صندوق ممتلكات ستاروود: تداول أقل من القيمة العادلة ، لكن راقب بنك الاحتياطي الفيدرالي

مقدمة

ستاروود بروبرتي تراست (بورصة نيويورك: STWD) عبارة عن رهن عقاري تجاري عالي العائد يتم تداوله على REIT بأقل من القيمة العادلة في خلفية اقتصادية كلية صعبة. رفع الاحتياطي الفيدرالي أسعار الفائدة للمرة العاشرة على التوالي إلى 5-5.25٪. ارتفعت المعدلات بشكل مطرد منذ COVID ، وهو يضر بالأرباح في أعمال الرهن العقاري بسبب التقلبات. ومع ذلك ، عندما كانت المعدلات منخفضة من عام 2020 إلى أوائل عام 2022 وكان سوق الإسكان مزدهرًا ، كان المزيد والمزيد من المستثمرين المؤسسيين المؤهلين يقترضون لتمويل عقاراتهم. عندما كان هذا يحدث ، كان Starwood قادرًا على ذلك تنشأ تريليونات في شكل قروض، مسجلاً رقمًا قياسيًا بلغ 10 مليارات في عام 2021. وقد سمح هذا الرقم لشركة Starwood بالاستفادة من الارتفاع في قيمة العقارات ، والتي ستتم مناقشتها بمزيد من التفصيل لاحقًا.

لكي نقدر حقًا مكان وجود Starwood اليوم ، يحتاج المستثمرون إلى ذلك انتبه جيدًا إلى Q1 أثناء عمل توقعات متحفظة للربع الثاني. عندها فقط ، يمكنك البدء في الحصول على قراءة صحيحة للقيمة الأساسية للعمل.

Q1 النتائج والتاريخ

جاء Q1 في الاتجاه المتوقع تمامًا ، حيث فقد ٠.٠١ سنتًا للسهم من الربع السابق البالغ ٠.٥٠ سنتًا للسهم الواحد. بالإضافة إلى ذلك ، انخفضت الإيرادات من 454.6 مليون دولار إلى 490.41 مليون دولار.

بالنسبة للمستثمرين الذين ليسوا على دراية كبيرة بقطاع الرهن العقاري ، فإن هذه الأرقام لا تبرز. ومع ذلك ، فإن الهدف من هذه الصناديق التي وضعتها هذه التكتلات العقارية الكبيرة هو تحقيق عائد ، وليس ارتفاع سعر السهم. الهدف هو الحصول على عائد ثابت مع تقلبات منخفضة ، لذا فإن هذه النتائج على الفور لا تصدمني على أنها سيئة للغاية.

بدا المستثمرون واثقين من الأسهم حيث قفز سهم Starwood بنسبة 4٪ في اليوم التالي للنتائج. أعتقد أن هذا يتعلق بكشف الإدارة أن نسبة القرض إلى القيمة ثابتة عند 57٪ في الوقت الحالي. وهذا يعني أن قيمة العقار تزيد بنسبة 50٪ تقريبًا عما كانت عليه عندما تم إصدار القرض على العقار. لدى المقترض الآن حافزًا أكبر لسداده لأن قيمة الممتلكات الإضافية أعلى.

جزء مهم من دعوة الأرباح التي ربما لاحظها المستثمرون هو CECL (خسارة الائتمان الحالية المتوقعة) وتأثيرها على التقييم.

في هذا الربع من العام ، أبلغنا عن أرباح قابلة للتوزيع أو DE بقيمة 157 مليون دولار أو 0.49 دولار للسهم. بلغ صافي دخل GAAP 52 مليون دولار أمريكي أو 0.16 دولار أمريكي للسهم الواحد. أحد الاختلافات الأساسية بين مبادئ المحاسبة المقبولة عموماً و DE هو زيادة قدرها 43 مليون دولار في احتياطي CECL الخاص بنا ، والذي سأناقشه لاحقًا. أنهت القيمة الدفترية للسهم وفق مبادئ المحاسبة المقبولة عموماً الربع عند 20.44 دولارًا مع قيمة دفترية غير مقيمة عند 21.37 دولارًا. تشمل مقاييس القيمة الدفترية رصيد احتياطي CECL المتراكم البالغ 153 مليون دولار أو 0.49 دولار.

المصدر: (Q1 23 Starwood Property Trust Earnings Transcript)

بينما أثرت هذه الخسائر على القيمة الدفترية ، لا يزال سعر السهم لا يعكس بدقة إجمالي الأصول. يجب أن يؤخذ هذا في الاعتبار عند تقييم الشركة حتى لا يتم تضمين الخسائر الحالية.

حافظة الأصول

ما لا يستطيع المستثمرون أخذه من Starwood هو قيمة أصولهم ومكان وضع المحفظة. من خلال تعرضها بنسبة 10٪ فقط لممتلكات المكاتب ، فإن Starwood لديها مخاطر احتواء للتخلف عن سداد تلك القروض. حتى مع ذلك ، يمكن أن ترتفع القيمة الفعلية لتلك العقارات المكتبية كثيرًا حيث يتم تحويلها إلى خصائص متعددة الاستخدامات. هذا ما تفعله Starwood في بروكلين من خلال تحويل مبنى إداري إلى مركز متعدد الاستخدامات متعدد العائلات أو تخزين ذاتي.

حاليًا ، شركة Starwood معرضة للعقارات السكنية ، مع تخصيص 31٪ من محفظتها لهذا القطاع. إن النظرة المستقبلية للقطاع ليست جيدة حيث أن المعدلات آخذة في الارتفاع ، وعدد أقل من الناس قادرون بالفعل على الحصول على قروض. ومع ذلك ، وكما ذكرنا سابقًا ، نظرًا لأن نسبة القرض إلى القيمة على هذه العقارات مرتفعة للغاية ، فإنها تضع مزيدًا من الضغط على مقترض هذه الأصول. من المرجح أن يميلوا إلى مضاعفة الممتلكات بدلاً من البيع بخسارة. على الرغم من أن الحصول على ضمانات بقيمة أكبر من القرض يعد أمرًا رائعًا لشركة Starwood الآن ، إلا أنه قد يمثل مشكلة في الأرباع المستقبلية حيث يتطلع عدد أقل وأقل من الأفراد إلى شراء عقارات بمعدلات مرتفعة جدًا.

التعرض للعقار التجاري

في حين أن العقارات السكنية تشكل جزءًا جيدًا من المحفظة ، فإنها تتضاءل عند الأخذ في الاعتبار أن 59 ٪ من المحفظة تتكون من أصول الإقراض التجاري. عادةً ما يكون الإقراض التجاري أكثر خطورة لأنه يعتمد جزئيًا على صحة الأعمال الأساسية. مع أسعار الفائدة عند المستويات التي هي عليها الآن ، بالإضافة إلى ارتفاع مستوى التضخم ، فإن العديد من الشركات التجارية مهددة. ومع ذلك ، فإن تقريرًا حديثًا صادر عن JPMorgan Chase & Co. صرحت (JPM) أن العقارات التجارية ككل قوية ، لكن وضع الاقتصاد الكلي قد يتدهور. أوافق على أن الأعمال التجارية قوية بشكل أساسي ، كما يتضح من العوائد التي لم يتم تسليمها ، ولكن لا تزال هناك مشكلات مثل التضخم والمعدلات لديها القدرة على انهيار السوق.

سعر السهم وتقييمه

في الآونة الأخيرة ، لم يكن أداء سعر Starwood جيدًا جدًا. الكثير من هذا يتعلق بالتقلبات في أسعار الفائدة. عادة ، من الصعب على صناديق الاستثمار العقاري الخاصة بالرهن العقاري التجاري إنشاء قروض جديدة عندما لا تكون بيئة الاقتصاد الكلي مناسبة للشركات الصغيرة والمتوسطة الحجم. قد تصبح البيئة أكثر صعوبة حيث تم رفع الأسعار 3 مرات منذ بداية العام.

عند تقييم صناديق الاستثمار العقاري من أي نوع ، فإن أحد أهم المقاييس هو قيمة الأرباح. حاليًا ، تمتلك Starwood أرباحًا بنسبة 11.48٪ ، وهو ما يرجع أساسًا إلى انخفاض سعر السهم. المنافسون في القطاع ليسوا قريبين حقًا ، حيث يمثل متوسط ​​القطاع 5٪ عائد توزيعات. قد يبدو هذا كأنه سباق محلي ولكن بالنظر إلى عائد توزيعات الأرباح المرجح على مدى 4 سنوات ، فإن المتوسط ​​هو 6.98٪. من المؤكد أن هذا يرجع جزئيًا إلى حقيقة أن سعر السهم قد انخفض بشكل كبير مؤخرًا ، حيث انخفض بنسبة 30٪ عن العام الماضي. مقياس مهم آخر إلى جانب أرباح الأسهم عند النظر إلى صناديق الاستثمار العقاري التجارية هو القيمة الدفترية. اليوم ، P / B في Starwood هو .79 وهو أقل بنسبة 15٪ من متوسط ​​القطاع الذي يبلغ 0.93. سيساعد P / B القوي في إيقاف الاتجاه التنازلي للسعر لأنه لا يوجد سوى الكثير من الخصم الذي يمكنك وضعه في محفظة ذات عائد مرتفع وملف تعريف منخفض المخاطر.

خاتمة

عند مستويات اليوم ، لن أشتري أسهم Starwood فقط لأن هناك الكثير من عدم اليقين بشأن مستقبل الأسعار. على الرغم من أن بنك الاحتياطي الفيدرالي قال إنه سيكون هناك تباطؤ ، فقد شهدنا بالفعل 3 ارتفاعات هذا العام. إذا استمر هذا الوضع ، فإن السوق سيظل بطيئًا وسيشكل ذلك خطرًا على أعمال الرهن العقاري التجاري لأنه سيكون أكثر تكلفة على أصحاب الأعمال لخدمة ديونهم مما قد يؤدي إلى دورة من التخلف عن السداد. ومع ذلك ، فإن Starwood سيكون على ما يرام لأنه إذا تخلف المقترضون عن السداد ، فإن الممتلكات تساوي أكثر من مصاريف الديون المعدومة التي ستحتاج الشركة إلى تحملها. في الوقت الحالي ، فإن Starwood معلقة ، لكنني سأراقب الأخبار الاقتصادية المستقبلية وقد يتغير هذا التصنيف إذا قرر الاحتياطي الفيدرالي تثبيت الأسعار.