مقالتي الأولى عن البحث عن ألفا، في عام 2018، كانت حول MGIC (بورصة نيويورك: إم تي جي)، عندما كان السهم 12.55 دولارًا. في ذلك الوقت، وبينما كانت أزمة الإسكان في الفترة من 2007 إلى 2011 لا تزال ذكرى مؤلمة، زعمت أن انهيار سوق الإسكان مرة أخرى كان غير مرجح إلى حد كبير. وبطبيعة الحال، تفاقم هذا الخوف عندما يضرب فيروس كورونا؛ زعمت مقالتي بتاريخ 15 مايو 2020 عن MGIC أنه حتى في ظل السيناريو الاقتصادي القاسي، كانت قيمة تصفية الشركة أعلى من سعرها آنذاك وهو 6.70 دولار. لقد تمكنت في الماضي القريب من تحويل مناقشاتي إلى استقرار MGIC وقدرتها على إعادة الجزء الأكبر من أرباحها إلى المساهمين. قدم الربع الرابع الماضي المزيد من الأدلة على هذا الرأي.
الربع الأول
أعلنت MGIC عن أرباح الربع الرابع ليلة الأربعاء الماضي. أبرز النقاط كانت:
- كان العائد النقدي على السهم 0.63 دولارًا. بلغت ربحية السهم المُبلغ عنها 0.66 دولارًا أمريكيًا، لكنني أضفت 13 مليون دولار أمريكي لتكاليف إلغاء إعادة التأمين لمرة واحدة وطرحت انخفاضًا قدره 23 مليون دولار أمريكي في احتياطي الخسائر غير النقدية لشركة MGIC. ويقارن ذلك بـ 0.52 دولار للسهم من الأرباح النقدية قبل عام.
- لا تزال مدفوعات المطالبات المتعلقة بتأمين الرهن العقاري الخاص المعمول به لدى MGIC والبالغة قيمتها 294 مليار دولار في أدنى مستوياتها – 13 مليون دولار في الربع الرابع، أو 1.8 نقطة أساس. وذلك بالمقارنة مع 13 نقطة أساس خلال الربع الرابع من عام 2019.
- وانخفض التأمين المعمول به مقارنة بالعام الماضي بنسبة 1%.
- وانخفضت نفقات التشغيل بمقدار 19 مليون دولار مقارنة بالعام الماضي لتصل إلى 55 مليون دولار. يبدو أن الربع الرابع من عام 22 شهد بعض نفقات التقاعد غير العادية.
- دفعت MGIC أرباحًا ربع سنوية بقيمة 0.115 دولارًا أمريكيًا، بزيادة 12.5٪ عن العام السابق. كما أعادت شراء 7.0 مليون سهم. وبلغ العائد النقدي المجمع للمساهمين 154 مليون دولار، أو 0.55 دولار للسهم الواحد. لذلك قامت MGIC بتمرير 87% من أرباحها النقدية إلى المساهمين.
توقعاتي لعام 24 لسهم السهم التشغيلي النقدي
ها هو:
التقارير المالية لشركة MGIC وتوقعاتي
مصادر: التقارير المالية لشركة MGIC، توقعاتي
افتراضاتي الرئيسية هي:
- إن تأمين MGIC الساري (IIF) والأقساط المكتسبة على IIF ثابتة تقريبًا. بطء مبيعات المنازل يعني بطء نمو ديون الرهن العقاري.
- ويستمر عائد المحفظة الاستثمارية في الارتفاع تدريجيا.
- تأتي نفقات التشغيل في منتصف توجيهات MGIC في مكالمة أرباح الربع الرابع.
- ويتباطأ الاقتصاد على مدار العام، لكنه لا يقع في ركود خطير.
على الرغم من الارتفاع، لا يزال سهم MGIC رخيصًا
ارتفع سعر سهم MGIC بنسبة 39٪ خلال العام الماضي. ومع ذلك، فإن نسبة السعر إلى الربحية، باستخدام توقعاتي النقدية لعائد السهم الواحد لعام 24، لا تزال 7.5 فقط. والعائد النقدي 13.4%. الآن MGIC أبعد ما تكون عن قصة النمو. وكما قلت، فقد تقلص التأمين المعمول به بالفعل بنسبة 1% العام الماضي. وارتفعت سوقها ــ فاني ماي وفريدي ماك للأوراق المالية المدعومة بالرهن العقاري ــ بنسبة 1% فقط. وينبغي أن تنمو ديون الرهن العقاري على المدى الطويل بما يتماشى مع نمو الناتج المحلي الإجمالي الاسمي، أو ربما بنسبة 4٪.
في عالم الاستثمار حيث يعتبر نمو الإيرادات أكثر أهمية من نمو الأرباح، لماذا تشتري شركة إم جي آي سي؟ بسبب هذا العائد النقدي 13.4٪. قارنها بعائدات السندات. 13.4% يتعلق بعائد سندات الشركات ذات التصنيف CCC. تصنيف CCC “يشير إلى مستوى عالٍ جدًا من مخاطر التخلف عن السداد” (جوجل الذكاء الاصطناعي). نعم، إن العائد بنسبة 13.4% ليس مضموناً على الإطلاق في المستقبل – فهو سينخفض بشكل ملموس لعدة سنوات إذا تعرضت الولايات المتحدة لركود خطير. ولكن حتى في هذه الحالة الأليمة، لن تنخفض الأرباح بشكل كبير لأن شركة MGIC تنفق الكثير على إعادة التأمين مما سيقلل بشكل كبير من تكلفة الركود.
بعيدًا عن هذا الركود الخطير، أنا واثق من أن أرباح السهم النقدي لشركة MGIC ستنمو تدريجيًا، لأربعة أسباب رئيسية:
- معايير الإقراض أكثر تحفظا
- نقص السكن
- أصحاب المنازل لديهم طن من الأسهم
- لدى MGIC رأس مال فائض كبير
سبب التفاؤل رقم 1: معايير الإقراض الأكثر تحفظًا
يوضح هذا الرسم البياني تاريخ دفعات مطالبات MGIC:
التقارير المالية لشركة MGIC
مصادر: التقارير المالية لشركة MGIC
بلغت خسائر MGIC العام الماضي 46 مليون دولار، وهي الأدنى منذ التسعينيات! لاحظ أن الولايات المتحدة كانت تعاني من فقاعة إسكان ضخمة خلال الفترة من 2004 إلى 2006، وكان متوسط الخسائر السنوية لا يزال قائمًا 13 ساعة أعلى من اليوم. في IIF الذي تمت إضافته منذ عام 2016، كان مطلوبًا من MGIC فقط دفع 39 مليون دولار من مدفوعات المطالبات. كيف يعقل ذلك؟ لأن MGIC، وصناعة الإقراض العقاري بالكامل، تحافظ على معايير إقراض أكثر أمانًا. وعلى وجه التحديد، توقفوا عن تقديم القروض العقارية لضعاف الملاءة وغيرها من القروض العقارية غير العقارية.
سبب التفاؤل رقم 2: نقص المساكن
أصدر مكتب الإحصاء للتو أحدث تقرير ربع سنوي للعرض والطلب على المساكن في الولايات المتحدة. مازلنا نعاني من نقص خطير في الإسكان، وهو أمر إيجابي بالنسبة لأسعار المنازل وبالتالي بالنسبة للتخلف عن سداد الرهن العقاري:
مكتب التعداد
مصدر: مكتب التعداد
ومن الواضح أن الأمر سيتطلب سنوات عديدة من الإفراط في البناء من أجل خلق فائض في الإسكان يمكن أن يؤدي إلى ارتفاع حالات التخلف عن السداد.
سبب التفاؤل رقم 3: أصحاب المنازل لديهم الكثير من الأسهم
الأرقام الحالية قوية تاريخياً:
الاحتياطي الفيدرالي
مصادر: الاحتياطي الفيدرالي
يمتلك أصحاب المنازل بشكل جماعي أكثر من 30 تريليون دولار من الأسهم لحماية ديون الرهن العقاري الخاصة بهم. ويبلغ متوسط ديونهم أقل من 30% من قيمة منازلهم، وهي أدنى نسبة منذ 50 عاماً على الأقل.
سبب التفاؤل رقم 4: لدى MGIC فائض كبير في رأس المال. مع الكثير من التراكم
تحقق من هذين المقياسين لرأس المال:
- رأس المال التنظيمي. كان لدى MGIC 5.8 مليار دولار من رأس المال التنظيمي في بداية هذا العام. وهي تحتاج فقط إلى 3.4 مليار دولار، ويرجع ذلك جزئيا إلى أن إعادة التأمين التي اشترتها تعادل 2.2 مليار دولار من رأس المال. وهذا يترك 2.4 تريليون دولار من رأس المال الفائض.
- حيازة أموال الشركة. تمتلك MGIC مبلغًا نقديًا قدره 900 مليون دولار في شركتها القابضة (غير مرتبطة بشركة تأمين تابعة). تقول الإدارة إنها تريد الاحتفاظ بعدة سنوات من توزيعات الأرباح ومدفوعات الفوائد نقدًا. ربما يصل ذلك إلى 400 مليون دولار. لذا فإن الشركة لديها 500 مليون دولار من النقد المجاني المتاح للمساهمين.
لكنها تتحسن. على مدى السنوات الثلاث الماضية، دفعت شركة إم جي آي سي ما متوسطه 600 مليون دولار سنويا من أرباح شركات التأمين التابعة لها إلى شركتها القابضة. تشير توقعاتي للأرباح النقدية إلى أن شركة MGIC ستضيف أكثر من 650 مليون دولار نقدًا إلى شركات التأمين التابعة لها، لذا فإن أرباحًا أخرى بقيمة 600 مليون دولار للشركة القابضة هذا العام تبدو معقولة جدًا.
وبما أن MGIC لديها بالفعل الكثير من الأموال الإضافية للشركة القابضة، فإن مبلغ 600 مليون دولار يجب أن يذهب إلى حد كبير في طريق المستثمرين. وسيتم توزيع حوالي 120 مليون دولار كأرباح. وهذا يترك 480 مليون دولار لإعادة شراء الأسهم. بسعر السهم الحالي، يعني ذلك انخفاض عدد الأسهم بمقدار 24 مليون سهم، أو أقل بنسبة 8٪. وهذا مشابه لتخفيض العام الماضي بنسبة 7٪. وهذا هو الحال في توقعاتي النقدية لعائد السهم الواحد أعلى من 2٪ دولار الزيادة في الأرباح تتحول إلى زيادة بنسبة 10٪ في لكل سهم الأرباح.
وما لم يعترض الركود الخطير الطريق، فإن هذه الحسابات سوف تستمر ـ الزيادة المتواضعة في أرباح الدولار سوف تتحول إلى زيادة بنسبة 8% إلى 10% لكل سهم.
الأز. السعر المستهدف 27 دولارًا
أ 10 مضاعف الربحية – نصف مضاعف السوق – يبدو أكثر من معقول من النسبة الحالية البالغة 7.5 لشركة تتمتع بملف المخاطر والنمو الخاص بـ MGIC. هذا هو الاتجاه الصعودي بنسبة 35٪. إذا كنت لا تريد السهم بهذا السعر، فإن الإدارة ستكون سعيدة جدًا بشرائه.
