي عند 12.9 مليار

ليس لدينا بيانات كاملة عن السنة المالية 2024، ولكن يبدو من منظور التدفق النقدي أن هذا سيمثل أدنى عام للتدفق النقدي خلال العقد عندما يكملون السنة المالية في يونيو. لقد حققوا في هذه السنة المالية 140 مليون دولار من التدفق النقدي الحر ومن غير المرجح للغاية أن يعوضوا المركز الثاني في الربعين المقبلين. سوف نسمي السنة المالية 2024 بالقاع. كان لدى الشركة 18 مليار EV في بداية السنة المالية.

بالنسبة للقاع الدوري، يبدو أن أسعار الأسهم مبالغ فيها بالفعل. وفي منتصف العام المالي، ارتفعت قيمة المؤسسة فعليًا إلى 24 تريليون دولار.

دعونا نفكر في الفرق في المقاييس بين ما تسميه الشركة القاع في ربع سبتمبر من عام 2023 وأسوأ ربع من أسوأ سنة مالية 2007. الأرقام القديمة ليست معدلة حسب التضخم. جميع الأرقام بالملايين.

اضغط للتكبير

يبدو أن STX كان أكثر تكلفة في الجزء السفلي من العقد 2014-2023 مقارنة بالفترة 2003-2013.

في الأيام القليلة الماضية، أصدرت سيجيت الأرباح. خلال المكالمة الجماعية، تمت الإشارة إلى أنه تم تجاوز القاع. وهنا أرقام الربع.

اضغط للتكبير

وبالنظر إلى القيمة الحالية للمؤسسة، يبدو أن السوق يتوقع بعض النمو الخطير. لكن التنبؤ بهذا النمو أمر صعب. وتتوقع كل من Seagate وWestern Digital ربعًا واحدًا فقط. قال الرئيس التنفيذي لشركة Seagate إن النمو المتزايد سيحدث ولديه توقعات إيجابية. وهذا أمر منطقي لأنه يبدو أن الجزء السفلي من الدورة قد مر. ومع ذلك، فهم يطرحون منتجًا جديدًا لا يزال قيد التأهيل. تتحسن الأمور وستعود إلى وضعها الطبيعي عندما يشتري المشترون من المؤسسات والسحابة المنتج الجديد. متى سيحدث هذا؟ يبدو بناءً على المكالمات الجماعية بين الشركتين أنه ربما في العام التقويمي 2025-2026 سيتم تشغيلهما بقوة. من تعرف؟ هذا رهان محفوف بالمخاطر. إذا افترض المرء أن العقد السابق كان أفضل من العقد الحالي، فلماذا تدفع مقاييس أعلى بنسبة 50٪ اليوم؟ يقوم السوق بتسعير النمو المتوقع والتنفيذ إلى المستويات السابقة والبقاء هناك. يبدو هذا طموحًا بالنظر إلى البيانات المالية والتاريخ.

لقد تغيرت أيضًا دورة حياة استبدال البنية التحتية. لقد كانت ثلاث سنوات، لكنها زادت في السنوات الأخيرة إلى خمس سنوات. قد يعتبر البعض أن الدورة كانت في تراجع قبل الوباء. وبعد ذلك، ومع انخفاض أسعار الفائدة وعمل الأشخاص من المنزل، تسبب المزيد من الطلب على البنية التحتية في فورة إنفاق كبيرة. إذا كان ذلك صحيحًا وكان مصطنعًا، فقد لا تتم عملية تجديد البنية التحتية بالسرعة المتوقعة. أنا لست خبيرًا، ولكن قبل 10 سنوات، لم تكن محركات أقراص SSD موجودة بالفعل في المؤسسات والسحابة. يتغير السوق بسرعة، نسبيا، عشر سنوات هي جيل تكنولوجي. وينبغي تعويض المرء عن هذا الخطر، وهو كبير. لذلك، أعتقد بشكل متحفظ أن Seagate يمكن أن تتاجر بسهولة بسعر أرخص بنسبة 20% ولا تزال غير رخيصة.

المخاطر:

تركزت الحالة الصعودية لمشغلات الأقراص الصلبة حول نمو الطلب على الذاكرة. لقد كان نمو الطلب على البيانات قويًا جدًا في الماضي واستمر في النمو. تقدر شركة التحليل IDC أن الطلب العالمي على البيانات سينمو بمعدل نمو مركب قدره 21% حتى عام 2026 (مستقبل تخزين مراكز البيانات – Horizon).

وتقدر شركة IDC أيضًا أن الإنفاق على سوق أنظمة التخزين الخارجية للشركات المصنعة للمعدات الأصلية على مستوى العالم سينمو بنسبة 3% خلال السنوات الخمس المقبلة. (IDC – رؤى سوق أنظمة التخزين للمؤسسات). هذه ديناميكية مثيرة للاهتمام. نعم، هناك نمو في الطلب على البيانات، ولكن يبدو أنه من غير المتوقع أن ينمو الإنفاق بنفس الوتيرة. والسبب في ذلك هو أن البيانات أصبحت أرخص. لقد حققنا نموًا هائلاً في الطلب على البيانات على مدار العقد الماضي، إلا أن Seagate لم تشهد نفس الشيء يحدث مع إيراداتها. التأثير المباشر لهذا النمو على الشركة غير واضح. وهناك اعتبار آخر هو هيكل التخزين. وسائط الأقراص الصلبة لا تمتص النمو. SSD و Optical و Tape و NVM يأخذون هذا النمو ومن المتوقع أن يأخذوا هذا النمو.

نعم، سوف ينمو الطلب، ولكن انظر إلى الهيكل. إذا نظرت إلى الرسم البياني أعلاه، ستجد أن شحنات بايت HDD قد زادت بمقدار 5 أضعاف منذ عام 2010، وانخفضت إيرادات Seagate. هناك مصدر قلق آخر وهو ما إذا كانت محركات الأقراص الثابتة ستتجه نحو التقادم خلال عشر سنوات.

خاتمة

في هذه المرحلة وبهذا السعر مقارنة بالعقد السابق وبالنظر إلى ديناميكيات قطاع الذاكرة، فإن أي شخص يشتري Seagate هنا يفترض مخاطرة كبيرة ويقامر عند الطلب وهو أمر غير مضمون بأي وسيلة. وكما هو مبين أعلاه، فإن التقلبات الدورية العادية تم تسعيرها بالفعل إلى أقصى الحدود. وعوامل السعر في النمو هنا أكثر بكثير من التقلبات الدورية، ومسار النمو ليس واضحا. حتى لو عادوا إلى أرقام المبيعات لعام 2021 التي كانت مبنية بشكل مصطنع على أسعار الفائدة والتحفيز والبيئة، فهي باهظة الثمن. ناهيك عن أنهم أصدروا سندات قابلة للتحويل بسعر تحويل 82 ويتحول إلى حوالي 18 مليون سهم (غير قابل للتحويل حتى عام 2028). قد يوفر هذا بعض ضغوط البيع على الفور حيث سيقوم المالكون بتحوط محفظتهم مما يتضمن البيع على المكشوف للأسهم الأساسية. لقد مر السهم مؤخرًا بسعر تحويل قدره 82.

التوقيت يمثل تحديًا، ولكن أي عملية بيع هنا خلال 6 أشهر سيتم مكافأتها، في رأيي. يمكن للمرء أن يدخل في انتشار البيع في 90/70 يونيو بحوالي 5 دولارات.