مقدمة
أنا أعتبر نفسي شخصًا محافظًا بطبيعتي، لذلك أحب أن أحتفظ بشركات محافظة في محفظتي الاستثمارية. الذي يتبادر إلى الذهن هو آريس كابيتال (ناسداك: ARCC) ، أحد أكثر مراكز BDC محافظة في قطاع. يفضل العديد من المستثمرين أقرانهم مثل Capital Southwest (CSWC) أو الشارع الرئيسي العاصمة (رئيسي) على ARCC، لكنها تظل واحدة من المفضلات لدي وملكية أساسية. في هذه المقالة، أناقش لماذا تعتبر Ares Capital، على الرغم من كونها أكثر تحفظًا من الناحية المالية، الشركة المثالية لتحقيق دخل واستقرار ثابتين. أناقش أيضًا ما دفعني إلى خفض تصنيف السهم من الشراء إلى الاحتفاظ الحالي منذ مقالتي الأخيرة.
الأطروحة السابقة
كتذكير للقراء، عادةً ما أقوم بتغطية الأسهم التي أملكها، أو التي سأمتلكها هنا في موقع Seeking Alpha. وإذا كانت الشركة التي أمتلكها، عادةً ما أكتب مقالة متابعة بعد فترة وجيزة من الأرباح الفصلية.
لقد قمت بتغطية Ares Capital آخر مرة في أكتوبر بعد أن أعلنت BDC عن أرباح الربع الثالث. وشهدت الشركة انخفاضًا في سعر سهمها لفترة وجيزة قبل أن ترتد إلى ما يقرب من 20 دولارًا. وربما يكون أحد أسباب تقلب أسعار الأسهم هو خسارة إجمالي دخل الاستثمار بنحو 4 ملايين دولار. على الرغم من هذا الفشل، ظلت الأرباح قوية خلال هذا الربع، مما سمح لـ BDC بالتغلب على ربحية السهم الأساسية بمقدار سنت واحد. لقد قمت بتصنيفهم بالشراء في ذلك الوقت نظرًا لتقييمهم في الوقت الذي كانوا يتداولون فيه بأقل من سعر صافي قيمة الأصول البالغ 18.99 دولارًا.
بالنسبة لي، ARCC هي أحد ممتلكاتي التي لا أقلق عليها كثيرًا. قد يواجه سعر أسهمهم بعض التقلبات من وقت لآخر، أو قد يفقدون الأرباح هنا وهناك. لكنها تظل واحدة من أكثر الشركات استقرارًا داخل القطاع في رأيي وتساعد مستثمري الدخل على النوم جيدًا أثناء الليل بسبب اتساقها.
ارتفعت ربحية السهم الأساسية من الربع الثاني إلى 0.59 دولار بينما انخفض صافي دخل الاستثمار من الربع السابق إلى 289 مليون دولار. لكنهم ما زالوا قادرين على تنمية محفظتهم الإجمالية بمقدار 0.4 مليار دولار. لقد تطرقت أيضًا إلى ميزانيتهم العمومية القوية، وتمكنوا من تقليل الرافعة المالية الخاصة بهم على أساس ربع سنوي من 1.07x إلى 1.03x فقط. بالإضافة إلى ذلك، تمكنوا من رؤية انخفاض في مستحقاتهم غير المستحقة خلال نفس الفترة، وهو الأمر الذي ابتليت به بعض شركات تطوير الأعمال ولا يزال يمثل رياحًا معاكسة بسبب ارتفاع أسعار الفائدة.
الأحدث والأكبر
أعلنت ARCC مؤخرًا عن أرباح الربع الرابع في 7 فبراير وفعلت BDC ما تفعله دائمًا، وظلت متسقة ومحافظًا؛ تحقيق أرباح أفضل من المتوقع حيث نما صافي دخل الاستثمار بشكل مثير للإعجاب بأكثر من 19٪ من 289 مليون دولار إلى 345 مليون دولار على أساس ربع سنوي.
وعلى الرغم من أن هذا كان انخفاضًا طفيفًا عن 349 مليون دولار على أساس سنوي، إلا أنه لا يزال مثيرًا للإعجاب بالنظر إلى الخلفية الاقتصادية. تتمتع شركات تطوير الأعمال (BDC) عادة بدخل أعلى بسبب محافظها ذات الأسعار المتغيرة، ولكن هذا يسبب أيضًا رياحًا معاكسة لشركات محفظتها. وإذا واجهت الشركات ضغوطًا مالية، فقد يتسبب ذلك في تعرض مقرضها، وهو في هذه الحالة البيانات المالية لشركة ARCC، لضغوط هبوطية.
كما نمت أرباح السهم الأساسية من 0.59 دولارًا أمريكيًا إلى 0.63 دولارًا أمريكيًا خلال هذا الربع، مما سمح لهم بتسجيل رقم قياسي (عائد السهم الأساسي) قدره 2.37 دولارًا أمريكيًا. ويعود ذلك إلى الأداء الائتماني القوي والأرباح الناتجة عن ارتفاع أسعار الفائدة على التأمين الوطني.
كما قاموا أيضًا بزيادة محفظتهم الاستثمارية بشكل مثير للإعجاب إلى 22.9 مليار دولار أمريكي من 21.9 مليار دولار أمريكي في الربع الثالث، مما أدى إلى ارتفاع إجمالي شركات المحفظة من 490 إلى 505 شركات. القروض المشتركة على نطاق واسع والسوق المتوسطة مجتمعة.
علاوة على ذلك، فقد خصصوا 2.4 مليار دولار لـ 74 مقترضًا مختلفًا في الربع الرابع وحده. لذلك، أنهى BDC العام بقوة كبيرة، وهو كل ما يمكنك أن تطلبه من استثماراتك. خاصة مع استمرار أسعار الفائدة المرتفعة في زيادة صعوبة العثور على فرص استثمارية جذابة لبعض الشركات.
وكانت معظم التزاماتهم الإجمالية عبارة عن قروض من الدرجة الأولى، والتي ركزت عليها الشركة في العام الماضي بمتوسط 69٪. كان الربع الرابع هو الأعلى بنسبة تزيد عن 87٪، ارتفاعًا من 61٪ في الربع الرابع من عام 2022. أحد الأسباب التي قد تجعل بعض المستثمرين يفضلون أقرانهم الآخرين في هذا القطاع هو أن نسبة قروض الامتياز الأول لشركة ARCC أقل بكثير من نظيراتها مثل Capital Southwest، حيث تبلغ إجمالي 44٪ فقط حسب فئة الأصول.
لكن هذا ارتفع من 42٪ في الربع الثاني. هذا بالمقارنة مع 87.5% لشركة CSWC وشركة Blue Owl Capital البالغة 69% بالقيمة العادلة. لذا، فإن تركيز ARCC على قروض الامتياز الأول أقل بكثير.
العرض التقديمي للمستثمرين من ARCC للربع الرابع
لا تزال توزيعات الأرباح آمنة للغاية
أحد المقاييس التي أحبها في ARCC هو أنهم عادةً ما يرغبون في تمديد الدخل غير المباشر إلى العام المقبل. وهذا يضعهم في وضع مالي قوي إذا تعرضت مواردهم المالية للقمع، أو واجهوا بعض الرياح المعاكسة غير المتوقعة. في نهاية العام، كان لديهم 635 مليون دولار من الدخل غير المباشر، بانخفاض عن 643 مليون دولار تم ترحيلها إلى عام 2023. ولكن لوضع هذا في الاعتبار، فإن هذا يمثل أكثر من ضعفي الأرباح الفصلية العادية المدفوعة.
وهذا أمر مهم لأن الشركة يمكن أن تستخدم هذا لدفع العروض الخاصة أو المكملات الغذائية. أو يمكنهم تمويل الأرباح العادية إذا أصبحت التغطية ضيقة لفترة وجيزة. بالإضافة إلى ذلك، فقد اختاروا الحفاظ على توزيعات الأرباح عند 0.48 دولارًا أمريكيًا والتي سيتم دفعها للمساهمين في الشهر المقبل.
باعتبارك أحد المساهمين، كان من الجيد أن تتلقى عرضًا خاصًا لنهاية العام، لكن الإدارة قد تكون تستعد للركود، الذي يقول البعض إنه لا يزال قادمًا. في كلتا الحالتين، أنا سعيد بالحصول على دخل من دافع أرباح مستقر مثل ARCC، وأعتقد أن تفضيلهم للاحتفاظ بالدخل الإضافي هو خطوة تجارية ذكية. ومع ذلك، أتوقع زيادة في وقت ما هذا العام.
ميزانية عمومية قوية ونمو صافي قيمة الأصول
تمكنت ARCC أيضًا من تقليل الرافعة المالية على أساس ربع سنوي، حيث شهدت هذا الانخفاض من 1.03x إلى 1.02x. علاوة على ذلك، قاموا بزيادة سيولتهم من خلال إصدار سندات غير مضمونة مدتها 5 سنوات. حاليا، لديهم 6.4 مليار دولار من إجمالي السيولة.
لقد قاموا أيضًا بزيادة قيمة صافي أصولهم بشكل مثير للإعجاب من 18.99 دولارًا إلى 19.24 دولارًا على أساس ربع سنوي. نما هذا بنسبة 4.56٪ على أساس سنوي من 18.40 دولارًا. بالنسبة لشركات تطوير الأعمال، يلعب التفوق المستمر على أرباحها والاحتفاظ بفائض التأمين الوطني دورًا أساسيًا في نمو صافي قيمة الأصول بمرور الوقت. كما أن تأثير زيادات القيمة العادلة في المحفظة له دور في نمو صافي قيمة الأصول.
كما يمكن التحكم في آجال استحقاق ديونها، حيث يبلغ إجماليها 11.8 مليار دولار، بزيادة طفيفة عن 11.5 مليار دولار في الربع الثالث. ومن هذا المبلغ، هناك 1.3 مليار دولار مستحقة السداد في النصف الأول من العام، ومن المرجح أن يضطروا إلى إعادة التمويل بمعدل أعلى. وهذا أيضًا أكثر من ضعف مبلغ MAIN البالغ 513.8 مليون دولار (المستحق هذا العام). ولكن كما يتبين من تصنيفها الائتماني الكبير ودرجة الاستثمار، فإن هذه لا تمثل مشكلة بالنسبة لبنك الدوحة.
العرض التقديمي للمستثمرين من ARCC للربع الرابع
وهي أكثر استحقاقا في عام 2025 ومن المرجح أن يتعين إعادة تمويلها بمعدلات أعلى، ولكن كل هذا يعتمد على مكان أسعار الفائدة بحلول ذلك الوقت. ويبلغ متوسط سعر الفائدة المرجح لهذه القروض 3,250% و4,250% على التوالي، مع استحقاق الجزء الأكبر منها في الربع الأول من شهر مارس. ولكن كما ذكرنا سابقًا، يظل ملف السيولة الخاص بهم قويًا، وأتوقع أن تعمل الإدارة على تعزيز ذلك مع مرور الوقت.
تقييم
مع نمو صافي قيمة الأصول في هذا الربع، يتم تداول ARCC أعلى بقليل من 20 دولارًا في وقت كتابة هذا التقرير، مما يمنحهم نسبة P / NAV تبلغ 1.03x. يمنحهم Quant درجة تقييم A- مما يشير إلى أن السعر جذاب حاليًا وأنا أوافق على ذلك. على وجه الخصوص، بالنسبة لـ BDC من عيار ARCC، أتوقع أن يتم تداولها أعلى بكثير. هناك سببان وراء عدم وجود ذلك، هما نزعتهم المحافظة وحقيقة أنهم في وضع دفاعي أقل من بعض أقرانهم، في رأيي.
هذا العام، لم تدفع الإدارة أي عروض خاصة أو تكميلية بينما اختار العديد من أقرانهم القيام بذلك. ولهذا السبب، اختار المستثمرون الاستثمار في أقرانهم الأكثر ملاءمة للمساهمين مثل Capital Southwest وSixth Street Specialty Lending (TSLX)، مما أدى إلى ارتفاع أسعار أسهمهم.
وقد كافأ كلاهما المساهمين باستمرار بعروض خاصة لأنهما استفادا من أسعار الفائدة المرتفعة. لا تزال وول ستريت تصنفهم على أنهم شراء، ويقدمون بعض الارتفاع لسعرهم المستهدف البالغ 21.63 دولارًا. نظرًا لجودتها العالية ونمو صافي قيمة الأصول بمقدار 0.25 دولارًا أمريكيًا منذ مقالتي الأخيرة، أعتقد أنه سعر مناسب للسهم لبدء مركز صغير إذا كنت مستثمرًا طويل الأجل.
أفضّل الشراء أو إضافة ما يقل عن 18 دولارًا لهامش الأمان، لكن السهم زاد بشكل مثير للإعجاب من صافي قيمة الأصول ومن المرجح أن يستمر في المضي قدمًا. بالإضافة إلى ذلك، فإن العلاوة الحالية البالغة 5.14٪ أقل بقليل من متوسط 3 سنوات البالغ 5.88٪ مما يعني أن السهم قريب من القيمة العادلة في الوقت الحالي، في حين أنه تم تداوله بخصم طفيف خلال مقالتي الأخيرة.
تسعى ألفا
المخاطر
هل يمكن أن تستعد ARCC للركود؟ هل هذا هو السبب وراء عدم قيامهم بدفع أي عروض خاصة أو تكميلية على الرغم من الاستفادة من أسعار الفائدة المرتفعة على صافي دخل الاستثمار؟ من يدري إذا كانت هذه هي الأسباب، لكنني لن أتفاجأ إذا لعبوا دورًا.
تتمتع إدارة ARCC بخبرة كبيرة كما أن BDC يدرك جيدًا مدى تأثير الانكماش الاقتصادي على الأعمال. هناك شيء واحد اعتدت على مزاحه مع البحارة عندما كنت في الخدمة الفعلية: كن مستعدًا حتى لا تضطر إلى الاستعداد!
وعلى الرغم من أن بنك بنغلاديش قد قام بعمل جيد في إدارة هذا الأمر حتى الآن، فمن المرجح أن يؤدي الركود إلى ارتفاع إضافي في الديون غير المستحقة، أو التخلف عن سداد أقساط القروض من المقترضين.
وانخفضت المستحقات غير المستحقة على أساس ربع سنوي وبلغت 1.3% و0.6% من القيمة العادلة، بانخفاض من 1.7% في بداية عام 2023. ومع ذلك، فقد ارتفعت هذه النسبة من 1.2% في الربع الثالث. هذا بالمقارنة مع نظيرتها الشهيرة Main Street Capital بنسبة 1.0٪ بالقيمة العادلة في نهاية الربع الثالث.
لقد كان أداء شركات تطوير الأعمال ذات الجودة الأعلى جيداً في إدارة القروض المتعثرة خلال البيئة الكلية. وهذا أقل بكثير من عتبة الإدارة البالغة 3% ومتوسط KBW BDC البالغ 3.9%. لكن الركود يمكن أن يزيد من فرص القروض المتعثرة حيث تواجه شركات المحافظ المزيد من الضغوط المالية.
الحد الأدنى
أظهرت أرباح ARCC القوية في الربع الرابع سبب استمرار أداء BDC القوي بين أقرانها في هذا القطاع. ويلعب حجمها ومزاياها أيضًا دورًا مهمًا في إيجاد فرص استثمارية جذابة في بيئة مليئة بالتحديات.
بالإضافة إلى ذلك، لا يزال السهم جذابًا، حيث يتم تداوله أعلى قليلاً من سعر صافي قيمة الأصول، والذي نما باستمرار خلال العام الماضي. ويرجع ذلك جزئيًا إلى نمو محفظتها الاستثمارية وفائض التأمين الوطني، الذي اختار بنك تطوير الأعمال تمديده إلى عام 2024. وهذا يجعل أرباحهم آمنة للغاية إذا واجه الاقتصاد تراجعًا غير متوقع، أو تعرضت شركات المحفظة لضغوط مالية.
ومع توقع تخفيض أسعار الفائدة في شهر مارس وعدم اليقين المحيط بموعد خفضها، أعتقد أن السعر يظل مناسبًا مقارنة بتكلفة الدولار. سيستمر بنك بنغلاديش في التمتع بدخل إضافي من أسعار الفائدة المرتفعة، والذي يمكنه الاستمرار في إعادة استثماره وتنمية محفظته الاستثمارية. منذ مقالتي الأخيرة، ارتفع سعر السهم من أقل من 19 دولارًا إلى أكثر من 20 دولارًا، حيث يتم تداوله حاليًا.
عندما يتم تخفيض أسعار الفائدة، أظن أن سعر سهم ARCC سوف ينخفض بشكل أسرع من أقرانه في هذا القطاع لأنهم أكثر تحفظًا من الناحية المالية. ولهذا السبب، قررت خفض تصنيف السهم إلى تعليق، وذلك ببساطة بسبب الانخفاض الحاد المتوقع في الأسعار في وقت ما من هذا العام.
