تم إصدار هذه المقالة لأول مرة لمشتركي Systematic Income والتجارب المجانية في مايو. 6
مرحبًا بكم في قسم آخر من مجلة BDC Market Weekly Review ، حيث نناقش نشاط السوق في قطاع شركة تطوير الأعمال (“BDC”) من الأسفل إلى الأعلى – مع إبراز الأفراد الأخبار والأحداث – وكذلك من أعلى إلى أسفل – توفر نظرة عامة على السوق الأوسع.
نحاول أيضًا إضافة بعض السياق التاريخي بالإضافة إلى الموضوعات ذات الصلة التي تبدو أنها تقود السوق أو التي يجب على المستثمرين الانتباه لها. يغطي هذا التحديث الفترة حتى الأسبوع الأول من شهر مايو.
حركة السوق
أنهت BDC الأسبوع منخفضة بنحو 2.5٪ على الرغم من الارتفاع في نهاية الأسبوع والأرباح القوية إلى حد ما. أدى TPVG إلى الاتجاه الهبوطي مع انخفاض بنسبة 17٪.
الدخل المنتظم
كان أداء TPVG أقل من أداء القطاع على مدى السنوات القليلة الماضية ، لذلك كان سبب استمرار التداول عند تقييم مرتفع لغزا بالنسبة لنا. يبدو خصمها الحالي بنسبة 17٪ على الحجز وخصم 7٪ على متوسط تقييم القطاع (83٪ إلى 90٪) أكثر منطقية من وجهة نظرنا.
القطاع ثابت إلى حد ما منذ عام حتى الآن على الرغم من أن الاختلاف حول هذا العائد واسع للغاية.
الدخل المنتظم
أنهت BDC الأسبوع بتقييم يقارب 90٪ بعد الانخفاض إلى نطاق جذاب إلى حد ما دون 90٪ في منتصف الأسبوع مما دفعنا إلى زيادة التخصيصات بشكل هامشي.
الدخل المنتظم
ثيمات السوق
يبدو أن الوسم إلى السوق هو موضوع اليوم حيث أن العديد من البنوك عالقة في موقف من الخسائر الكبيرة في السوق على الأصول التي كانوا يعتزمون الاحتفاظ بها حتى تاريخ الاستحقاق.
يعتبر وضع العلامات على السوق موضوعًا يظهر أيضًا في سياق مديري الأصول الخاصة مثل BDC التي تدير الائتمان الخاص وشركات الأسهم الخاصة التي تدير الأسهم الخاصة.
على وجه التحديد ، هناك الكثير من الشكوك حول تقييم الأصول الخاصة ، أقل من ذلك في الأوقات الجيدة ولكن أكثر في الأوقات “السيئة”. على سبيل المثال ، في حين أن BDC كان لديه انخفاض في صافي قيمة الأصول أقل من 10٪ خلال ربع COVID في عام 2020 ، انخفض القرض CEF NAVs بأكثر من 20٪. هذا على الرغم من أن BDC تحمل مستويات رافعة مالية أعلى من CEFs للقرض بالإضافة إلى الاحتفاظ بأصول بيتا أعلى أسفل هيكل رأس المال مثل الضمانات والأسهم العادية والتفضيلات. في هذا القسم ، نركز على بعض الانتقادات التي يطرحها المتشككون في BDC NAV.
ينظر العديد من المستثمرين إلى الملف الشخصي ذي الإصدار التجريبي المنخفض من BDC كميزة جذابة. هذا ليس فقط لأن تقليص حجم الانسحاب أمر مريح ؛ كما أنه يساعد BDC من الناحية التشغيلية. على وجه التحديد ، يُترجم التراجع المنخفض إلى ارتفاع ميكانيكي أصغر في الرافعة المالية مما يقلل من مخاطر إلغاء المديونية الإجباري ويخلق مساحة أكبر لمركز BDC لإضافة أصول جديدة وتنمية المحفظة بتقييمات جذابة عند ارتفاع فروق الأسعار.
ومع ذلك ، هناك أيضًا بعض الجوانب السلبية المحتملة لملف تعريف NAV ذي الإصدار التجريبي المنخفض. أحدها هو أنه بمجرد أن يدرك المستثمرون التقلبات المنخفضة في BDC NAVs ، فقد يدفع ذلك الكثير من رأس المال الجديد إلى فئة الأصول ، مما يقلل العوائد المستقبلية. قد يطلب المستثمرون أيضًا مستوى أقل من العائد في المستقبل ، ويتوقعون أن يكون حجم مخاطر BDC أقل بكثير من نظرائهم من الائتمان العام.
الانتقاد الثاني هو أنه من خلال الفشل في تحديد قيمة ممتلكاتهم ، يقوم مديرو BDC بتحصيل مستوى أعلى من الرسوم مما “ينبغي”. على وجه التحديد ، نظرًا لأن الرسوم الإدارية يتم اكتسابها على إجمالي الأصول (أقل من النقد) ، فكلما انخفض انخفاض صافي قيمة الأصول ، زادت الرسوم التي يحتفظ بها المديرون. علاوة على ذلك ، من المحتمل أيضًا أن يؤدي انخفاض صافي قيمة الأصول إلى زيادة رسوم حوافز مكاسب رأس المال الصافي.
المشكلة الثالثة هي أن قضايا الائتمان لا يعترف بها المستثمرون حتى يتم الاعتراف بها. هذا يعني أنه يمكن أن تنتقل العلامات غالبًا من المساواة إلى 50٪ خلال ربع معين. يكاد هذا لا يحدث أبدًا في الأسواق العامة لأن الأسواق تقوم بعمل أفضل في التعرف على الأصول ذات المشاكل. على مدار العام الماضي ، شهدنا انخفاضًا كبيرًا ومفاجئًا في تقييمات بعض الأصول عبر عدد قليل من BDC.
رابعًا ، فشل الإدارة في التعرف على صافي الأصول الصافية المنخفضة ، مما يحرم المستثمرين من إضافة رأس مال جديد بسعر أفضل.
خامسًا ، تُبقي أيضًا التقييمات مبالغًا فيها (عند نفس مستوى السعر) ، مما يشير إلى أن قيمة القطاع أفضل بكثير مما كانت عليه لو تم وضع علامة على صافي قيمة الأصول منخفضة بشكل مناسب. هذا يجذب رأس المال للقطاع ويدفع الأسعار إلى أعلى.
سادساً ، يمنع الشركات من إصدار أسهم جديدة بأسعار أكثر تراكمية لصافي قيمة الأصول.
هذه كلها انتقادات صحيحة تمامًا من وجهة نظرنا ويجب على المستثمرين التعرف عليها إذا كانوا صادقين بشأنها.
الشبكة الصافية ، ومع ذلك ، فإن هذه العوامل لا تجعل BDC غير قابلة للاستثمار ، ولا حتى قريبة. يسمح ملف تعريف NAV ذي الإصدار التجريبي المنخفض من BDC بالعمل برافعة مالية أعلى وتوفير المزيد من الدخل للمستثمرين. كما أنه يخفف من عمليات إلغاء الديون الإجبارية – وهو أمر رأيناه كثيرًا في قطاع CEF خلال العام الماضي ولكن ليس كثيرًا في BDC. ولم نر حتى الآن دليلًا على أن عوائد BDC قد عانت (حتى التعديل للحصول على ملف تعريف أعلى جودة بمرور الوقت).
ومع ذلك ، هذا هو كل ما نحتاج إلى مراقبته كمستثمري BDC للتأكد من أن الميزة لا تصبح خطأ.
تعليق السوق
وضعت Horizon Technology Finance Corp (HRZN) معًا Q1 لائقًا. بلغ إجمالي العائد على صافي قيمة الأصول 1.8٪ حيث انخفض صافي قيمة الأصول بنحو 1٪. ارتفع صافي دخل الاستثمار بنحو 15٪ من الربع الرابع (أقل بنسبة 6٪ من الربع الثالث). لا تزال تغطية توزيعات الأرباح مرتفعة للغاية عند 140٪. لقد كان أداء HRZN جيدًا خلال العام الماضي ، ومع ذلك فقد كان غير متسق مع امتداد الأداء الضعيف في 2020-2021 ، ومن المفارقات بالضبط عندما ارتفع تقييمها إلى مستوى غير مستدام.
أداة BDC للدخل المنهجي
أغلق السهم عند مستوى 102٪ وهو أعلى بنحو 12٪ من متوسط القطاع ، ولا يزال غنيًا إلى حد ما. وقد انخفض في بعض الأحيان نحو تكافؤ التقييم مع القطاع بحيث يكون ذلك نقطة دخول جيدة.
كان لدى Fidus Corp (FDUS) Q1 جيد جدًا. انخفض صافي قيمة الأصول بشكل طفيف. ارتفع صافي الدخل بنسبة 18٪ وزادت الشركة من توزيعات الأرباح التكميلية. لقد كان FDUS متفوقًا جدًا في الأداء. كما أنها تتمتع بمستوى منخفض بشكل غير عادي من مصروفات الفائدة ، حيث قامت بإصلاح معظم ديونها في وقت مناسب وليس لديها عملياً قروض تسهيلات ائتمانية. الفجوة بين عائدات الأصول والمطلوبات أكثر من 10٪ – رقم مرتفع للغاية (متوسط القطاع 7٪).
أداة BDC للدخل المنهجي
انخفض تقييم السهم بالنسبة للقطاع من أكثر من 10٪ إلى حوالي 5٪ عندما قررنا زيادة مخصصاتنا. وأغلق الأسبوع بعلاوة 7٪ على متوسط تقييم القطاع.
الموقف والوجبات الجاهزة
تم تدوير هذا الأسبوع مرة أخرى إلى FDUS من GBDC ، مما عكس نقل FDUS السابق إلى GBDC في منتصف مارس. منذ التبديل الأصلي ، كان أداء FDUS أقل من أداء GBDC بحوالي 6٪. مع وجود ربع قوي آخر خلفه ، وتقييم أكثر جاذبية وأرباحًا أعلى ، نجد FDUS مرة أخرى أصلًا مقنعًا.
الدخل المنتظم