من الناحية الإحصائية، يعتبر الربع الرابع جيدًا لسوق الأوراق المالية. إن متوسط العائدات المتوسطة لمؤشر ستاندرد آند بورز 500 لتلك الفترة هو الأعلى على الإطلاق، وكذلك فرص ارتفاع المؤشر بأي مبلغ. ومثل أي شيء له علاقة بالأسهم، فإن مثل هذا التاريخ لا يشكل ضمانة، كما أن انخفاض مؤشر ستاندرد آند بورز 500 بنسبة 2.2% في أكتوبر/تشرين الأول لم يهيئ السوق لبداية طيبة.
ولكن ما التغيير الذي يمكن أن يحدثه أسبوع. بدأ شهر نوفمبر بقوة، حيث ارتفع بنسبة 4٪ تقريبًا، وهو ما يعزوه المراقبون إلى الرسالة الأقل تشددًا من رئيس الاحتياطي الفيدرالي جيروم باول، وهو أمر رائع لأنه لم يكن كذلك. ستكون الحكم:
- “توسع النشاط الاقتصادي بوتيرة قوية في الربع الثالث” (في سبتمبر/أيلول، قال إن الاقتصاد نما “بوتيرة قوية”).
- “إن عملية خفض التضخم بشكل مستدام إلى 2٪ لا يزال أمامها طريق طويل لنقطعه”.
- “اللجنة لا تفكر في تخفيض أسعار الفائدة في الوقت الحالي على الإطلاق. نحن لا نتحدث عن تخفيضات أسعار الفائدة.”
- “إن فكرة أنه سيكون من الصعب إثارة الأمر مرة أخرى بعد التوقف لاجتماع أو اثنين ليست صحيحة. ستفعل اللجنة دائمًا ما تراه مناسبًا في ذلك الوقت.
- “سنحتاج إلى رؤية بعض التباطؤ في النمو وبعض التراجع في سوق العمل لاستعادة استقرار الأسعار بشكل كامل.”
ومهما يكن الأمر، فقد سمعت السوق ما أرادت سماعه، وانطلقت عندما انخفض عائد سندات الخزانة لأجل عشر سنوات بمقدار نصف نقطة مئوية بعد ارتفاعه بشكل حاد من 4% في أغسطس/آب إلى 5% بحلول نهاية أكتوبر/تشرين الأول. وكان هذا هو السبب الرئيسي لارتفاع الأسهم. وعلى هذا النحو، فإنهم يظلون معتمدين بشكل كبير على الاتجاه التالي لأسعار الفائدة طويلة الأجل. وليس من المؤكد بأي حال من الأحوال أن الأسعار قد بلغت ذروتها بالفعل.
هذه مشكلة لعدة أسباب. فبادئ ذي بدء، ارتفاع أسعار الفائدة الطويلة الأجل يجعل الديون الاستهلاكية باهظة الثمن. والواقع أن أسعار الفائدة على القروض العقارية وقروض السيارات وبطاقات الائتمان بلغت أعلى مستوياتها منذ عدة عقود. ومن غير المستغرب أن تكون الجنوح كذلك. وتعاني الشركات أيضًا، نظرًا لأن سعر الفائدة الرئيسي على قروض البنوك التجارية يبلغ الآن 8.5%، وهو أعلى مستوى له منذ أكثر من 20 عامًا. ويؤثر ارتفاع تكلفة رأس المال على النتائج النهائية للشركات، وبعد مستوى معين، يمكن أن يؤثر حتى على قدرة الشركات على تمديد الديون الحالية، الأمر الذي يؤدي إلى التخلف عن السداد.
والمشكلة الأخرى المرتبطة بارتفاع أسعار الفائدة طويلة الأجل هي أنها تؤثر على تقييم الأسهم. وبشكل عام، فإن ارتفاع أسعار الفائدة يضع ضغوطا هبوطية على نسب السعر إلى الأرباح (P / E). وهذا يعني أنه لكي تظل الأسعار (P) مستقرة، يجب أن ترتفع الأرباح (E). لكن الأرباح هي دالة للنشاط الاقتصادي العام، وتميل المعدلات المرتفعة إلى تقييد الاقتصاد بدلاً من تحفيزه.
على الرغم من انخفاض أسعار الفائدة طويلة الأجل في الأيام القليلة الأولى من شهر نوفمبر، إلا أن هناك العديد من الأسباب التي قد تجعلها تبدأ في الارتفاع مرة أخرى. وربما انتهى بنك الاحتياطي الفيدرالي من رفع أسعار الفائدة، لكنه لا يتحكم إلا في أسعار الفائدة قصيرة الأجل للغاية. يتم تحديد أسعار الفائدة الأطول من قبل قوى السوق، والتي تعتمد على عوامل خارجة عن متناول بنك الاحتياطي الفيدرالي، مثل الشراء الأجنبي، والأحداث الجيوسياسية، ومبلغ الديون المستحقة عند كل فترة استحقاق. ليس من الواضح على الإطلاق ما إذا كانت أسعار الفائدة طويلة الأجل قد بلغت ذروتها.
أحد العوامل هو أنها لا تزال أقل من المعدلات التي تقل عن ستة أشهر. هذه ليست حالة مستدامة. في الأوقات العادية، ينبغي أن تكون هناك علاوة مخاطر مرتبطة بإقراض الأموال لفترات أطول: فكلما طالت المدة، زادت احتمالات حدوث خطأ بالنسبة للمقترض. وذلك ما لم يعتقد المُقرض أنه، لسبب أو لآخر، يمكن أن تنخفض أسعار الفائدة في المستقبل، وبالتالي فإن سعر القرض المقفل اليوم سيكون أعلى من أسعار السوق في المستقبل، وبالتالي فإنه سيعوض عن مخاطر الوقت الإضافي.
ولأن هذه العلاقة المقلوبة تعتبر حالة شاذة فإنها عادةً ما تختفي بعد فترة. لقد استمرت بالفعل 15 شهرًا، ويبدو أن نهايتها قريبة. ونظراً لمدى إصرار بنك الاحتياطي الفيدرالي على عدم خفض أسعار الفائدة القصيرة الأجل في أي وقت قريب، فإن التطبيع من غير الممكن أن يحدث إلا إذا ارتفعت أسعار الفائدة الطويلة الأجل.
وما ساهم في هذا المنحنى المقلوب هو قرار وزارة الخزانة الأمريكية بتمويل العجز المتزايد في ميزانية البلاد من خلال الديون قصيرة الأجل وإغراق السوق بأذون الخزانة، مما دفع أسعار الفائدة إلى أعلى مستوياتها في منحنى العائد بأكمله. لماذا اختارت وزارة الخزانة القيام بذلك غير واضح.
وقد يكون أحد التفسيرات هو أن وزارة الخزانة لا تتوقع استمرار أسعار الفائدة المرتفعة، وبالتالي فهي مترددة في تثبيت أسعار الفائدة المرتفعة لفترة أطول من اللازم. التفسير الأكثر ترجيحًا هو أن المشترين لديهم شهية أكبر لأذون الخزانة وصناديق أسواق المال (التي تستثمر في أذون الخزانة) مقارنة بالسندات الأطول استحقاقًا، لذا فإن هذا هو أسهل وسيلة لجمع الكثير والكثير من الأموال. تتميز جداول التمويل المعلن عنها مؤخرًا بالمزيد من نفس الشيء، وهو ما رحبت به السوق بعد القلق من أن الإصدار طويل الأجل سيستمر في دفع أسعار الفائدة طويلة الأجل إلى الأعلى. وساعد التأكيد على استمرار التركيز على إصدار أذون الخزانة في خفض أسعار الفائدة طويلة الأجل واستفادت الأسهم.
يبدو من المعقول أن نقول إن ارتفاع سوق الأسهم في الأسبوع الأول من شهر نوفمبر/تشرين الثاني لا علاقة له بتوقعات الأرباح أو الاقتصاد، بل يرتبط بشكل كبير بالانخفاض الحاد في أسعار الفائدة الطويلة الأجل. لكن هذا لا يكفى. وسوف تنخفض أسعار الفائدة طويلة الأجل بشكل أكبر إذا انزلق الاقتصاد إلى الركود، وفي هذه الحالة سوف تتعثر الأسهم. ولذلك، يجب على المستثمرين أن يتعاملوا مع الحماس الذي أعقب تعليقات باول بحذر شديد. قد ينتهي الربع الأخير بشكل جيد كما هو الحال عادةً، ولكن بعد ذلك لا يزال المستقبل يبدو غامضًا.
