BTO: التعرض المالي المتنوع ولكن في انتظار البيع

كتبه نيك أكرمان، وشارك في إنتاجه الكيميائي ستانفورد.

الفرص المالية لجون هانكوك (بورصة نيويورك: بتو) هو صندوق مغلق يوفر التعرض للأسهم في القطاع المالي. ويشمل ذلك المؤسسات المصرفية الكبرى والأضخم من أن يُسمَح لها بالإفلاس والمؤسسات الإقليمية؛ حتى بعض إدارة الأصول وصناديق الاستثمار العقارية يتم طرح التعرض هناك أيضًا. ويتداول الصندوق حاليا بعلاوة طفيفة جدا، على الرغم من أن العلاوة ليست غير عادية بالنسبة لهذا الصندوق. في الواقع، من الناحية التاريخية، فإن التقييم الحالي قريب تمامًا من مستواه على المدى الطويل.

منذ التحديث الأخير، كان أداء BTO سيئًا. ومع ذلك، فقد مر وقت طويل منذ أن ألقينا نظرة على هذا الصندوق. منذ ذلك الحين، شهدنا الأزمة المصرفية في مارس 2023، وحتى في الآونة الأخيرة، ظهرت بعض التساؤلات حول الاستقرار المالي مرة أخرى. وعلى الرغم من التقلبات الإضافية في هذا المجال، كان الصندوق يتداول بخصم طفيف في المرة الأخيرة لقد تطرقنا إلى هذا الاسم. وهذا يعني أن الأداء كان من الممكن أن يكون أسوأ لولا تحرك الصندوق للتداول بعلاوة قليلة على صافي قيمة أصوله لكل سهم.

أساسيات BTO

• النتيجة Z لعام واحد: -0.75
• القسط: 2.27%
• عائد التوزيع: 8.89%
• نسبة المصروفات: 1.60%
• الرافعة المالية: 17.91%
• الأصول المدارة: 698.06 مليون دولار
• الهيكل: دائم

الهدف الاستثماري لشركة BTO هو “زيادة رأس المال والدخل الحالي”. ولتحقيق هذه الغاية، فإنهم ببساطة “يستثمرون ما لا يقل عن 80% من الأصول في الأوراق المالية لشركات الخدمات المالية الأميركية والأجنبية”. وبينما يذكرون المؤسسات المالية الأجنبية، فإنهم يستثمرون ما يقرب من 94٪ في المؤسسات الأمريكية، وهو ما كان ثابتًا إلى حد ما على مدار تاريخ الصندوق.

ويستخدم الصندوق أيضًا الرافعة المالية، مع ارتفاع أسعار الفائدة، مما أدى إلى ارتفاع إجمالي نفقات الصندوق. اعتبارًا من نهاية السنة المالية الأخيرة 2023، وصل إجمالي نسبة النفقات إلى 3.16% – ومع تخفيض النفقات، فقد انخفض إلى مستوى مرتفع يبلغ 2.96%. وهذا يمثل ارتفاعًا عن نسبة 1.93% في السنة المالية السابقة 2022. نهاية السنة المالية لهذا الصندوق هي نفس السنة التقويمية.

ومع ذلك، استخدم الصندوق مقايضات أسعار الفائدة. لذلك، في حين أن دخل الصندوق قد تعرض لضربة، وهذا يعني ارتفاع نسبة النفقات، فقد تم التحوط من خلال رؤية الصندوق مكاسب على مقايضات أسعار الفائدة. وبلغت آخر القروض القائمة 125 مليون دولار، وبلغت القيمة الاسمية لمقايضات أسعار الفائدة 85 مليون دولار. وهذا يعني أن ما يقرب من 68٪ من قروضهم تم التحوط لها.

الأداء – قسط ثابت

يتم تداول هذا الصندوق حاليًا بخصم بسيط. غالبًا ما يُعتبر ذلك “مكلفًا” بالنسبة لصندوق مغلق، ولكن على أساس نسبي، لا يتم تداول هذا الصندوق بشكل غني جدًا بناءً على متوسطاته التاريخية. لهذا السبب نرى في الواقع نتيجة Z سلبية لمدة عام واحد.

ولم يكن العام الماضي فقط؛ لقد تم تداوله عند أو بالقرب من العلاوة بشكل ثابت على مدار العقد الماضي. كانت السنوات القليلة الماضية غريبة بعض الشيء، حيث بدأت أقساط الصندوق في الارتفاع منذ ظهور كوفيد.

يتمتع الصندوق بتاريخ طويل، يعود إلى إنشائه في عام 1994. وهذا يوفر سجلاً طويلاً للنظر إلى هذا الصندوق من حيث سجل الإنجازات. الأداء السابق لا يشكل أي ضمانة للنتائج المستقبلية، ولكن لا يزال الأمر يستحق إلقاء نظرة عليه. في هذه الحالة، حقق إجمالي عائد الصندوق على أساس صافي قيمة الأصول عوائد محترمة تمامًا مقابل مؤشره القياسي على مدى السنوات الثلاث والخمس والعشر الماضية.

ولسوء الحظ، على مدى العام الماضي، بدأ الصندوق في النضال على أساس نسبي ضد معاييره.

المقارنة الأخرى التي يميل المستثمرون إلى إجرائها هي مقابل القطاع المالي المختار SPDR ETF (XLF). هذا هو صندوق الاستثمار المتداول الذي يوفر التعرض لمراكز الأسهم الخاصة بالمؤسسات المالية أيضًا. إنه يأتي مع نسبة نفقات أقل بكثير، ومن المحتمل أن يكون هذا عامل جذب كبير للاستثمار في XLF بدلاً من BTO.

على مدار العقد الماضي، تمكنت XLF من التفوق في الأداء بشكل ملحوظ أيضًا. ومع ذلك، فإن هذا الأداء المتفوق جاء في المقام الأول خلال العام الماضي أيضًا عندما بدأت BTO على ما يبدو في النضال. وهذا على النقيض من آخر مرة ألقينا فيها نظرة على BTO. كان لديها BTO، والتي كانت الأفضل أداءً في ذلك الوقت.

إلى جانب ارتفاع نسبة النفقات، يعد اختيار المحفظة واستخدام الرافعة المالية من العوامل الدافعة الأخرى التي تسبب ذلك. بدأ أداء BTO في الأداء الضعيف خلال فترتين ملحوظتين، فيروس كورونا (COVID-19) والأزمة المصرفية. تعمل الرافعة المالية على تضخيم الجانب السلبي وتضيف المخاطر، ومن الواضح أن هذا انعكاس لذلك.

علاوة على ذلك، فإن BTO وXLF، على الرغم من التركيز على القطاع المالي، يحملان محافظ مختلفة تمامًا. أكبر مركز في XLF هو في الواقع Berkshire Hathaway Class B (BRK.B) بتخصيص يزيد عن 13.5%. كما يحتفظ الصندوق في الغالب فقط بمؤسسات كبيرة – تلك التي ليست حساسة اقتصاديًا مقارنة بنظيراتها الإقليمية.

يمكننا أن نرى ذلك عندما نلقي نظرة على مقارنات الأداء، ولكن هذه المرة، نضيف SPDR S&P Regional Banking ETF (KRE) إلى هذا المزيج.

لهذا السبب، يمكن القول أن BTO توفر تعرضًا أكثر تنوعًا وأوسع نطاقًا مقارنة بـ XLF. وبدلاً من ذلك، فهو عبارة عن مزيج بين XLF وKRE، ولهذا السبب سيكون مؤشر الصندوق لمؤشر S&P المركب 1500 للبنوك أكثر ملاءمة.

إذا تمكن الصندوق من العودة إلى أقساط أعلى مرة أخرى، فقد يؤدي ذلك أيضًا إلى بعض الأداء المتفوق على أساس إجمالي عائد سعر السهم، حتى لو استمرت المحفظة الأساسية في التخلف قليلاً. هذه مجرد أشياء يمكن للمستثمرين وضعها في الاعتبار وستكون نقاط البيع الأساسية لـ BTO.

التوزيع يبدو جذابا

وبطبيعة الحال، هناك نقطة بيع أخرى لـ BTO وهي التوزيع الأعلى بكثير الذي تقدمه للمستثمرين. ويبلغ معدل التوزيع الأخير للصندوق 8.89٪، وذلك مقارنة بـ 9.09٪ لمعدل صافي قيمة الأصول للصندوق. كان معدل صافي قيمة الأصول أعلى قليلاً بسبب العلاوة الطفيفة التي يتداول بها الصندوق.

ومع ذلك، يأتي هذا مباشرة من دفع مكاسب رأس المال إلى جانب الدخل الناتج عن المحفظة، وليس فقط الدخل وحده مثل XLF. لذلك، يمكن للمرء فقط بيع أسهم XLF أو KRE للعثور على توزيع أعلى، بمعنى ما، إذا أرادوا ذلك. مع BTO، يقومون بذلك نيابةً عنك على طول الطريق، وسواء قمت بإعادة الاستثمار أم لا يصبح اختيارك. ففي النهاية، أنت تدفع رسومًا إدارية أعلى لأنهم يديرون هذه الأنواع من الأشياء نيابةً عنك.

في العام الماضي، انخفض مبلغ التأمين الوطني للصندوق جزئيًا بسبب ارتفاع تكاليف الفائدة على القروض. وكان هذا حتى مع تمتع الصندوق بإصدار أسهم جديدة بسبب التداول بعلاوة. إحدى المزايا الإضافية لتداول CEF بعلاوة هي أنه عندما يتم إصدار الأسهم من خلال عرض في السوق وDRIP، فإنها تتراكم في صافي قيمة الأصول.

وعلى أساس كل سهم، ارتفع سعر NII من 0.50 دولار إلى 0.42 دولار. واستنادًا إلى التوزيع الفصلي الحالي البالغ 0.65 دولارًا، فهذا يعني أن تغطية التأمين الوطني تبلغ حوالي 16.2% فقط. يمكن أن يؤدي انخفاض أسعار الفائدة من بنك الاحتياطي الفيدرالي، كلما حدث ذلك، إلى زيادة هذه التغطية.

وسيتعين تغطية جزء كبير من بقية التوزيع من خلال المكاسب في المحفظة. يشير معدل التوزيع الحالي الذي يزيد قليلاً عن 9٪ أيضًا إلى أن التغطية كانت تمثل مشكلة كبيرة الآن حيث أنهم لا يحصلون على هذا النوع من المعدل على أساس سنوي.

وبما أنهم قادرون على بيع أسهم جديدة في نفس الوقت، فقد يختارون الاستمرار في دفع معدل التوزيع الحالي حتى مع ظهور التغطية ضعيفة إلى حد ما. قد يكون المديرون أيضًا متفائلين بأن الصندوق يمكن أن يتعافى في المستقبل أيضًا. بمجرد تراجعه في شهر مارس الماضي، بدأ في التعافي الأولي، لكنه كان يواجه بعض الصعوبات حيث لا تزال الأسواق الإقليمية محفوفة بالمخاطر إلى حد ما.

يعد New York Community Bancorp (NYCB) أحدث بنك إقليمي يتلقى ضربة هائلة ويخلق حالة من عدم اليقين في هذا المجال.

ولأغراض الضرائب، اتبعت الأوصاف في الغالب جنبا إلى جنب مع التغطية التي رأيناها أعلاه. وهذا يمثل بعض الدخل العادي ولكنه في المقام الأول مكاسب رأسمالية طويلة الأجل.

محفظة BTO

يستثمر الصندوق بشكل أساسي في البنوك، ولكن هناك عدد من القطاعات الأخرى التي يستثمر فيها الصندوق أيضًا. ويشمل ذلك بعض صناديق الاستثمار العقارية في المجالات الصناعية والتجزئة والفنادق وحتى المكاتب.

التعرض للمكتب هو موقف واحد فقط. إنها شركة هدسون باسيفيك العقارية (HPP)، وليست الأسهم العادية. وبدلاً من ذلك، فهو المفضل بنسبة 4.75% (HPP.PR.C). إنهم لا يراهنون على أن HPP ستعمل بشكل جيد؛ إنهم يتطلعون فقط إلى المراهنة على بقائها واستمرارها في دفع الأرباح المفضلة. العائد الحالي على ذلك المفضل يصل إلى 8.67٪ حتى كتابة هذا التقرير.

بالعودة إلى NYCB، هذا منصب في BTO. على الأقل، كان ذلك اعتبارًا من تقريرهم السنوي الأخير. وكان أيضًا مركزًا صغيرًا جدًا للصندوق عند حوالي 0.77٪ من إجمالي صافي الأصول. ومع انخفاض أسهم البنك، كان من الممكن أن يصبح المركز أصغر بالنسبة للصندوق. وبشكل عام، فإن الصندوق ليس شديد التركيز أيضًا، ويبدو ذلك بمثابة حظوظ نظرًا للسرعة التي يمكن أن تنهار بها بعض البنوك.

في المجمل، تشكل العشرة الأوائل حوالي 18٪ من صافي أصول الصندوق. الأوزان المئوية هنا كلها متقاربة نسبيًا وتوفر بعض التوازن الجيد والتنويع. إنه في الأساس لا يراهن على أي مركز يحقق أداءً جيدًا في المستقبل، ولكن على القطاع المالي والإقليمي من الآن فصاعدًا أن يؤدي أداءً أفضل.

خاتمة

يتم استثمار BTO بشكل كبير في البنوك، بما في ذلك أكبر المؤسسات المالية، ولكن أيضًا في البنوك الإقليمية – يتم تداول الصندوق عند مستوى تعادل مع صافي قيمة الأصول لكل سهم. في حين أننا نرغب عادةً في رؤية بعض الخصومات الكبيرة قبل الاستثمار في CEFs، فإن تقييم BTO هو في الواقع عادل نسبيًا بناءً على مستوياته التاريخية. من المؤكد أنها لا تبدو وكأنها سرقة، ولكنها لا تبدو باهظة الثمن أيضًا.

وبدلاً من ذلك، فإن هذا الصندوق يراهن أكثر على عدم انهيار القطاع المالي في المستقبل. ومن المحتمل أن يتطلب هذا من بنك الاحتياطي الفيدرالي ضبط مستويات أسعار الفائدة بشكل صحيح. ولا يمكنهم أن يتركوا أسعار الفائدة مرتفعة أكثر مما ينبغي لفترة أطول مما ينبغي، ولكن على العكس من ذلك، لا يمكنهم أن يخفضوا أسعار الفائدة في وقت مبكر جداً ثم يبدأ التضخم في الخروج عن نطاق السيطرة مرة أخرى (على سبيل المثال، الحصول على سيناريو الهبوط الناعم).

مع كل ما قيل، لقد امتلكت منصبًا في BTO منذ عامين واشتريت المزيد خلال الأزمة المصرفية في مارس. في الوقت الحالي، يسعدني التحلي بالصبر في هذا الوقت قبل التفكير في إضافة المزيد إلى موقفي. من الناحية المثالية، أود أن أرى خصمًا بنسبة 5٪+، وقد يأتي ذلك من المزيد من التقلبات في السوق.