ناقلات النفط Okeanis Eco: الرهان على العجز في ناقلات النفط الخام ؛ أصغر أسطول في الصناعة (NYSE:ECO)

مقدمة

ناقلات النفط Okeanis البيئية (بورصة نيويورك: إيكو) هي واحدة من الشركات الأكثر إثارة للاهتمام في عالم الناقلات. ولديها أسطول شاب، مجهز بنسبة 100% بأجهزة غسل الغاز. تعكس هياكل رأس مال ECO أسطولها الممتاز – 173% إجمالي الديون/حقوق الملكية و64.5% إجمالي الالتزامات/إجمالي الأصول. وصول الأسطول الجديد سعر باهظ. ومع ذلك، فإنه يؤتي ثماره. تعد هوامش وعائدات ECO أعلى بكثير من تلك الخاصة بالشركات والشركات المماثلة مثل Frontline (ضفدع). بشكل أو بآخر، تدفع جميع شركات الناقلات أرباحًا، على الرغم من أنها ليست جميعها متساوية. تقوم ECO بتوزيع أرباح الأسهم بعائد TTM مذهل يبلغ 17.39%. بالمقارنة مع شركات ناقلات النفط الخام الأصغر مثل شركة Nordic American (ليلة) وDHT القابضة (دي إتش تي)، يتم تداوله بمضاعفات أعلى. حكمي هو تصنيف الشراء.

أسطول منظمة التعاون الاقتصادي

تمتلك منظمة التعاون الاقتصادي أفضل أسطول، نظرًا لعمرها، وجميع السفن مجهزة بأجهزة غسيل. وتمتلك الشركة ست سفن من طراز سويزماكس و ثمانية ناقلات نفط عملاقة. متوسط ​​العمر 4.6 سنة.

يوضح الجدول أعلاه تكوين أسطول منظمة التعاون الاقتصادي. يتم بناء السفن في الغالب في أحواض بناء السفن لشركة Hyundai للصناعات الثقيلة. كمرجع، تمتلك شركة DHT Holdings (DHT) 24 ناقلة نفط عملاقة، مجهزة بنسبة 100% بأجهزة غسل الغاز، ويبلغ متوسط ​​عمرها عشر سنوات؛ تمتلك الناقلات الأمريكية الشمالية (NAT) 20 سفينة من طراز Suezmax، بمتوسط ​​عمر 12.6 عامًا، بدون أجهزة غسيل. يعد أسطول ECO الجديد ميزة ممتازة في تلك المرحلة من دورة الشحن. لا يتم الضغط على الشركة لتجديد أسطولها، مثل NAT. ومن ثم، يمكنها أن تلعب دورة التحول من استئجار الرحلات الزمنية إلى استئجار الرحلات، وجني الفوائد من ارتفاع معدلات أشكال التعبير الثقافي التقليدي. ويمكن استخدام النقد الفائض لسداد ديونها، وبمجرد أن تتحول الدورة، سيكون لدى منظمة التعاون الاقتصادي سيولة فائضة لمواجهة العاصفة وشراء سفن جديدة بأسعار أفضل.

أين تقف منظمة التعاون الاقتصادي ضد شركات الناقلات الأخرى؟ يقارن الجدول أدناه ECO مع منافسيها المباشرين، DHT وNAT.

إلى جانبهم، أضفت شركات ناقلات النفط الخام الرئيسية (FRO، EURN، TNK)، وشركات ناقلات النفط الخام + المنتجات (TNP وINSW)، وشركات ناقلات المنتجات فقط (STNG، OTCQX:HAFNF، TRMD). تمتلك ECO أصغر أسطول، على الرغم من أنها تأتي بسعر 123% من قيمة صافي قيمة الأصول. لدى NAT وDHT أساطيل مركزة أيضًا، على الرغم من أنها أقدم، وهو ما ينعكس في تقييماتها. تحظى شركات النفط الخام الكبيرة بتقييمات أقل بسبب انخفاض النسبة المئوية لأساطيلها القديمة من السفن المجهزة بأجهزة غسل الغاز. FRO استثناء.

أرقام الربع الثالث 23 والربع الرابع 23

كان الربع الثالث من عام 23 ربعًا قويًا بالنسبة لمنظمة التعاون الاقتصادي. يوضح الرسم البياني أدناه الأداء والمؤشرات المالية للربع الثالث من العام 23 والربع التاسع من العام 23.

ارتفعت أسعار يوم VLCC من 28,900 دولارًا أمريكيًا في الربع الثالث من عام 22 إلى 57,900 دولارًا أمريكيًا في الربع الثالث من عام 23. ومع ذلك، انخفض سعر Suezmax TCE من 51,200 دولار في الربع الثالث من عام 2022 إلى 35,200 دولار في الربع الثالث من عام 23. وبالنظر إلى 9 شهر 23 مقابل 9 شهر 22، كان نمو أشكال التعبير الثقافي التقليدي أكثر حدة – حيث زاد ناقلات النفط العملاقة بنسبة 166% وسويز ماكس بنسبة 54%. خلال الفترة نفسها، زادت النفقات التشغيلية على مستوى الأسطول بنسبة 10% بينما زادت تكاليف الإنتاج والمواصفات المركبة بنسبة 104%. تجدر الإشارة إلى التغيير في تكوين الإيرادات. في 9M22، استخدمت منظمة التعاون الاقتصادي 44% من السفن بموجب عقد محدد المدة، بينما في 9M23، 23%. وهذا يعني أن الشركة تزيد من تعرضها الفوري مع تقليل مواثيقها الزمنية. إنها خطوة ذكية في المرحلة الحالية من دورة الشحن.

في الربع الثالث من عام 23، حققت الشركة مبلغ 48,900 دولارًا أمريكيًا في اليوم من أشكال TCE المركبة، أي أعلى بنسبة 26% عما كانت عليه في الربع الثالث من عام 22. ارتفعت نفقات التشغيل لكل سفينة من 7,941 دولارًا أمريكيًا في اليوم إلى 9,350 دولارًا أمريكيًا في اليوم، أو 17% على أساس سنوي. كما رأينا، نما TCE بمعدل أعلى من نفقات التشغيل، مما أدى إلى زيادة الأرباح المعدلة قبل الفوائد والضرائب والإهلاك والاستهلاك وربحية السهم. في الربع الثالث من عام 23، حققت شركة ECO أرباحًا معدلة قبل الفوائد والضرائب والإهلاك والاستهلاك بقيمة 45.5 مليون دولار أمريكي، بينما في الربع الثالث من عام 22، حققت 37.4 مليون دولار أمريكي. وارتفعت ربحية السهم المعدلة من 0.59 دولار إلى 0.63 دولار على التوالي. يوضح الجدول أدناه أبرز الأحداث المالية للربع الثالث من عام 2023.

جاء أداء 9M23 بعد ارتفاع معدلات أشكال التعبير الثقافي التقليدي. ارتفعت إيرادات TCE بنسبة 115%، والأرباح المعدلة بنسبة 257%، وربحية السهم المعدلة بنسبة 240%.

في العرض التقديمي الأخير للشركة، أصدرت منظمة التعاون الاقتصادي الأرقام الأولية للربع الرابع من عام 2023.

يبلغ سعر TCE المركب للربع الرابع من عام 23، 45,300 دولارًا أمريكيًا، أي أقل بمقدار 3,600 دولارًا أمريكيًا عن الربع الثالث من عام 23. أسعار ناقلات النفط العملاقة هي 45,200 دولار، وأسعار سويزماكس هي 45,500 دولار. نما Suezmax TCE بنسبة 28% على أساس ربع سنوي، في حين انخفض VLCC TCE بمقدار 12,700 دولار أو شهد انخفاضًا بنسبة 21.9% على أساس ربع سنوي. بالمقارنة مع الربع الرابع من عام 2022، تقلصت المعدلات المركبة للأسطول بشكل ملحوظ من 63,800 دولار أمريكي في الربع الرابع من عام 22 إلى 45,300 دولار أمريكي في الربع الرابع من عام 23. تبلغ نسبة التعرض للاستئجار الزمني للربع الرابع من عام 23 11%، بينما تبلغ النسبة الفورية 89%. زاد QoQ ECO من تعرضه الفوري.

منظمة التعاون الاقتصادي المالية

ونظرًا لأسطول ECO الممتاز، فمن المتوقع زيادة الرفع المالي. وعلى مدى السنوات القليلة الماضية، خفضت الشركة ديونها. ومنذ ذروة عام 2019، انخفض إجمالي الدين/حقوق الملكية من 218% إلى 173% والديون طويلة الأجل من 200% إلى 154%.

تحتفظ منظمة ECO بمستويات سيولة كافية – 76.5 مليون دولار أمريكي نقدًا، ودخل تشغيلي LTM قدره 226 مليون دولار أمريكي، وتدفق نقدي تشغيلي LTM قدره 205 مليون دولار أمريكي. من ناحية أخرى، يبلغ صافي مصاريف الفوائد LTM 45 مليون دولار. ويبلغ إجمالي الديون 704 ملايين دولار (بما في ذلك عقود الإيجار)، في حين يبلغ الدين طويل الأجل 626 مليون دولار.

يوضح الجدول أدناه التزامات الديون طويلة الأجل لمنظمة التعاون الاقتصادي:

وتقوم منظمة التعاون الاقتصادي بتمويل مشترياتها من السفن مع ممولي السفن التاليين: Ocean Yield، وABN AMRO، وCredit Agricole، وKexim Asia. معدل الفائدة المركب للأسطول هو SOFR + 3.17%. يتطلب تمويل Ocean Yield أعلى المعدلات. قامت منظمة التعاون الاقتصادي بتمويل سفينتين من طراز Suezmax (Milos وPolegios) واثنتين من ناقلات النفط العملاقة (Despotiko وRhenia) مع شركة Ocean Yield. تم تحديد الأسعار عند SOFR بالإضافة إلى > قسط بنسبة 5%. وقام بنك ABN AMRO بتمويل اثنتين من سفن Suezmaxes (Kimolos وFolegandros) وواحدة من ناقلات النفط العملاقة (Keros). الأسعار هي SOFR + قسط 1.9%.

في 01 فبراير 2024، أعلنت منظمة التعاون الاقتصادي عن اتفاقية للحصول على تسهيلات ائتمانية مضمونة بقيمة 34.7 مليون دولار مقدمة من شركة Kexim Asia Limited. الغرض من المنشأة هو إعادة شراء طائرة Suezmax Milos التي تم بناؤها عام 2016. ومن المتوقع أن يتم الانتهاء من الصفقة في فبراير. شروط التسهيل هي كما يلي: سعر الفائدة، SOFR + 1.75٪، استحقاق خلال ست سنوات، أقساط ربع سنوية بقيمة 0.725 مليون دولار، ودفعة واحدة كبيرة بقيمة 17.3 مليون دولار عند الاستحقاق.

في الربع الأول من عام 2024، قامت منظمة التعاون الاقتصادي بتعديل اتفاقيات الإيجار الخاصة بشركتي نيسوس كيا ونيسوس نيكوريا. تأتي الاتفاقيات الجديدة بأسعار فائدة منخفضة عند SOFR + 2.00% وتمديد فترات الاستحقاق حتى 20230 لكيا و2031 لنيقوريا. أبرمت الشركة اتفاقية بيع وإعادة تأجير جديدة على نيسوس أنافي. وسيتم استخدام العائدات البالغة 73.5 مليون دولار لسداد ديونها على أنافي.

يقارن الرسم البياني أدناه هوامش وعوائد ECO وDHT وNAT. لقد أضفت FRO نظرًا لأوجه التشابه النوعية (الأسطول الصغير وأجهزة غسل الغاز) مع ECO على الرغم من الأسطول الأكبر. جميع الأرقام LTM.

منظمة التعاون الاقتصادي هي الشركة الرائدة بلا منازع في المجموعة، بما في ذلك FRO. تحقق الشركة هامش إجمالي بنسبة 66%، وهامش الأرباح قبل الفوائد والضرائب والإهلاك والاستهلاك بنسبة 60.8%، و43.7% عائد على حقوق المساهمين. تتأخر NAT بسبب أسطولها الأقدم ونقص أجهزة غسل الغاز. يتقاسم FRO وDHT المركزين الثاني والثالث على التوالي. يبلغ عمر أسطول DHT عشر سنوات وهو مجهز بأجهزة غسل الغاز بنسبة 100%. أسطول منظمة التعاون الاقتصادي الشاب يؤتي ثماره.

تدفع ECO أرباحًا بعائد مذهل يبلغ 17.39٪ TTM. تتراوح عائدات NAT وDHT بين 10-12%. معدل توزيع أرباح ECO TTM هو 4.95 دولار للسهم.

ترتبط توزيعات الأرباح المدفوعة من قبل ECO بالتدفق النقدي الحر. وتسعى الشركة جاهدة لتوزيع ما يقرب من 100٪ من التدفق النقدي الحر. يوضح الرسم البياني أدناه سياسة عوائد المساهمين في ECO.

في الربع الثالث من عام 23، قامت الشركة بتوزيع أرباح بقيمة 0.60 دولار للسهم الواحد. كما هو موضح في الرسم البياني الأيمن، فإن الأرباح متغيرة. على الرغم من انخفاض TCE في الربع الرابع من عام 23، أتوقع أن تستمر ECO في دفع أرباح الأسهم بعوائد جذابة.

تقييم

لتقييم أسطول منظمة التعاون الاقتصادي، استخدمت تقرير فيرنلي المنتظم. يقدم الجدول أدناه أحدث التقديرات لأسعار الناقلات والشاحنات السائبة المستعملة.

توضح القائمة أدناه تقديرات الأسعار الخاصة بي:

• 5 سنوات سويزماكس 81 مليون دولار
• VLCC عمرها 5 سنوات 105 مليون دولار

مدخلات معادلة ECO هي:

• قيمة استبدال الأسطول: 1.326 مليون دولار
• الأصول المتداولة: 142 مليون دولار
• إجمالي الالتزامات: 736 مليون دولار

وتبلغ القيمة السوقية لشركة ECO 900.8 مليون دولار، بينما تبلغ قيمة أصولها الصافية 732 مليون دولار. ومن ثم، يتم تداول ECO عند 123% من قيمة صافي قيمة الأصول. كمرجع، يتم تداول NAT عند 88% P/NAV وDHT عند 103%.

يقارن الجدول التالي مضاعفات ECO مع تاريخها الذي يبلغ عشر سنوات (كان الاكتتاب العام للشركة في عام 2018)، وأسهم الطاقة العالمية، والأسهم العالمية الواسعة.

بالنظر إلى سعر الكتاب، فإن ECO باهظة الثمن مقارنة بتاريخها وطاقتها العالمية وأسهمها الواسعة. على العكس من ذلك، عند قياسه باستخدام EV/Sales LTM وEV/EBITDA LTM، يقع ECO في النسب المئوية السفلية مقابل مضاعفاته السابقة.

أخيرًا وليس آخرًا، يجب مقارنة ECO مع منافسيها الرئيسيين. لإضافة المزيد من السياق، أضفت اثنتين من ناقلات النفط الرئيسية، FRO وEURN.

يتم تداول ECO بسعر 3.56 EV/مبيعات، و5.85 EV/EBITDA، و2.2 سعر/كتاب. تتطلب ECO مضاعفات أعلى من DHT وNAT (باستثناء EV/EBITDA). ومع ذلك، FRO هو الأغلى في القائمة. على الرغم من امتلاك FRO لأسطول أكبر، بين FRO وECO، هناك أوجه تشابه: الأساطيل الأحدث و100% من الأسطول مجهزة بأجهزة غسل الغاز. هذه المزايا تأتي بثمن.

افكار اخيرة

يعد ECO عرضًا مثيرًا بأسطوله الصغير المجهز بالكامل بأجهزة غسل الغاز. إن دورة الناقلات في منتصف مرحلة التوسع، لذا فإن الشركة في وضع جيد يمكنها من تحقيق أرباح كبيرة. فما يصعد ثم ينزل، وهذا صالح للشحن. عاجلاً أم آجلاً، سيتحول التوسع إلى انكماش. إن امتلاك أسطول شاب يعطي مزايا متعددة:

• انخفاض نفقات التشغيل للصيانة والإصلاحات. وفي غضون سنوات قليلة ستبقى نفقات التشغيل منخفضة نسبيا مقارنة بنفقات التمويل ونفقات الرحلة.
• عمر متبقي أطول للأصول، لذلك لا يتم دفع منظمة التعاون الاقتصادي لإضافة سفن جديدة في السنوات القادمة.
• وبما أن الشركة لا تتعرض لضغوط للاستثمار في سفن جديدة، فيمكنها سداد ديونها والاحتفاظ بالسيولة للأيام الممطرة. أولاً لضمان بقائها، وثانياً، للحصول على سفن جديدة بمجرد انخفاض دورة الشحن وعندما تنخفض أسعار السفن بشكل كبير.
• الاستفادة من الضغوط التضخمية الهيكلية. إن ارتفاع التضخم يجعل السفن الجديدة أكثر تكلفة ويدفع تقييمات شركات الشحن إلى الارتفاع. لا تتعرض منظمة التعاون الاقتصادي لضغوط لتجديد أسطولها حتى تستفيد بشكل كبير من إعادة تقييم صافي قيمة الأصول.

وسوف تؤثر الضغوط التضخمية الهيكلية بشكل كبير على جانب العرض للناقلات الجديدة وتقييمات شركات الناقلات الحالية. إضافة إلى ارتفاع تكاليف التمويل وارتفاع أسعار الصلب وارتفاع الأجور، يعني أن لدينا ارتفاعًا في أسعار المباني الجديدة، وبالتالي زيادة صافي قيمة الأصول. تأثير النظام الأعلى هو مزيد من الانخفاض في دفاتر الطلبات.

المعادلة بسيطة:

ارتفاع تكلفة التمويل + ارتفاع تكلفة العمالة + ارتفاع تكلفة الصلب -> ارتفاع أسعار المباني الجديدة –> زيادة صافي قيمة الأصول -> انخفاض دفتر الطلبات -> تشديد جانب العرض

إن امتلاك سفن جديدة يأتي بتكلفة. تتمتع منظمة التعاون الاقتصادي بمستويات ديون أعلى مقارنة بـ NAT وDHT. وقد لا تنخفض أسعار الفائدة بالسرعة التي تتوقعها الأغلبية. يبدو أن بنك الاحتياطي الفيدرالي قد أجل تخفيض أسعار الفائدة لفترة أطول. وقد تظل تكلفة التمويل مرتفعة، مما يؤدي إلى ارتفاع تكاليف خدمة الديون. لدى منظمة التعاون الاقتصادي 173% من إجمالي الديون/حقوق الملكية و64.5% من إجمالي الالتزامات/إجمالي الأصول. تحتفظ الشركة بسيولة كافية، ولا أتوقع أي مشاكل في خدمة ديونها.

يبدو أن ECO باهظ الثمن، بناءً على تقييمه الحالي. ومع ذلك، فهي مبررة، نظرا لأسطولها. وبالنظر إلى الضغوط التضخمية وتأثيرها على صافي قيمة أصول شركات الشحن، لم تعد منظمة التعاون الاقتصادي تبدو باهظة الثمن. سأعطي شراءًا قويًا إذا كانت نسبة السعر إلى صافي قيمة الأصول أقل من 90%. عند المستوى الحالي، سأشتري بعض الأسهم وأستخدم الانخفاضات لإضافة المزيد من الحجم. لقد أعطيت ECO تقييم شراء.