ريفيان تتقدم نحو الصفقة المعجزة (NASDAQ:RIVN)

انتهى يوم 25 يونيو ليكون يومًا رائعًا حقًا للمساهمين في الشركة المصنعة للسيارات الكهربائية ريفيان للسيارات (ناسداك: ريفن). وأغلقت أسهم الشركة على ارتفاع بنسبة 8.6%. لكن ذلك كان مجرد بداية التحرك للأعلى. بعد إغلاق السوق، ارتفعت الأسهم ما يقرب من 50 ٪. جاء ذلك رداً على أخبار الذي – التي مجموعة فولكس فاجن (أوتكبك:فواجي) (أوتكبك: فلكاف) (أوتكبك: فوابي) ستقوم باستثمار ضخم في الشركة، سواء بشكل مباشر أو عن طريق مشروع مشترك. ويصل الاستثمار إلى 5 مليارات دولار من الآن وحتى نهاية عام 2026.

أتصور أن كل من شاهد هذا يحدث قد صدم من هذا التطور. أنا أعلم أنني كذلك. في أوائل أبريل من هذا العام، كتبت مقالة هبوطية عن الشركة. أشرت إلى أنه على الرغم من أن السهم قد انخفض بشكل كبير قبل تلك النقطة كيف كانت ظروف الصناعة تتغير بطرق من شأنها أن تتحدى الشركة. بالإضافة إلى ذلك، أشرت إلى هيكل التكلفة غير الفعال للشركة وشرحت بالتفصيل كيف كان صافي مركزها النقدي يتقلص بسرعة. في النهاية، قادني هذا إلى الادعاء بأن الشركة كانت تواجه أزمة وجودية، وهو ما برر في رأيي تصنيف “البيع القوي”.

المشكلة في مثل هذه الحالات هي أنه في كثير من الأحيان يمكن أن تظهر معجزة. وهذا بالضبط ما نراه هنا. في حين أنه لم يتم تقديم بعض التفاصيل بعد، إلا أن الإدارة ذكرت أن هذا الاستثمار يجب أن يسمح للشركة بتحقيق التعادل في العامين المقبلين. أضف إلى ذلك بعض التطورات الأخيرة الأخرى، وأعتقد أن وجهة النظر المتشائمة المؤسفة التي كنت أحملها بشأن الشركة لم تعد تنطبق في الأصل. ونظرًا لارتفاع سعر السهم، لا يمكنني حتى أن أكون محايدًا فيما يتعلق بالعمل. لكنني أعتقد أن ترقيته إلى “بيع” أمر مناسب في هذا الوقت.

خطوة هائلة

بعد إغلاق السوق في 25 يونيو، أعلن فريق الإدارة في Rivian Automotive أنه أبرم صفقة مع شركة تابعة لمجموعة Volkswagen Group حيث وافق شريكها الجديد على استثمار 5 مليارات دولار في الشركة. أدى هذا إلى ارتفاع الأسهم بشكل ملحوظ. لكن بالطبع الشيطان يكمن في التفاصيل. سيتم إجراء هذا الاستثمار بمرور الوقت بدلاً من أن يتم دفعة واحدة. ومن المقرر أن يتم تخصيص الدفعة الأولى لشركة ريفيان للسيارات في الربع الأخير من هذا العام، والتي ستكون بمبلغ مليار دولار. وسيكون ذلك على شكل سند إذني قابل للتحويل غير مضمون يحمل معدل فائدة سنوي قدره 4.75%.

هناك الكثير من التفاصيل المتنوعة التي ليست ذات أهمية كبيرة لغرض فهم القيمة التي تجلبها هذه الأموال إلى الطاولة. لذا بدلاً من التركيز على تلك التفاصيل الدقيقة، سأركز فقط على الجوانب الأكبر. باختصار، إذا لم يتم تحويل السندات في وقت سابق، فبحلول يونيو 2026 سيتم تحويلها بقوة إلى أسهم عادية لشركة Rivian Automotive. سيتم تحويل 500 مليون دولار من هذا المبلغ إلى 10.8359 دولارًا للسهم الواحد، وهو ما يمثل خصمًا بنسبة 9.4٪ عند إغلاق أسهم Rivian Automotive عند ذلك يوم 25 يونيو. وهذا وحده سيؤدي إلى تخفيف حوالي 4.5٪ للمساهمين.

أما الـ 500 مليون دولار المتبقية فلها نفس تاريخ الاستحقاق. ومع ذلك، سيتم تحويله بناءً على متوسط ​​سعر السهم المرجح لحجم التداول لمدة 45 يوم قبل تاريخ التحويل. ومن الجدير بالذكر أن هناك نصًا محددًا للتحويل في الاتفاقية يمنع بشكل أساسي عدد الأسهم من التحويل لتجاوز 19.99٪ من أسهم شركة Rivian Automotive. وذلك لأنه، باعتبارها سهمًا في بورصة ناسداك، يجب على Rivian Automotive أن تعرض أي معاملة أكبر من تلك على تصويت المساهمين. هذه طريقة لتجنب هذا النوع من المواقف.

وسيتم تخصيص مليار دولار أخرى عند بداية المشروع المشترك. ويجب أن يحدث ذلك أيضًا هذا العام. سيتم تقسيم 2 مليار دولار بالتساوي بين عامي 2025 و2026 كاستثمارات في الأسهم في شركة ريفيان للسيارات من قبل مجموعة فولكس فاجن، في حين أن المليار دولار المتبقي الذي سيتم دفعه في عام 2026 سيكون على شكل ديون للمشروع المشترك.

سيتم تسعير الاستثمارين في الأسهم بناءً على متوسط ​​السعر المرجح لحجم التداول لمدة 30 يوم تداول لشركة Rivian Automotive قبل تاريخ إجراء الاستثمارات المعنية. ولم يتم بعد تقديم الشروط المتعلقة بهذه المبالغ للجمهور. سيكون من التقصير في واجبي كمحلل إذا لم أحدد أن هذه الاستثمارات اللاحقة تستند إلى معالم معينة لم يتم الكشف عنها علنًا بعد. وطالما أن شركة Rivian Automotive قادرة على تحقيق أهدافها، فإن هذه الأموال ستأتي.

وفي نهاية المطاف، سيتم التحكم في المشروع المشترك بين الشركتين بالتساوي من قبل كل منهما. الهدف هنا هو إنشاء الجيل القادم من الهندسة الكهربائية وتقنيات البرمجيات ذات الصلة. ستكون البرامج ووحدات التحكم الإلكترونية والعروض ذات الصلة مثل التصميم المعماري واستثمارات التطوير هي مجالات التركيز الأساسية. وكجزء من هذا، سيُسمح لمجموعة فولكس فاجن باستخدام وحدات وبرامج التحكم الإلكترونية الخاصة بالمناطق الخاصة بشركة Rivian Automotive بعد عام 2025. بالإضافة إلى تطوير التقنيات، فإن الهدف هنا أيضًا هو تحقيق وفورات في التكاليف وجذب العملاء.

ويأتي كل هذا في وقت مكلف للغاية بالنسبة لشركة ريفيان للسيارات. وكما أشرت في مقالتي السابقة عن الشركة، فإن صافي النقد قد انخفض بسرعة. وفي نهاية عام 2021، كان لدى الشركة صافي نقد في دفاترها قدره 16.91 مليار دولار. وانخفض هذا إلى 4.94 مليار دولار بنهاية العام الماضي. وبحلول نهاية الربع الأول من هذا العام، انخفض الرقم إلى 3.43 مليار دولار. من المؤكد أيضًا أن احتياجات الشركة النقدية للمضي قدمًا ستكون كبيرة. لم تكن الشركة تنزف نقدًا بسبب خسائر صافية كبيرة فحسب، بل إنها تفعل ذلك أيضًا أثناء محاولتها التوسع.

حتى بعد الإعلان عن أن الشركة ستقوم باستثمار كبير في منشأة تقع في نورمال بولاية إلينوي من أجل البدء في إنتاج طراز R2 من المركبات، لا تزال الإدارة تتوقع نفقات رأسمالية هذا العام بقيمة 1.20 مليار دولار. ومن المسلم به أن ذلك انخفض بمقدار 550 مليون دولار عن التوجيهات السابقة. ولكن حتى مع ذلك، هذا جزء كبير من المال. ومع عدم توقع بدء الإنتاج في تلك المنشأة حتى النصف الأول من عام 2026، ستكون هناك حاجة بالتأكيد إلى نفقات رأسمالية إضافية.

إذا تمكنت الإدارة حقًا من الارتقاء بالأعمال إلى مستوى أعلى، فقد تكون النتيجة النهائية مثيرة للاهتمام. كما ذكرت في مقالتي السابقة عن الشركة، لا تزال الشركة تركز على إنتاج 100000 شاحنة توصيل كهربائية من Rivian Automotive للعملاء أمازون (أمزن). ومع ذلك، فهي عازمة على زيادة إنتاجها من المركبات الأخرى أيضًا. على سبيل المثال، تعد سيارة R1S حاليًا رابع أكثر السيارات الكهربائية مبيعًا في السوق الأمريكية. إنها أيضًا الأكثر مبيعًا بسعر يزيد عن 70.000 دولار. وفي الوقت نفسه، فهي أيضًا سيارة الدفع الرباعي الفاخرة الكبيرة الأكثر مبيعًا في كاليفورنيا، حتى لو قمنا بتضمين المركبات ذات محرك الاحتراق في هذا المزيج. وعلى نطاق واسع، من المتوقع أن تنتج منشأة الإنتاج الخاصة بها في إلينوي 215.000 سيارة سنويًا. سيؤدي هذا إلى فتح الباب أمام المركبات الاستهلاكية الأخرى مثل R3 وR3X.

وهذه ليست المساعدة الوحيدة التي حصلت عليها الشركة في الآونة الأخيرة. في شهر مايو من هذا العام، أعلنت شركة Rivian Automotive أنها تلقت ما يصل إلى 827 مليون دولار في شكل حوافز من وزارة التجارة والفرص الاقتصادية بولاية إلينوي والتي ستستخدمها لتوسيع عملياتها في تلك الولاية. وسيكون بعض هذا التمويل في شكل إعفاءات وإعفاءات ضريبية، بالإضافة إلى منح. وستكون الإعفاءات الضريبية مؤهلة للإصدار لمدة 15 عامًا في البداية. ولكن هناك فرصة لتمديد إضافي لمدة 15 عاما.

وهذا لا يأتي بدون تكلفة بالطبع. وفي غضون 60 شهرًا من تنفيذ اتفاقية الائتمان الضريبي لـ REV، يجب على شركة Rivian Automotive أن تستثمر ما لا يقل عن 1.5 مليار دولار في الولاية، وبحلول نهاية عام 2029، من المتوقع أن تخلق ما لا يقل عن 559 وظيفة إضافية بدوام كامل وبأجور جيدة. هذه ليست صفقة سيئة لرجال الأعمال. لأنه وفقًا للإدارة، فإن تحويل إنتاجها إلى الوضع العادي، من المتوقع أن توفر إلينوي للشركة أكثر من 2.25 مليار دولار مقارنة بما كانت ستنفقه على إطلاق إنتاج R2 في موقع الشركة في جورجيا.

هذه الخطوة، بالإضافة إلى الاستثمار المشترك الذي أعلنته مجموعة فولكس فاجن للتو، يغير بالتأكيد الحسابات عندما يتعلق الأمر بشركة Rivian Automotive. لكن هذا لا يعني أن الشركة خرجت من الأزمة بعد. الشركة لا تزال تنمو بسرعة. على سبيل المثال، في الربع الأول من عام 2024، بلغت الإيرادات 1.20 مليار دولار. وكان ذلك ضعف المبلغ الذي تم توليده في نفس الوقت قبل عام واحد تقريبًا وهو 661 مليون دولار. وجاءت هذه الزيادة إلى حد كبير نتيجة لارتفاع عدد المركبات التي تم تسليمها من 7,946 إلى 13,588، حيث قفز عدد المركبات المنتجة من 9,395 إلى 13,980 على أساس سنوي.

وبقدر ما نرى، فإن النتيجة النهائية للشركة لا تزال تحت الضغط. واتسع صافي خسارة الشركة من 1.35 مليار دولار إلى 1.45 مليار دولار. جزء كبير من المشكلة هو أن الشركة لا تزال تخسر المال على جانب تكلفة البضائع المباعة فقط من المعادلة. ومع ذلك، مع تحسن تكلفة إيرادات الشركة من 180.9% إلى 143.8%، فلا يمكن إنكار أن الأعمال تسير في الاتجاه الصحيح على هذه الجبهة. أظهرت مقاييس الربحية الأخرى بعض التحسن في معظمها. انخفض التدفق النقدي التشغيلي من سالب 1.52 مليار دولار إلى سالب 1.27 مليار دولار. وإذا عدلنا التغيرات في رأس المال العامل، فسوف يتفاقم بشكل طفيف فقط من سالب 730 مليون دولار إلى سالب 747 مليون دولار. ومع ذلك، تحسنت الأرباح قبل الفوائد والضرائب والإهلاك والاستهلاك (EBITDA) للشركة من سالب 1.02 مليار دولار إلى سالب 798 مليون دولار.

عندما يكون لديك شركة تنزف أموالاً كهذه، لا يمكنك حقًا تقييمها. ولكن ما يمكنك فعله هو معرفة نوع التدفقات النقدية اللازمة للشركة حتى تصبح ذات قيمة عادلة على الأقل. في الرسم البياني أدناه، يمكنك رؤية سيناريوهات افتراضية حيث ستقوم الشركة بالتداول بسعر مضاعف التدفق النقدي التشغيلي إما 10 أو 20 وبمضاعف EV إلى EBITDA إما 10 أو 20. ومن الجدير بالذكر أن عوامل التحليل هذه في تحويل أول استثمار بقيمة 500 مليون دولار من مجموعة فولكس فاجن، لأننا نعرف شروطه. لكنها لا تأخذ في الاعتبار أيًا من العائدات الأخرى القادمة إلى العمل، لأننا لا نعرف كيف ستبدو تلك الصورة في النهاية. كما أنه يؤثر أيضًا في الارتفاع الذي شهدته الأسعار بعد ساعات العمل.

في هذا المخطط، يمكنك رؤية المبالغ النقدية الكبيرة التي ستحتاج الشركة إلى توليدها للوصول إلى هذه النقطة. هذا العام، لا تزال الإدارة تتوقع أن تكون الأرباح قبل الفوائد والضرائب والإهلاك والاستهلاك (EBITDA) سلبية بما يصل إلى 2.70 مليار دولار. توقعت الإدارة أن التدفق النقدي الحر قد يصبح إيجابيًا في نهاية المطاف مع فرص التوسع المتاحة للشركة حاليًا. ولكن بخلاف هذا البيان، ليس لدينا أي فكرة عما ستبدو عليه الصورة الأساسية في العامين المقبلين.

يبعد

أدرك حاليًا أن المستثمرين في شركة Rivian Automotive متحمسون جدًا لهذا التطور. أعتقد بالتأكيد أن هذا يغير الرياضيات إلى حد كبير. ولم أعد أعتقد أن الشركة تواجه أزمة وجودية إذا افترضنا أن سلسلة الصفقات هذه تمر. ومع ذلك، لا تزال الشركة بعيدة بشكل كبير عن تحقيق حالة الاقتراب من القيمة العادلة. لذلك، على الرغم من أن الشركة قد خرجت بالتأكيد من الأزمة، إلا أنني لا أستطيع ترقيتها إلى أي شيء أفضل من “البيع”.

ملاحظة المحرر: تتناول هذه المقالة واحدة أو أكثر من الأوراق المالية التي لا يتم تداولها في بورصة أمريكية كبرى. يرجى الانتباه إلى المخاطر المرتبطة بهذه الأسهم.