أسهم آريس التجارية: من المحتمل جدًا خفض الأرباح في عام 2024

لقد قمنا بتغطية صناديق الاستثمار العقارية التجارية للرهن العقاري سابقًا بما في ذلك Blackstone Mortgage Trust, Inc. (BXMT) وLadder Capital Corp (LADR). كان الموضوع العام هو أن هذه عمليات محفوفة بالمخاطر إلى حد ما وأن المستثمرين قد يحققون نتائج أفضل من خلال زيادة رأس المال. اليوم نلقي نظرة على شركة آريس التجارية العقارية (بورصة نيويورك: عكا) وما إذا كان هذا قد يحتوي على المزيج الصحيح لدعم تصنيف الشراء على الأسهم.

الرافعة المالية

في معظم الحالات، لدينا آراء سلبية إلى حد ما بشأن صناديق الاستثمار العقاري العقارية. فهي تميل إلى تحقيق العوائد الأقل للجميع باستثناء أولئك الذين يحسبون أرباح الأسهم ويتجاهلون خسائر رأس المال. فيما يلي إجمالي العوائد السنوية على أطر زمنية مختلفة، والأكثر تسلية هو 0.12٪ على مدى العقدين الماضيين. يمكن للمستثمرين تصفح المصدر هنا.

لكن ACRE تعد بشيء مختلف، و التي لفتت انتباهنا.

تأتي ACRE أيضًا من منصة شركة Ares Management Corporation (ARES) ويتكون الجزء الأكبر من محفظتها من القروض الممتازة.

لذلك هناك أسباب في ظاهرها تدعو إلى الاحتفاظ بقدر من التفاؤل بشأن عائد الأرباح بنسبة 15٪.

نتائج الربع الثالث من عام 2023 وما سيأتي في عام 2024

لم يكن لديك أي أعذار لتأجيل نتائج الربع الثالث من عام 2023. لقد أخطأ دخل مبادئ المحاسبة المقبولة عموماً في ACRE التوزيعات بمقدار ميل، كما أخطأت الأرباح القابلة للتوزيع نفس الشيء بمقدار كيلومتر واحد.

وكان هذا مدفوعًا بالخسائر المحققة وارتفاع احتياطيات خسائر الائتمان المتوقعة المتوقعة (CECL) حيث حاولت الشركة التنقل في سوق مليء بالتحديات. يشير التحدي هنا في المقام الأول إلى قطاع المكاتب، الذي يشكل حوالي 40٪ من إجمالي المحفظة.

بالمقارنة مع BXMT على سبيل المثال، نرى أن النسبة المئوية في نفس الملعب.

هناك شيء واحد يجب ملاحظته، وهو أن تعرض ACRE يقع كله في الولايات المتحدة. لدى BXMT تعرض خارج الولايات المتحدة ووفقًا لمصادر متعددة، فإن أداء هذا القطاع أفضل من الولايات المتحدة. من المؤكد أن LADR أفضل، ولكن هذا إذا قمت فقط بحساب التعرض المباشر للمكتب وتجاهلت الاستخدام المختلط.

الآفاق

حسنًا، لم يتم تغطية التوزيع لمدة ربع سنة. هل هذا سيء حقا؟ في حالة ACRE، سيتعين عليك تطبيق شعار “الجهل نعمة” لفترة طويلة لتجاوز التحذيرات. في الواقع، لم تكن أرباحها المتوافقة مع مبادئ المحاسبة المقبولة عموماً بعيدة كل البعد عن توزيعاتها لعدة أرباع الآن.

عليك أن تعود إلى ما يزيد عن عام لتكتشف متى لم يأخذوا هذه الرسوم كاحتياطيات. ولكن منذ أن استمرت شركة ACRE في دفع التوزيعات، مع أخذ هذه المخصصات، انخفضت القيمة الدفترية الملموسة للسهم الواحد.

بدت أحكام ACRE أيضًا متناظرة جدًا، حتى آخر النتائج التي تم إصدارها.

مشاكل المكتب موجودة حاليًا في الجولة الثالثة أو الرابعة. نعم، إن معدلات الشغور المنتشرة على نطاق واسع معروفة جيداً، ولكن تأثيرها على قيمة العقارات والقروض التي تدعمها لم يتم الشعور بها بعد. السببان الرئيسيان هما أن معدلات الشواغر من المرجح أن تتجه نحو الارتفاع مع اقتراب موعد تجديد عقود الإيجار. ولم تهتم الشركات الكبرى بإعادة التفاوض على عقود الإيجار الحالية، على الرغم من أن الكثير من موظفيها يعملون حاليا على الأقل بدوام جزئي من المنزل. والسبب الآخر هو ما تحدثت عنه Muddy Waters أثناء دعوتها إلى قطع التوزيع من BXMT. قام معظم المقترضين بالتحوط من تعرضهم لأسعار الفائدة، وستستحق هذه المقايضات في عامي 2024 و2025. الدين الحالي غير قابل للخدمة بالنسبة لكثير من المقترضين الذين لديهم صافي دخل تشغيلي حالي، وسيزداد الأمر سوءًا مع انتقالنا إلى النصف الأخير من هذه التسعة. -لعبة الشوط. بالنسبة لـ ACRE، اعتبارًا من تاريخ النتائج الأخيرة، هناك الكثير مما يجب استيعابه. نعرض أدناه فقط القروض المكتبية، وهذا ليس القطاع الوحيد الذي من المحتمل أن يتكبد خسائر.

سنتحرك من خلال الجزء الأكبر من هذه القروض بحلول نهاية عام 2024 وهناك قرض ضخم بعد ذلك في مارس 2025. نعتقد بشكل متحفظ، في رأينا، أن شركة ACRE ستتكبد خسائر بنسبة 30٪ على تلك القيمة الدفترية. سيكون ذلك ما يزيد عن 250 مليون دولار، وذلك مقارنة بآخر قيمة سوقية معروفة تبلغ 445 مليون دولار.

وبطبيعة الحال، عليك أن تأخذ في الاعتبار شيئين آخرين هنا. الأول هو أن يتم تداول ACRE بخصم قوي على القيمة الدفترية الملموسة (التي تزيد عن 12.00 دولارًا للسهم الواحد). وحتى تلك القيمة الدفترية الملموسة تتضمن بعض خسائر خسائر الائتمان المتوقعة المتوقعة. ولكن من الناحية الواقعية، عندما يتم قول وفعل كل شيء على الجانب المكتبي وحده، فإننا نتوقع أن تكون القيمة الدفترية الملموسة أقل بكثير من سعر السهم الحالي.

قد لا يخيف ذلك مشتري الأسهم الحاليين، لكن ينبغي أن يخيفهم. بافتراض أن شركة ACRE تريد الحفاظ على نسبة مماثلة للدين إلى حقوق الملكية، وهو ما ينبغي أن تفعله، يمكنك توقع عملية تقليص كبيرة للديون. وسوف تكافح أيضًا من أجل توليد حتى 20 سنتًا من ربع تلك القيمة الدفترية الملموسة.

الحكم

هناك بعض العازلة هنا فيما يتعلق باحتياطيات خسائر الائتمان المتوقعة المتوقعة والخصم الكبير على القيمة الدفترية الملموسة. لا نعتقد أنه سيكون كافيًا، عن بعد (نعم، التورية المقصودة)، لقطاع المكاتب. يجب أن تصل معدلات جنوح Office CMBS إلى سن المراهقة بحلول عام 2025.

من غير المرجح أن يتم احتواء خسائر CRE في هذا القطاع. وكما وثقنا مؤخرًا، فإن المعروض من الشقق في ولايات الحزام الشمسي يعد أمرًا فلكيًا. سوف تتلقى ACRE بعض الضربات على الأقل هناك، وحتى الآن تم توجيه احتياطيات CECL بشكل أساسي نحو المكتب.

ستحصل شركة ACRE على مستوى “شديد” من خطر قطع التوزيع على مقياس Kenny Loggins الخاص بنا.

يشير هذا التصنيف إلى احتمال بنسبة 50-75% لخفض التوزيع خلال الـ 12 شهرًا القادمة. نحن نقيم هذا بيع.

يرجى ملاحظة أن هذه ليست نصيحة مالية. قد يبدو الأمر كذلك، يبدو كذلك، ولكن من المدهش أنه ليس كذلك. يُتوقع من المستثمرين بذل العناية الواجبة والتشاور مع محترف يعرف أهدافهم وقيودهم.