أطروحة الاستثمار
في عالم أسواق الأسهم المزدهرة، حيث أصبح الذكاء الاصطناعي هو موضوع الساعة، ووصول شركات مثل Nvidia (NVDA) إلى تقييمات بمليارات الدولارات بوتيرة قياسية، كانت طبيعتنا بشكل عام هي أن السؤال عن السرد الحالي. وبشكل عام، بدأنا في تقييم ما إذا كانت التقييمات، حتى لو سمحت بنمو هائل، تظل مبررة عند المستويات الحالية.
ومن المثير للاهتمام، شركة بالانتير تكنولوجيز (بورصة نيويورك: بلتر) كانت في الواقع واحدة من أولى الشركات التي حددناها قبل ChatGPT وضجيج الذكاء الاصطناعي الذي نجد أنفسنا فيه الآن، حيث شعرنا أن التطورات المستقبلية في القطاع ربما لم يتم تسعيرها بعد في السهم عندما كان تداوله أقل من 10 دولارات للسهم الواحد. ومع ذلك، بعد ارتفاعنا بنسبة 309% منذ أدنى مستوياتها على الإطلاق في أوائل عام 2023، نعتقد أن الصورة الأساسية قد تغيرت، وأنه على الرغم من الرياح الخلفية المتوقعة للذكاء الاصطناعي، فإننا نأخذها في الاعتبار. وفقًا لتصنيفنا، من المحتمل أن يكون سعر السهم متقدمًا على المنحنى، مشيرًا إلى بعض العلامات الحمراء والمقاييس الأساسية.
تقييم الرياح الخلفية للذكاء الاصطناعي
في تقييم الرياح الخلفية للذكاء الاصطناعي لشركة Palantir من خلال منتجات AIP الخاصة بها، نود أولاً تسليط الضوء على حقيقة أن Palantir تحتل موقعًا فريدًا في مسيرة الذكاء الاصطناعي الحالية. على عكس اللاعبين الآخرين الذين يركزون على الأجهزة والذين يقودون هذا التجمع للذكاء الاصطناعي، مثل Nvidia وAdvanced Micro Devices (AMD) وTaiwan Semiconductor (TSM) وغيرها، نعتقد أن Palantir أقل انشغالًا بالطبيعة الدورية لهذه الشركات، والتي يمكن أن من وجهة نظرنا، سنواجه قريبًا وفرة في وحدة معالجة الرسومات مع تراجع الاهتمام بالذكاء الاصطناعي وتراجع الضجيج.
وبهذا المعنى، تعد شركة Palantir فريدة تمامًا من حيث أنها منفصلة إلى حد ما عن فقاعة الذكاء الاصطناعي المحتملة ويمكنها الاستفادة من الضجيج الأخير دون مواجهة الطبيعة الدورية لصناعة الرقائق، وتتمتع بإيرادات مستقرة للغاية من العقود المبرمة بالفعل مع الحكومة. الوكالات واللاعبين التجاريين الرئيسيين. علاوة على ذلك، تقوم شركة Palantir أيضًا بتنفيذ الذكاء الاصطناعي وإنشاء قيمة حقيقية من خلال التنفيذ الملموس لنماذج لغوية كبيرة لزيادة الإنتاجية باستخدام تطبيقات العالم الحقيقي. لقد أظهروا ذلك في AIPCon الأسبوع الماضي وأظهروا بعض التطبيقات الحديثة التي كانت متنوعة تمامًا، بدءًا من سلسلة البيع بالتجزئة القديمة Lowe’s (LOW) وحتى تقنيات المفاهيم الجديدة مثل eVTOLs مع Archer Aviation (ACHR).
يمكننا أن نرى أن شركة Palantir في الأرباع الأخيرة لا تقوم فقط بإعادة تسريع نمو الإيرادات الإجمالية، ولكنها أيضًا تحقق الرافعة التشغيلية حيث ارتفعت هوامش التشغيل الأخيرة من سلبية إلى نسبة ممتازة تبلغ 10.8٪. ويتناقض هذا مع شركات التكنولوجيا الكبرى الأخرى التي تستثمر حاليًا بكثافة في الأجهزة وبناء نماذج لغوية كبيرة، وتضخ المليارات في البحث والتطوير على أمل أن يتم استخلاص المنتجات وتدفقات الإيرادات المستقبلية من هذه النماذج.
شريط
وأكدت آخر نتائج الربع الرابع أيضًا الارتفاع الأخير في النتائج نتيجة لارتفاع عدد العملاء التجاريين في الولايات المتحدة بنسبة 55% على أساس سنوي، أو قفز من 181 عميلًا إلى 221 عميلًا في الربع الأخير. نعتقد أنه سيكون هناك الكثير من النفوذ المستقبلي الذي يجب تركه من حيث نمو الإيرادات بالإضافة إلى توسيع الهامش على قاعدة العملاء الحالية والتي اتسعت بشكل ملحوظ.
لكن بالعودة إلى تقييم الرياح الخلفية للذكاء الاصطناعي، فقد نجحنا سابقًا في التنبؤ بالتطورات في الذكاء الاصطناعي باستخدام Metaculus، وهي منصة تجمع التنبؤات الكمية من مجتمع كبير للتنبؤ بالأحداث المستقبلية على النحو الأمثل. أحد أكبر استطلاعات الرأي التي تطرح سؤالاً حول متى “يتم تصميم أول نظام عام للذكاء الاصطناعي واختباره والإعلان عنه علنًا”، وهو حاليًا في ديسمبر 2031. قبل الارتفاع في أسهم الذكاء الاصطناعي، رأينا هذا الجدول الزمني يتقلص من حوالي عام 2050 إلى 2030 حتى أبريل 2022 وأعطتنا الحكم بأن المشاركين في السوق كانوا يقللون من قيمة التطورات المستقبلية في الذكاء الاصطناعي. ومع ذلك، خلال الارتفاع الأخير للذكاء الاصطناعي، على مدار الـ 24 شهرًا الماضية، ظل الجدول الزمني ثابتًا إلى حد ما بعد تقديم ChatGPT.
وهذا يعني في نظرنا أن السوق الإجمالية قد تمكنت أخيرًا من اللحاق بتطورات الذكاء الاصطناعي، ومن المحتمل أن تكون قد قامت بتسعيرها بالكامل في التقييمات الحالية. وهذا يعني أيضًا أنه إذا كنا سنكون في فقاعة ذكاء اصطناعي محتملة مثل فقاعة الدوت كوم، فإننا نعتقد أنها ستكون على الأرجح مرحلة لاحقة من الفقاعة، مما يدفعنا إلى التراجع عن الشراء بعد الارتفاع الأخير وسنقوم بذلك انتظر المزيد من الاختراقات في مجال الذكاء الاصطناعي للتأكيد.
ميتاكولوس
على الجانب الحكومي، كانت شركة Palantir تسحق تطورات الذكاء الاصطناعي، على سبيل المثال، مع وجود مشروع Maven بالفعل في طليعة حرب الذكاء الاصطناعي المستخدمة في ساحة المعركة. وفي وقت سابق من هذا الشهر، فاجأت شركة Palantir أيضًا بشكل إيجابي بفوزها بعقد TITAN للجيش الأمريكي لمدة عامين بقيمة 178 مليون دولار، وهو أمر مفاجئ نظرًا أيضًا لطبيعة المشروع الخاصة بالأجهزة وحقيقة أن الحكومة اختارت شركة Palantir بدلاً من Raytheon (RTX).
الصورة الأساسية
بشكل أساسي، نعتقد أن أساسيات Palantir قد لا تفوق حاليًا مكاسب الذكاء الاصطناعي المذكورة أعلاه. من منظور التقييم النسبي، قمنا بإدراج عدد من المقاييس وقررنا، في رأينا، أن شركة Palantir لا تزال باهظة الثمن عند نسبة 18.15x EV إلى الأمام ونسبة المبيعات و56.36x EV إلى الأمام/EBITDA. نحن نعتبر هذا الأمر مكلفًا للغاية على الرغم من نمو الإيرادات بنسبة 16.75% مقارنة بالمنافسين الآخرين في مجال البرمجيات/الذكاء الاصطناعي مثل Alteryx (AYX) وSalesforce (CRM) وMicrosoft (MSFT)، التي تتمتع بخصائص نمو مماثلة ولكنها تتداول بشكل عام بأقل من 25 ضعفًا. القيمة المضافة/قبل الفوائد والضرائب والإهلاك والاستهلاك.
مرئيات المؤلف، البحث عن بيانات ألفا
حتى Nvidia، التي تبلغ قيمتها 2.16 تريليون دولار، تبلغ حاليًا نسبة EV / EBITDA 30.60x للأمام مع نسب مكونة من ثلاثة أرقام من حيث الإيرادات ونمو الأرباح قبل الفوائد والضرائب والإهلاك والاستهلاك. ومع ذلك، قد يصبح تقييم Palantir قريبًا أكثر معقولية مع زيادة هوامش الأرباح قبل الفوائد والضرائب والإهلاك (EBIT) واقترابها أخيرًا من متوسط صناعة البرمجيات.
ومع ذلك، تبدو هذه الأرقام متفائلة نسبيًا، لأننا نفضل تحديد الربحية الحقيقية لشركة Palantir على أنها قدرتها الحالية على توليد تدفق نقدي حر مطروحًا منه التعويضات القائمة على الأسهم. نعتقد أن هذا مقياس يعكس الربحية الحقيقية لشركة Palantir، نظرًا للطبيعة الكبيرة للتعويضات القائمة على الأسهم والمبيعات الداخلية، والتي سنناقشها بعد قليل. على الرغم من أن هذا المقياس يتحسن كل ربع سنة، إلا أن شركة Palantir جلبت في الربع الرابع 296.31 مليون دولار أمريكي من FCF، لكنها لا تزال تصدر 132.61 مليون دولار أمريكي كتعويضات على أساس الأسهم. وهذا يترك 163.7 مليون دولار في FCF المعدل أو معدل سنوي قدره 654.8 مليون دولار. إذا قمنا بتحويل هذا إلى مضاعف، فإن السهم يقف عند 79.38x التدفق النقدي الحر المعدل، والذي ما زلنا نعتقد أنه مليء بالحيوية على الرغم من معدل نمو الإيرادات المتوقع الذي يبلغ حوالي 20٪.
من منظور الدخل التشغيلي، يتم تداول Palantir حاليًا عند 197.52 ضعف الدخل التشغيلي السنوي للربع الرابع، والذي سجل 263.16 مليون دولار، وهو ما قد يكون مفاجأة للبعض حيث يتم تداوله عند نسبة سعر إلى ربح أقل تبلغ 122.31 على أساس الربع الرابع السنوي. صافي الدخل 425 مليون دولار. الشيء الذي يتجاهله العديد من المحللين في الواقع هو حقيقة أنه في الربع الرابع، بما يتجاوز 65.79 مليون دولار من الدخل التشغيلي، حققت شركة Palantir 44.55 مليون دولار من الفوائد ودخل الاستثمار من الأوراق المالية مثل سندات الخزانة الأمريكية من إجمالي النقد والاستثمارات قصيرة الأجل لشركة Palantir البالغة 3.67 مليار دولار، بالإضافة إلى حقيقة أن شركة بالانتير ليس لديها أي ديون تقريبًا.
شريط
على مدار الـ 12 شهرًا الماضية، حققت شركة Palantir بالفعل أموالًا أكثر من ميزانيتها العمومية من حيث إيرادات الفوائد مقارنة بالدخل الذي حققته من العمليات. وهذا أمر منطقي، نظراً لارتفاع أسعار الفائدة على مدى العامين الماضيين، مع ارتفاع العائد على سندات الخزانة الأمريكية لأجل عامين من حوالي 0٪ إلى 4.73٪.
حاليًا، من المتوقع أن تحقق شركة Palantir ما بين 170 إلى 180 مليون دولار أمريكي من إيرادات الفوائد على 3.67 مليار دولار أمريكي من النقد والاستثمارات قصيرة الأجل. على مستوى الربحية الأساسية، حتى لو قمنا بتقييم شركة Palantir على أساس إجمالي أرباحها، فإنها لا تزال تتداول بإجمالي ربح سنوي مذهل يبلغ 26 ضعفًا في الربع الرابع.
المزيد من الأعلام الحمراء
للتعمق أكثر في التعويضات القائمة على الأسهم، فإننا نستبعد هذا العامل عند تقييم شركة Palantir، نظرًا لطبيعة وحجم التعويضات القائمة على الأسهم. على مدى الأشهر الـ 12 الماضية، بلغت التعويضات القائمة على الأسهم مبلغًا هائلاً قدره 475.90 مليون دولار، ووفقًا لحساباتنا، قام المطلعون على بواطن الأمور ببيع/ممارسة خيارات الأسهم بأكثر من 452 مليون دولار.
وبما أن المطلعين من وجهة نظرنا يستخدمون التعويضات القائمة على الأسهم تقريبًا كمرتب، فمن الضروري جدًا لربحية/أداء المنظمة الاحتفاظ بالمواهب كشركة برمجيات. في حين أن أسهم الرئيس التنفيذي أليكس كارب راكدة، فإنه لا يزال يمارس الخيارات ويبيع الأسهم بعشرات الملايين من الدولارات سنويا، الأمر الذي له تأثير مخفف على المساهمين الحاليين. ومن ناحية أخرى، انخفض التعويض على أساس الأسهم تدريجياً على مدى العامين الماضيين، في حين زاد التدفق النقدي الحر، وهو ما نعتبره تطوراً إيجابياً للغاية.
أوبن إنسايدر
كما باع بيتر ثيل، أحد مؤسسي شركة Palantir، ما قيمته 174.6 مليون دولار من الأسهم، أو حوالي 6% من إجمالي ممتلكاته، وهو ما نعتبره أيضًا علامة حمراء. من غير المعروف سبب قيامه ببيع الأسهم، ولكننا نعتقد أنه من المحتمل أن يكون ذلك مبالغًا فيه، حيث تبلغ قيمة بيتر ثيل صافيًا بقيمة 7.2 مليار دولار، مما يجعل من غير المرجح تمامًا في حكمنا أن يكون البيع لأسباب تتعلق بالسيولة. أصدرت شركة Palantir نفسها أيضًا المزيد من الأسهم عندما ارتفع سعر السهم في عامي 2021 و2023 بدلاً من زيادة رأس المال من خلال إصدار الديون وعلى الرغم من حقيقة أن الشركة لديها بالفعل سيولة كافية في ميزانيتها العمومية وكان التدفق النقدي إيجابيًا.
في عام 2022، على سبيل المثال، تم جمع القليل جدًا من رأس المال من خلال إصدار الأسهم العادية عندما كان سعر السهم منخفضًا. كان هذا أيضًا في الوقت الذي اعتقدنا فيه أن الشركة مقومة بأقل من قيمتها الحقيقية، وأعطينا تصنيف شراء عندما كان تداول السهم أقل من 10 دولارات. كل هذه المبيعات الداخلية، إلى جانب إصدار المزيد من الأسهم العادية، تعطينا أيضًا إشارات سلبية حول الأشخاص الأقرب إلى العمل وتعبر بشكل غير مباشر في تصرفاتهم عن أنه من المرجح أن يتم تداول الأسهم بعلاوة.
شريط
الخط السفلي
في يوليو 2022، عندما كان تداول شركة Palantir بسعر 9.76 دولارًا أمريكيًا للسهم الواحد، قبل وقت طويل من إصدار ChatGPT والضجيج العام حول الذكاء الاصطناعي، قدمنا رأينا بأن المستثمرين قد يقللون من إمكانات الذكاء الاصطناعي لشركة Palantir. منذ هذه المقالة، حققت فكرتنا نسبة ألفا كبيرة بلغت 140.68% مقابل 32.61% لمؤشر S&P 500 (SP500).
ومع ذلك، فقد دفعتنا حركة السعر الأخيرة إلى إعادة النظر في تصنيفنا وتغييره في النهاية من “تعليق” إلى “بيع”، لأننا نعتقد أن الرياح الخلفية الحالية للذكاء الاصطناعي قد لا تفوق التقييم المتميز الذي تتداول به شركة Palantir حاليًا. في سيناريو مثالي، مع إيرادات سنوية تبلغ 2.43 مليار دولار في الربع الرابع وهوامش أرباح قبل الفوائد والضرائب (EBIT) افتراضية تبلغ 45٪، وهي قريبة من هوامش Microsoft وأعلى بكثير من متوسط الصناعة البالغ 25.30٪، ستحقق شركة Palantir 1.10 مليار دولار أمريكي في الأرباح قبل الفوائد والضرائب والإهلاك (EBIT). حتى لو في سيناريو متفائل حيث نتوقع نمو الإيرادات بنسبة 30٪ بسبب المكاسب غير المتوقعة للذكاء الاصطناعي، عند 1x السعر إلى الأرباح إلى النمو (PEG) أو مضاعف الأرباح قبل الفوائد والضرائب والإهلاك والاستهلاك بمقدار 30x، يتبقى لدينا تقييم قدره 32.85 مليار دولار أو حوالي 14.86 دولارًا أمريكيًا للسهم الواحد.
وكما قال وارن بافيت وتشارلي مونجر في عبارته الشهيرة، ينبغي للمستثمرين أن يسعوا إلى شراء الشركات الكبرى بأسعار عادلة. نعتقد أن Palantir هي شركة رائعة تمامًا، نظرًا للطبيعة المتقلبة لتدفقات إيراداتها، وحقيقة أنها مقاومة للركود إلى حد ما، ولديها وسادة قوية مع ميزانيتها العمومية ولديها عرض منتجات رائع. ولكن كما هي الأمور الآن، نعتقد أن أسعار الأسهم قريبة من الكمال.
