قريط التجزئة (ناسداك: كرتيا) أغلق فوق 1 دولار يوم الخميس، وهو إنجاز كبير للسهم. هل يمكن أن تكون هذه نقطة تحول بالنسبة للسهم المتضرر؟ نعتقد ذلك.
تاريخ حزين
برعاية وقد تعرضت في السنوات الأخيرة لعدد من الرياح المعاكسة.
بعضها كان نتيجة لسوء الإدارة:
- اشترت شركة قريت شركة Zulily في عام 2015 وباعتها في نهاية المطاف في عام 2023 مقابل لا شيء تقريبًا. لم تكن زوليلي أكثر من مجرد حفرة نار لحرق النقود.
- أصدرت شركة قريت أرباحًا خاصة في الفترة 2020-2021 على خلفية طفرة التعافي بعد فيروس كورونا، في حين كان ينبغي عليهم سداد ديونهم. حتى لو كانوا يتوقعون أن تستمر فترة التعافي إلى الأبد، فمن الصعب أن نتخيل أن دفع أرباح الأسهم يجب أن يكون له الأولوية على الديون ذات القسيمة المرتفعة (مقابل بيئة سعر الفائدة القريبة من الصفر) في ذلك الوقت.
وكان بعضها نتيجة لصدمات خارجية غير محظوظة:
- قضى حريق في عام 2022 على أكبر منشأة لتلبية احتياجاتهم. تسبب الحريق في العديد من المشكلات في عملياتهم وأدى في النهاية إلى خسائر فادحة في العملاء بسبب تأخير الشحن وعدم تلبية الطلبات.
بعضها مجرد نتاج لتراجع الأعمال العلمانية:
- كانت الحجة الكلاسيكية ضد قريت دائمًا هي أن “قاعدة عملائهم تتقدم في السن وتموت”.
لكن سؤال المليون دولار..
بالنسبة لقريات على مدى السنوات العديدة الماضية، كان السؤال هو ما إذا كان بإمكانها معالجة عبء الديون الهائل على خلفية تقلص الإيرادات والربحية. ربما تتساءل كيف أن الشركة التي تحقق أرباحًا بقيمة 7-800 مليون دولار قبل الفوائد والضرائب والإهلاك والاستهلاك لديها قيمة سوقية تبلغ حوالي 400 مليون دولار فقط. وذلك لأن اللغة المستخدمة في الدين في شركة QVC تمنع الأموال من الانتقال إلى أعلى الكيان الأم حيث يتم إصدار الأسهم ما لم تستوفي اختبار نسبة الرافعة المالية. وبالتالي، لكي يتمكن المساهمون من رؤية القيمة، لا يمكنك ببساطة أخذ مضاعف الأرباح قبل الفوائد والضرائب والإهلاك والاستهلاك، عليك أولاً تحليل النتيجة الثنائية لمعرفة ما إذا كان بإمكانهم اجتياز اختبار نسبة الرافعة المالية هذا أم لا.
وبالنظر إلى التوجيهات الأخيرة، يمكننا أن نبدأ في تكوين بعض التوقعات. نتوقع الرفع المالي المبدئي حتى عام 2025، مباشرة بعد أن يدفعوا موعد استحقاق 2025. يعتمد العمود الأيسر على توجيهات الشركة ويفترض استقرار الإيرادات وأخذ كل ما يقولونه بالقيمة الاسمية (فيما يتعلق بتوفير التكاليف وما إلى ذلك). يفترض العمود الأيمن استمرار الانحدار العلماني.
| التقديرات المبدئية | ||
| نهاية عالية | نهاية منخفضة | |
| QVC إنهاء الديون | 3784 | 4039 |
| صفة OIBDA | 1279 | 1024 |
| نسبة الرافعة المالية الموحدة (QVC) | 3.0x | 3.9x |
| QRI إنهاء الديون | 6655 | 6910 |
| صفة OIBDA | 1319 | 1064 |
| إجمالي الرافعة المالية (QRI) | 5.0x | 6.5x |
الآن هذا يخبرنا كثيرًا حقًا. إذا أخذناهم على محمل الجد، بحلول نهاية الربع الأول من عام 25، يجب أن نكون عند 3.0 رافعة مالية لشركة QVC و5.0 رافعة مالية حقيقية للكيان بأكمله (بما في ذلك الديون على المستوى الأم). إذا حدث ذلك فسنحصل على النتائج التالية:
- نظرًا لكونهم ضمن نسبة الرافعة المالية RP، فسيكونون قادرين على نقل المزيد من النقد من كيان QVC إلى الكيان الأم
- وباستخدام رافعة مالية إجمالية تبلغ 5 أضعاف، سيكون بمقدورهم إعادة تمويل الديون المتبقية بمعدلات معقولة.
في ظل هذا السيناريو، نقدر أن أسهم QRTEA ستكون في مكان ما في حدود 3-8 دولارات أمريكية، وهو ما يمثل نسبة EV/EBITDA الآجلة تبلغ حوالي 6-7x.
في ظل هذا السيناريو، نقدر أن يتم تداول QRTEP بسعر 85-90 دولارًا أمريكيًا، وبرافعة مالية إجمالية تبلغ 5 أضعاف، ونعتقد أن العائد بنسبة 12-14٪ سيظل جذابًا للغاية.
الآن دعونا نفكر في المسار البديل. إذا كان الانخفاض معتدلاً، فمن المحتمل أن يكون لدى قريت مدرج كبير. ويمكنهم أيضًا محاولة إعادة الهيكلة للتعامل مع ديونهم. بدون أي تقديم فوري في الأفق، نعتقد أن السهم لا يزال يدور حول دولار واحد فقط، وسنقوم أيضًا بتعيين سعر مستهدف قدره 40 دولارًا على أساس السعر المفضل على أساس أنه لا يزال هناك 25 دولارًا نقدًا للسهم الواحد في الشركة الأم وتعيين بعض الاحتمالية المستمرة لـ الانتعاش وكذلك بعض احتمال إعادة الهيكلة.
أما المسار الثالث فهو التراجع الشديد والإيداع الوشيك. في هذه الحالة، تبلغ قيمة الأسهم العادية صفرًا، ومن المحتمل أن تبلغ قيمة الأسهم المفضلة حوالي 20 دولارًا على النقد المتبقي المخصوم على أساس القيمة الكهروضوئية.
ونظراً لمسارنا الحالي، فقد تضاءلت احتمالية المسار الأخير بشكل مطرد. في حين أن هذا قد يكون هو الافتراض الأساسي في مايو من العام الماضي، فمن المحتمل أن يكون حاليًا أقل من 5%. المسار الأوسط الذي يمكن أن نقول عنه هو فرصة تبلغ حوالي 30٪، والشركة التي تعمل بالقرب من توجيهات الإدارة نخصص لها احتمالًا بنسبة 65٪. بناءً على هذه الاحتمالات، توصلنا إلى توقعات مختلطة بقيمة ~ 3.50 دولارًا أمريكيًا للسعر العادي وحوالي 70 دولارًا أمريكيًا للمفضل وتخصيصها كأهداف للسعر لدينا.
المخاطر
لا تخطئ، فإن قريت هو استثمار عالي المخاطر.
- إن استمرار الانخفاض طويل الأمد، وبعبارة أخرى، فإن تحقق فرضية “العميل المتقدم في السن والمحتضر” يمكن أن يؤدي إلى استمرار انخفاض الإيرادات. وستكون النتيجة اللحاق بالركب إلى أجل غير مسمى للوصول إلى نسبة الرافعة المالية والتخلف عن السداد في نهاية المطاف.
- ويتصرف الدائنون وأسواق رأس المال المدين بطريقة قاسية، فهم سوف يحتاجون إلى قدر كبير من المساعدة لإعادة التمويل، أو تمديد آجال استحقاق الديون.
- زيادة المنافسة، ليس فقط من أمازون وغيرها من شركات التجارة الإلكترونية القائمة، ولكن أيضًا من منصات التواصل الاجتماعي التي تدخل هذا المجال.
- صدمة خارجية أخرى، وهم في وضع محفوف بالمخاطر بالفعل، وحادث آخر يمكن أن يغرق السفينة.
بعض الملاحظات النهائية
خلاصة القول في الاستثمار ليست العثور على أفضل شركة. ذلك سهل. شركة Apple شركة رائعة، وWalmart شركة رائعة. لكن الاستثمار لا يتعلق بإيجاد شركات رائعة، بل يتعلق بشراء الشركات التي يتم التداول لصالحها أقل مما يستحقونه في الواقع. بالتأكيد، شركة Apple رائعة، لكن الجميع يعرفها ولذلك يتم تسعيرها وفقًا لذلك، فلا توجد أي ميزة.
إن شركة قريت هي شركة ذات إدارة سيئة بشكل موضوعي. لقد ارتكبوا الكثير من الأخطاء الفادحة، بدءًا من كارثة زوليلي وحتى توزيع الأرباح الخاصة في توقيت غير مناسب. لكنه في الحقيقة شريط منخفض. وطالما أنهم يتجنبون لغمًا أرضيًا آخر، فإن شركة QVC هي هدية بقيمة تريليون دولار قبل الفوائد والضرائب والإهلاك والاستهلاك والتي تستمر في العطاء.
أخيرًا، إذا كنت قلقًا بشأن التضخم، تذكر فقط أن التضخم ربما يساعد قريت لأن الرافعة المالية العالية للغاية الخاصة بهم تتضخم بالقيمة الحقيقية. الاقتصاد 101: لا تتضخم ديونك، ولكن أرباحك تتضخم بالتأكيد.
