ارتفعت المحفظة الطويلة فقط بنسبة +5.1% خلال هذا الربع، مما رفع عوائدنا منذ بداية العام إلى +20.5%. ونحن نملك العديد من المراكز الصناعية والدورية التي سوف تتفوق عموماً في حال حققت الولايات المتحدة هبوطاً سلساً. في حين أن استثمارنا في كل من هذه الأسماء يعتمد على مزاياها الخاصة، إلا أنني أشعر بالارتياح تجاه بناء محفظتنا الأوسع نطاقًا نظرًا لما أعتبره النتيجة الاقتصادية الأكثر ترجيحًا.
ملحوظة: جميع العائدات صافية من رسوم الإدارة والأداء. الأداء السابق لا يشير إلى النتائج المستقبلية. تعكس عائدات صندوق Merion Road Small Cap Fund للفترة السابقة لإطلاق الصندوق (13/01/22) سلة من المتوسطات المتحركة البسيطة.
خلال هذا الربع، قمت بشراء صندوقي استثمار عقاري سيستفيدان من انخفاض أسعار الفائدة ولكنهما أكثر حصانة ضد التقلبات الاقتصادية؛ من منظور إدارة المخاطر، توفر هذه الأمور تنوعًا جيدًا في حالة عدم تقييمي الأوسع. الأول كان Four Corners (FCPT)، وهو صندوق استثمار عقاري ثلاثي صافي الإيجار جيد الإدارة امتلكناه قبل بضع سنوات. بالإضافة إلى ذلك، قمت بشراء شركة Curbline Properties (CURB) المنفصلة حديثًا عندما كانت الشركة المستقلة متاحة للتداول في السوق المصدرة.
CURB هو أحدث برنامج “Good Co” المنفصل عن مراكز التسوق SITE. وهي تتألف من مجموعة من العقارات المريحة في أسواق الضواحي مع التركيز الجغرافي في المناطق ذات النمو المرتفع مثل الجنوب الشرقي والجنوب الغربي. أكثر من 50% من عقود الإيجار تخدم المطاعم بينما تحصل الشركات على الرصيد المتبقي مثل المكاتب الطبية وتجار التجزئة للبيرة والنبيذ ومراكز اللياقة البدنية. على عكس المكاتب أو مراكز التسوق، لا يتم تجنب هذه العقارات من خلال اتجاهات مخيفة مثل العمل من المنزل أو التسوق عبر الإنترنت. 96% من العقارات مؤجرة حاليًا وكانت معدلات الإيجار قوية مع متوسط فروق أسعار جديدة +28% وفروق أسعار تجديد +8%. تتطلب المحفظة استثمارات رأسمالية منخفضة نسبيًا نظرًا لخطط مواقعها الموحدة.
منذ عام 2022، اشترت CURB ما يقرب من 1.0 ملم من إجمالي المساحة القابلة للتأجير (GLA) مقابل 700 ملم تقريبًا بمتوسط سعر قدره 710 دولارًا أمريكيًا للمساحة القابلة للتأجير. يمثل هذا المليون الواحد في GLA 37٪ من المحفظة بأكملها اليوم. تم تصنيع CURB بأكثر من 600 مليون دولار نقدًا وبدون ديون، مما يمنحها الكثير من القوة لمواصلة تطوير الصناعة. تعتقد الإدارة أن هذا سوق فرعي نشط حيث أن معظم المشترين هم كيانات خاصة، مما يجعل CURB هي المستحوذ العام البارز.
أعتقد أنه من العدل أن نفترض أن مستويات التقييم اليوم يجب أن تكون أعلى من العقارات المكتسبة خلال العامين الماضيين، نظراً للتوقعات الاقتصادية المحسنة وما وصلنا إليه في دورة أسعار الفائدة. ومع ذلك، عندما أصبحت CURB متاحة للتداول في السوق المُصدرة، بلغت قيمتها حوالي 20 دولارًا أمريكيًا للسهم، وهو ما يعني ضمنيًا 554 دولارًا أمريكيًا فقط للمساحة الإجمالية للتأجير. وبالنظر إلى الفارق بين المكان الذي كان السوق العام يقيم فيه الشركة والأسعار التي دفعوها مقابل نفس الأصول، إلى جانب عائد التدفق النقدي الحر الجذاب، قررت بناء موقفنا.
حقق صندوق الشركات الصغيرة عائدات بنسبة 5.4% خلال هذا الربع وارتفع بنسبة 11.2% منذ بداية العام. ويقارن هذا بمؤشر Russell 2000، وهو مؤشرنا الأساسي، الذي ارتفع بنسبة +9.2% و+11.0% للفترتين المعنيتين. للتذكير، أستخدم مؤشر راسل لأنه مؤشر الشركات الصغيرة الأكثر متابعة على نطاق واسع. لكنه ليس معيارا مثاليا للصندوق. على سبيل المثال، يبلغ متوسط القيمة السوقية لشركة Russell 3.6 مليار دولار أمريكي بينما تتراوح مراكزنا عادة بين 100 و300 مليون دولار أمريكي. علاوة على ذلك، فإن العديد من ممتلكاتنا صغيرة جدًا بحيث لا يمكن إدراجها في المؤشر. وهذا جزء من السبب وراء إظهار الصندوق ارتباطًا منخفضًا نسبيًا إما مع راسل أو السوق الأوسع.
خلال هذا الربع، قمت بزيادة تعرضنا للسوق وأنهينا الفترة بصافي تعرض معدل بيتا بنسبة 43٪. وهذا يتماشى مع متوسطنا على المدى الطويل. إنني أتطلع عمومًا إلى زيادة هذا الرقم نظرًا لمضاعفات التقييم الجذابة داخل عالمنا الاستثماري على أساس مطلق ونسبة إلى البدائل (أي مضاعفات تقييم رأس المال الكبير، وعائدات السندات).
ارتفع سهم United Bank (“UBAB”) بشكل متواضع على الرغم من نتائج الربع الثاني المتباينة. خلال هذا الربع، أعلنت وزارة الخزانة عن إرشادات التصرف المقترحة للمؤسسات التي حصلت على رأس مال ECIP. للتذكير، حصلت UBAB على 124 مليون دولار أمريكي من الأسهم المفضلة الدائمة من خلال برنامج ECIP الذي لا يكلف أكثر من 2.0% سنويًا وليس له حقوق تصويت تذكر. ضمن إرشادات التصرف المقترحة، يوجد إطار عمل لمشاركة ECIP لإعادة شراء الورقة المالية بسعر يساوي القيمة الحالية لمدفوعات الفائدة المستقبلية. واستنادًا إلى المعدلات السائدة، قدرت وزارة الخزانة أن هذا سيؤدي إلى سعر شراء يتراوح بين 7% و28% من المبلغ الأصلي. من الواضح أن هذه أخبار رائعة، لكنها ليست جديدة.
سيكون مكان التصرف البديل هو “الشركة التابعة غير الربحية المتوافقة مع المهمة” لشراء رأس مال ECIP. لدى UBAB بالفعل مؤسسة فرعية غير ربحية، وهذا ليس مهمًا لأنه لا يوجد ذكر للمدة التي يجب أن تكون المنظمة غير الربحية تعمل فيها. في حالة قيام المؤسسة غير الربحية بشراء الأسهم المفضلة لـ ECIP، تنص وزارة الخزانة على أنه سيتم تحديد السعر عند 0.5٪ فقط من المبلغ الأصلي. من الناحية الوظيفية، يعني هذا أن UBAB يمكنها إعادة شراء 124 مليون دولار من الأسهم المفضلة مقابل 0.6 مليون دولار (ناهيك عن 25 مليون دولار). ولا تزال هذه مجرد مبادئ توجيهية مقترحة، ولا يمكن أن تتم أي عملية إعادة شراء قبل عدة سنوات أخرى؛ ومع ذلك، فإن هذا يمكن أن يعزز العائد على المدى الطويل لاستثماراتنا.
بإخلاص،
هارون سالين
|
إخلاء المسؤولية العامة لا تشكل هذه المادة عرضًا أو التماسًا لعرض شراء حصة في Merion Road Small Cap Fund, LP (“وجد“)، والذي لن يتم تقديم هذا العرض إلا من خلال مذكرة اكتتاب خاصة سرية (“مذكرة“). الاستثمار في الصندوق هو استثمار مضارب ويخضع لمخاطر الخسارة، بما في ذلك خطر خسارة رأس المال. لا توجد سوق ثانوية للحصص في الصندوق ولا يتوقع أن يتطور أي منها. لا يمكن تقديم أي ضمان بذلك سوف يحقق الصندوق هدفه أو أن يحصل المستثمر على عائد على كل أو جزء من استثماره. جميع البيانات الواردة في هذه الوثيقة مؤهلة في مجملها بالرجوع إلى المذكرة، وبقدر ما تتعارض هذه الوثيقة مع المذكرة. يحكم في جميع النواحي. هذه المواد سرية ولا يجوز توزيعها أو إعادة إنتاجها كليًا أو جزئيًا دون الحصول على موافقة كتابية صريحة من شركة Merion Road Capital Management, LLC (“مدير الاستثمار“). المعلومات والآراء الواردة في هذه الوثيقة هي لأغراض أساسية فقط ولا يُزعم أنها كاملة أو كاملة. ما لم يُنص على خلاف ذلك، فإن المعلومات الواردة في هذه الوثيقة ليست نصيحة استثمارية شخصية أو توصية استثمارية من جانب الاستثمار مدير. إن بيانات الأداء التي تمت مناقشتها هنا لا تمثل أداء الصندوق، بل تمثل الأداء غير المدقق لسلة من الحسابات المدارة بشكل منفصل والتي يديرها مدير الاستثمار وفقًا لنفس الإستراتيجية المتوقع تنفيذها للصندوق. قد تكون النتائج التي يتم تحقيقها في الصندوق بمجرد قبول رأس المال الخارجي مختلفة بشكل جوهري عن تلك النتائج الموضحة. تعكس النتائج المبينة خصم ما يلي: (1) رسوم إدارة الأصول السنوية بنسبة 1.5%، يتم فرضها على أساس ربع سنوي؛ (2) تخصيص أداء بنسبة 15%، يتم أخذه سنويًا، مع مراعاة “العلامة المائية العالية”؛ و(3) رسوم المعاملات والنفقات الأخرى المتكبدة فعليًا. تم تطبيق رسوم الإدارة وتخصيص الأداء بأثر رجعي ولا تعكس الرسوم الفعلية المفروضة. ولا تعكس أي من النتائج الموضحة خصم بعض المصاريف التنظيمية والتشغيلية المشتركة لصناديق الاستثمار، والتي من شأنها أن تؤدي إلى انخفاض الأرباح أو زيادة الخسائر. تم تحقيق النتائج باستخدام استراتيجيات الاستثمار الموضحة في المذكرة. تتم مقارنة النتائج بأداء مؤشر Russell 2000، ومؤشر Russell Micro-cap، ومؤشر Barclay HF (بشكل جماعي، “المؤشرات المقارنة“) لأغراض إعلامية فقط. لا يعكس البرنامج الاستثماري للصندوق أيًا من المؤشرات المقارنة وقد تكون تقلبات البرنامج الاستثماري للصندوق مختلفة بشكل جوهري عن تقلبات المؤشرات المقارنة. ولا يتم بالضرورة تضمين الأوراق المالية المدرجة في المؤشرات المقارنة في برنامج استثمار الصندوق ومعايير الإدراج في المؤشرات المقارنة تختلف عن معايير الاستثمار من قبل الصندوق. ويعكس أداء المؤشرات المقارنة إعادة استثمار الأرباح، حسب الاقتضاء. تحتوي هذه المادة على بعض البيانات والتوقعات التطلعية المتعلقة باتجاهات السوق، واستراتيجية الاستثمار، وتخصيص الأصول المستقبلية للصندوق، بما في ذلك المبادئ التوجيهية الإرشادية المتعلقة بحدود المراكز، والتعرضات، وحجم المراكز، والتنويع، وغيرها من المؤشرات المتعلقة باستراتيجية الصندوق. تم تضمين هذه التوقعات والمبادئ التوجيهية لأغراض التوضيح فقط، وهي بطبيعتها تنبؤية وتخمينية وتنطوي على مخاطر وعدم يقين لأنها تتعلق بالأحداث وتعتمد على الظروف التي ستحدث في المستقبل. لا تعكس الإرشادات الواردة هنا قواعد أو قيود صارمة على البرنامج الاستثماري للصندوق وقد ينحرف الصندوق عن الإرشادات الموضحة هنا. هناك عدد من العوامل التي يمكن أن تتسبب في اختلاف الأحداث والتطورات الفعلية ماديًا عن تلك التي تم التعبير عنها أو ضمنًا في هذه البيانات والتوقعات والمبادئ التوجيهية التطلعية، ولا يمكن تقديم أي ضمانات بأن البيانات التطلعية الواردة في هذه الوثيقة ستكون أدركت أو اتبعت، كما هو موضح. لن يتم بالضرورة تحديث هذه البيانات التطلعية في المستقبل. الأداء السابق لا يشير بالضرورة إلى النتائج المستقبلية. |
البريد الأصلي
ملاحظة المحرر: تم اختيار النقاط التلخيصية لهذه المقالة بواسطة محرري “البحث عن ألفا”.
