في آخر دورة Li-Cycle المغطاة (بورصة نيويورك: ليسي) في عام 2022. أعجبتني آفاق الشركة في ذلك الوقت نظرًا لتعرضها لإعادة تدوير الليثيوم، والحوافز الحكومية المواتية من الولايات المتحدة والدول الأوروبية لهذه الصناعة، والتكنولوجيا المتميزة للشركة التي قدمت إنتاجية أعلى وهدر أقل، والدعم من الشركاء الاستراتيجيين الأقوياء مثل LG وGlencore (أوتكبك:جلكنف)(أوتكبك:جلنسي)، تراكسس، الخ.
بينما كانت الأمور تسير على ما يرام بالنسبة للشركة حتى النصف الأول من عام 2023 وكان السهم يتداول بشكل جانبي حول أرقام فردية متوسطة، فقد تراجع الوضع في النصف الخلفي من عام 2023 حيث أعلنت الشركة عن تصاعد كبير في تكلفة مشروع مركز روتشستر الخاص بها.
وكانت الشركة تتوقع في البداية أن تبلغ تكلفة مركز روتشستر حوالي 560 مليون دولار، لكن ذلك تصاعد إلى 850 مليون دولار إلى نطاق مليار دولار (بما في ذلك تكلفة إضافية قدرها 140 مليون دولار لمباني العمليات والمستودعات). وشهدت الشركة أيضًا تأخيرًا في قرض وزارة الطاقة بقيمة 375 مليون دولار نتيجة لذلك. ومع عدم حدوث تصاعد كبير في التكلفة والتمويل، أعلنت الشركة عن توقف مؤقت لأعمال البناء في مشروع روتشستر هب، حتى تتمكن من إكمال مراجعة شاملة لاستراتيجية المضي قدمًا لهذا المشروع. وكانت الشركة قد أنفقت بالفعل ما يقرب من 301 مليون دولار على هذا المشروع بحلول ذلك الوقت.
كان المستثمرون قلقين وتم تصحيح السهم بشكل حاد نتيجة لذلك.
وحدث تطور إيجابي في 12 مارس حيث قدمت جلينكور تمويلًا بقيمة 75 مليون دولار أمريكي من السندات القابلة للتحويل للشركة. أدى هذا إلى تحسن معنويات المستثمرين وقفز السهم من 40 سنتًا في 11 مارس إلى المستوى الحالي الذي يزيد عن 1.13 دولارًا. كان لدى الشركة 35 مليون دولار من النقد غير المقيد وما في حكمه في منتصف شهر مارس تقريبًا، وإلى جانب هذا المبلغ البالغ 75 مليون دولار، أصبح لديها الآن 110 ملايين دولار. لذلك، من المتوقع أن يوفر هذا التمويل الإضافي فرصة جيدة للشركة ويساعدها على كسب الوقت للعمل مع وزارة الطاقة الأمريكية بشأن الالتزام المشروط بقرض المشروع بقيمة 375 مليون دولار.
على الرغم من أن السهم شهد ارتفاعًا حادًا، إلا أن لدي بعض المخاوف.
تستمر تكلفة المشروع المقدرة للشركة لمركز روتشستر في التصاعد وهناك احتمال لمزيد من المراجعة التصاعدية في التقديرات. وفي مؤتمرها الأخير بشأن الأرباح، ذكرت الإدارة أن التكلفة التقديرية لمشروع مركز روتشستر تبلغ 960 مليون دولار لنطاق MHP (منتج الهيدروكسيد المختلط). وكان التقدير السابق يتراوح بين 850 مليون دولار إلى مليار دولار يشمل الإنتاج المتوقع من كبريتات النيكل وكبريتات الكوبالت أيضا وهذه التكلفة دون ذلك. لذلك، إذا أخذنا في الاعتبار أن التكاليف الأساسية قد زادت.
تقوم الشركة حاليًا بإعادة إشراك المقاولين من الباطن ومع إعادة تشغيل المشروع، يمكن أن يكون هناك تصاعد في الأسعار حيث قد يقوم المقاولون من الباطن بإعادة تقديم العطاءات بالسعر الأعلى نظرًا لزيادة المخاطر المرتبطة بالمشروع والاتجاه التضخمي التصاعدي العام في سوق العمل.
بالإضافة إلى ذلك، تستمر تكلفة الفائدة على الديون القابلة للتحويل لتمويل المشروع في التراكم مع تأخير المشروع.
الشيء الآخر الذي يقلقني هو سجل تنفيذ الإدارة. وبعد إنفاق أكثر من نصف التكلفة الأولية للمشروع البالغة 560 مليون دولار، أعلنت الإدارة فجأة عن زيادة كبيرة في تكلفة المشروع وأوقفت العمل بالمشروع. كان بإمكاني أن أفهم زيادة ببضعة ملايين أو حتى عشرات الملايين، لكن الإعلان فجأة عن مئات الملايين من الزيادات في مشروع تبلغ قيمته نصف تريليون دولار يشير إلى الافتقار إلى الرقابة المالية المناسبة.
كنت أتمنى المزيد من الشفافية في المراحل الأولية للمشروع والتواصل بشكل متكرر مع المستثمرين إذا كانت الإدارة ترى أي مشاكل من هذا القبيل. لذا، فإن سجل الإدارة فيما يتعلق بتقدير تكاليف المشروع وتنفيذه ليس رائعًا. كمستثمر، لست سعيدًا جدًا بهذا الأمر وأنا متأكد من أن المقرضين قلقون بشأنه أيضًا كما يتضح من التأخير في صرف قرض وزارة الطاقة.
أنا أيضًا لست سعيدًا بشروط التمويل.
وبينما كانت الشركة في حاجة ماسة إلى النقد وكان هناك شيء أفضل من لا شيء، فإن سعر تحويل جلينكور البالغ 53 سنتًا على السندات القابلة للتحويل البالغة 75 مليون دولار والتي تم الإعلان عنها قبل 10 أيام هو مخفف بشكل كبير لأي مساهم يخطط للشراء بسعر السهم الحالي البالغ 1.13 دولار. إن سعر الفائدة على السندات القابلة للتحويل SOFR + 5% على الدفع النقدي وSOFR + 6% على الدفع العيني ليس رخيصًا أيضًا ولكني أشك في أنه كان بإمكان الشركة الحصول على صفقة أفضل نظرًا لوضعها النقدي قبل هذه الصفقة. لم يكن لدى الإدارة سوى 35 مليون دولار فقط من النقد غير المقيد، وهو ما لم يكن من الممكن أن يوفر سوى بضعة أشهر من الهروب.
إذا نظرنا إلى الميزانية العمومية للشركة، فسنجد أن حقوق المساهمين بلغت 376.4 مليون دولار اعتبارًا من 31 ديسمبر 2023. ويتم تداول السهم بالفعل فوق سعر التحويل البالغ 53 سنتًا لسنداتها القابلة للتحويل الجديدة لشركة جلينكور البالغة 75 مليون دولار. لذلك، بافتراض تحويلها، سترتفع حقوق المساهمين إلى حوالي 451.4 مليون دولار. سجلت الشركة خسارة صافية قدرها 138 مليون دولار أمريكي للسنة المالية 2023، وفي الشهرين الأخيرين من عام 2023، بلغت خسائرها من العمليات حوالي 20.3 مليون دولار أمريكي. وبافتراض مستويات مماثلة من الخسائر (حوالي 10 ملايين دولار شهريًا، ستبلغ حقوق المساهمين 421.4 مليون دولار في نهاية الربع الأول من عام 2024. وأنهت الشركة الربع الأخير بعدد أسهم أساسي بلغ 178.3 مليون سهم، يضاف إليها 9.9 مليون في وحدات رسو و3.7 مليون في خيارات الأسهم. لدينا عدد أسهم يبلغ 191.9 مليون سهم، علاوة على ذلك، بافتراض تحويل الديون القابلة للتحويل الجديدة لشركة جلينكور البالغة 75 مليون دولار بسعر 53 سنتًا للسهم، فإنها ستضيف 141.5 مليونًا إلى عدد الأسهم مما يؤدي إلى إجمالي 333.4 مليونًا.
لذلك، لدينا قيمة دفترية مخففة للسهم تبلغ حوالي 1.26 دولارًا أمريكيًا للسهم الواحد في نهاية الربع الأول من عام 2024 (تم الحصول عليها عن طريق تقسيم حقوق المساهمين المقدرة البالغة 421.4 مليون دولار أمريكي في نهاية الربع الأول من عام 2024 وعدد الأسهم المخفف البالغ 333.4 مليونًا، بافتراض تحويل أسهم شركة جلينكور) ديون جديدة قابلة للتحويل. لم آخذ في الاعتبار متوسط سعر التحويل لخيارات الأسهم لأن البيانات غير متوفرة ولكنها لن تغير النتائج بشكل كبير نظرا لأنه رقم أقل نسبيا مقارنة بالأرقام الأخرى).
وهذا يعطي ارتفاعًا بنسبة 11.5٪ في حالة تداول السهم بالقرب من قيمته الدفترية. ومع ذلك، فإن القيمة الدفترية تتناقص باستمرار حيث تقوم الشركة بنشر الخسائر وهناك مخاطر مرتبطة بتصاعد التكلفة الإضافية، وضعف سجل التنفيذ، والتمويل بشروط غير مواتية. لا أجد أن نسبة المخاطرة إلى المكافأة جذابة بما يكفي لاتخاذ موقف طويل عند المستويات الحالية وبالتالي الحصول على تصنيف محايد للسهم.
هناك بعض المحفزات الصعودية للسهم مثل قيام الشركة بتأمين قرض مشروع لمركز روتشستر وإكمال المشروع في النهاية وبدء الإنتاج. لكن هذه الأحداث ستؤدي إلى تحويل سندات جلينكور الحالية البالغة 225.3 مليون دولار (بخلاف السندات الجديدة القابلة للتحويل البالغة 75 مليون دولار) بعلاوة VWAP مدتها 30 يومًا + 25% وفقًا لشروط الاتفاقية المعدلة. لذا، في رأيي، فإن الاتجاه الصعودي في هذه الحالة يجب أن يكون محدودًا أيضًا.
بصراحة، على الرغم من أنني لا أجد مشكلات كبيرة في التقييم، إلا أن المخاطر العالية المرتبطة به تنعكس بشكل كافٍ في مستويات المخزون الحالية. وبالتالي، تفضل البقاء على الهامش.
ملاحظة المحرر: تتناول هذه المقالة واحدة أو أكثر من الأوراق المالية التي لا يتم تداولها في بورصة أمريكية كبرى. يرجى الانتباه إلى المخاطر المرتبطة بهذه الأسهم.
