الموجة الأخيرة من التقلبات المحيطة بشركة Spirit Airlines، Inc. (حفظ) أثارت صفقة اندماج شركة JetBlue Airways Corporation (JBLU) زيادة أخرى في التكهنات المحيطة بشركات الطيران. من المتوقع حاليًا أن تذهب شركة Spirit Airlines مفلس إذا صفقة الاندماج فشل. بالنسبة للجزء الأكبر، لم تتعافى أسهم شركات الطيران أبدًا من عام 2020 بسبب النمو الشديد للديون الذي تسببت فيه تلك الفترة، تليها موجة من عوامل نمو التكلفة مثل العمالة والوقود. إلى حد ما، تعاني شركات الطيران من الحجم الزائد، مثل أرقام فحص TSA تشير إلى أن السفر الجوي حاليًا حول مستويات قياسية عالية. نتيجة ل، الطيارين, المضيفات، وغيرهم من الموظفين الرئيسيين أصبحت أكثر تكلفة بكثير، مما أدى إلى تسعير شركات الطيران الأقل تكلفة.
إلى جانب ارتفاع أسعار الفائدة على الميزانيات العمومية لمعظم شركات الطيران، فمن الصعب تحقيق ربح ثابت في صناعة السفر. واحدة مثيرة للاهتمام على سبيل المثال شركة طيران ساوثويست. (بورصة نيويورك: لوف)، الذي قمت بتغطيته أغسطس مع هبوطي التوقعات بسبب تقييمها ومخاوف نمو التكلفة. خسر السهم حوالي ربع قيمته خلال الأشهر التالية حيث انخفضت توقعات ربحية السهم كما هو متوقع. ومع ذلك، في نهاية الخريف، محوت معظم تلك الخسائر مع تحسن توقعاتها قليلاً. والآن، أصبح أقل بنسبة 5% فقط مما كان عليه عندما قمت بتغطيته آخر مرة، مما يشير إلى الحاجة إلى تحليل محدث.
يستمر تآكل هامش أرباح الصناعة
شهدت شركة Southwest Airlines انخفاضًا كبيرًا في توقعات ربحية السهم طوال النصف الأخير من عام 2023. انخفض هدف ربحية السهم المتفق عليه لعام 2024 على طول الطريق إلى حوالي 1.7 دولار ولكنه عاد الآن إلى النطاق المتوسط إلى الأعلى البالغ 2 دولار حيث يتطلع نحو التكلفة تدابير الحد من النمو وقد أدى التحسن في توقعات دخلها إلى تحسن ملحوظ في تقييم “مضاعف الربحية” الآجل بناءً على توقعات الدخل لمدة عامين. انظر أدناه:
وبطبيعة الحال، تواصل شركة Southwest التداول بعلاوة تقييم كبيرة مقارنة بمعظم أقرانها. يبلغ “مضاعف الربحية” لثلاث سنوات لشركة LUV حاليًا 10.8X، لكن United Airlines Holdings, Inc. (UAL) هو 2.9X، وDelta Air Lines, Inc. (DAL) هو 4.85X، وAmerican Airlines Group Inc. (AAL) هو 3.25X. ومع ذلك، فإن “EV/EBITDA” الأمامي لشركة LUV هو 5.8X، بينما تتراوح الثلاثة الأخرى من 4.5X (الولايات المتحدة) إلى 6.8X (الأمريكية). وبالتالي، على الرغم من أنها تتمتع بعلاوة “السعر إلى الربحية”، إلا أنها تنبع إلى حد كبير من انخفاض عبء الرفع المالي للديون. على الرغم من أن ذلك يمكن رؤيته بشكل أفضل في نسبة “الدين إلى الأرباح قبل الفوائد والضرائب والإهلاك والاستهلاك”، إلا أن جميع شركات الطيران شهدت تقلبات شديدة في الأرباح قبل الفوائد والضرائب والإهلاك والاستهلاك في السنوات الأخيرة. ومع ذلك، فإن التناقض لا يزال واضحا في مستوى الرافعة المالية في الميزانية العمومية. انظر أدناه:
تبرز “سبيريت” كإبهام مؤلم مع توسع هائل في الرافعة المالية على مدى العقد الماضي، وهي مشكلة بالنظر إلى أن هوامش تشغيلها أقل بشكل طبيعي. تتمتع شركة ساوث ويست بأدنى مستوى من الرفع المالي بين هذه المجموعة، وعلى عكس معظمها، تجنبت نموًا كبيرًا في الديون في السنوات الأخيرة، حيث ارتفعت أقل من معظم الديون في عام 2020. وإذا أخذنا في الاعتبار هذه الحقيقة، فإن قيمة ساوث ويست يتم تقييمها على مستوى مماثل لمجموعة نظيراتها إذا افترضنا كومة الأرباح. ومن المثير للمشاكل أن صناعة الطيران بأكملها واجهت انخفاضًا مستمرًا في هوامش الربح منذ عام 2020. انظر أدناه:
ويتعلق هذا الرقم بهوامش الأرباح المتوقعة قبل الفوائد والضرائب والإهلاك والاستهلاك لمدة عامين قادمين، مما يعني أنه لا يأخذ في الاعتبار التقلبات قصيرة الأجل أو تأثير أسعار الفائدة. تعد شركة Southwest واحدة من أدنى الشركات في المجموعة، بالقرب من شركات الطيران المخفضة، حيث تبدو قدرتها على مواكبة ارتفاع التكاليف محدودة. مثل العديد من الشركات الأخرى، تتطلع شركة Southwest إلى إبطاء التوظيف لتجنب زيادة التكاليف الزائدة. كما هو الحال مع شركات الطيران الأصغر الأخرى، يبدو أن العديد من الطيارين “يستأنفون الغسيل”، مما يعني أنهم ينضمون إلى شركة ساوث ويست ولكنهم يغادرون في غضون أشهر للانضمام إلى شركات الطيران الأكبر ذات الرواتب المرتفعة. ووافقت الشركة مؤخرًا على زيادة الأجور بنسبة 50% على مدى السنوات الخمس المقبلة، مما يشير إلى استمرار نمو التكاليف.
وفي الوقت نفسه، تواجه شركات الطيران مثل ساوثويست ضغوطا هامشية على الرغم من انخفاض أسعار وقود الطائرات. كان هناك نقص في وقود الطائرات في عام 2020، مما أدى إلى نمو سريع في أسعار التذاكر. تظل أسعار التذاكر عمومًا عند نفس المستوى تقريبًا، لكن الوقود أصبح أكثر تكلفة، مما يعني أن نمو تكلفة العمالة في شركات الطيران قد عوض الانخفاض في أسعار الوقود. انظر أدناه:
ونظراً للقضايا الجيوسياسية التي تنطوي على سوق النفط، يجب علينا أن نفكر في كيفية رد فعل الصناعة إذا ارتفعت أسعار وقود الطائرات، حتى إلى نفس المستويات في عام 2022. ونظراً للنمو في تكاليف العمالة، فمن المحتمل أن صناعة الطيران لن تتمكن من التعامل مع أي زيادات طويلة الأمد في تكاليف الوقود. بشكل عام، لا أعتقد أن ضغوط الهامش في الجنوب الغربي ستنتهي، ولكن يبدو أنها يجب أن تتباطأ ما لم نشهد ارتفاعًا في تكاليف الوقود.
على أمل الركود؟
ومن المثير للاهتمام أن الشيء الوحيد الذي يمكن أن يفيد الجنوب الغربي قد يكون حدوث ركود صغير ومحتوى. إنها شركة طيران منخفضة التكلفة ولكنها لا تعاني من مشاكل الديون والجودة، كما تفعل معظم شركات الطيران “المخفضة”. وبالتالي، فهي تتمتع بهامش أمان أكبر من معظم شركات الطيران الأخرى. إذا تباطأ الاقتصاد الأمريكي وانجذب الناس نحو شركات الطيران منخفضة التكلفة، فمن المرجح أن تستفيد شركة ساوث ويست لأن إيراداتها قد تكون أكثر استقرارا، وأي انخفاض في السفر الجوي من شأنه أن يبطئ أو ينهي النقص في الطيارين.
بطبيعة الحال، في حين يحتاج الجنوب الغربي إلى صدمة لإبطاء النقص الزائد في العمالة، فمن المرجح أن تتقلب صناعة الطيران بين النقيضين. وفي “الأوقات الطيبة” مثل اليوم (بالنسبة لأحجام السفر الجوي)، أصبح النقص في العمالة كبيرا إلى الحد الذي أدى إلى انهيار هوامش أرباح شركات الطيران. ومع ذلك، فإن انخفاض الطلب على السفر يمكن أن يسبب العكس، حيث من المرجح أن تدفع شركات الطيران تكاليف أعلى مع انخفاض المبيعات حتى تقوم بتسريح العمال. وبالتالي، فإن الديون المرتفعة المقترنة بالتقلبات الدورية من المرجح أن تعني أن شركات الطيران القادرة على التوظيف والفصل بسرعة هي وحدها التي ستحقق نتائج جيدة. وبما أن شركة ساوثويست وافقت على زيادة أجور الطيارين بشكل كبير خلال العام المقبل، فهي في وضع سيئ لمواجهة ركود أكثر أهمية لأنها قد تدفع المزيد للطيارين عندما ينتهي النقص.
الخط السفلي
إذا قمنا بتعديل فروق الديون، يتم تقييم LUV بشكل معقول مقارنة بالمجموعة النظيرة لها. كما أنها أرخص من المعتاد، على الرغم من أن اتجاه هامشها الهابط يعوض ذلك. ونظراً لوضعها المالي واتجاهها، أعتقد أن تقييمها لا يزال مرتفعاً للغاية. ومع ذلك، على الرغم من أنني متشائم بشأن السهم، إلا أنني لست كذلك بشكل مفرط، ولن أراهن ضده اليوم.
بالنسبة لي، الخطر الأكثر أهمية هو أنه مع استمرار دورة السفر الجوي، فإنه سينتقل من طرف إلى آخر. وهو أحد طرفي “الطلب المرتفع” اليوم، الأمر الذي يؤدي إلى نقص العمالة وارتفاع الأجور. وبحلول نهاية العام، خاصة إذا ارتفعت أسعار الوقود، أتوقع أن ينخفض الطلب على السفر الجوي، مما يؤدي إلى انخفاض الإيرادات التي تفشل في تعويض نمو الأجور المرتفع. بعد ذلك، يمكن أن تكافح الشركة للاختيار بين تسريح العمال والنضال مع النقابة لخفض نمو الأجور الذي حددته في نهاية عام 2023. ومع ذلك، من المرجح أن تتعرض شركات الطيران الأكبر حجمًا بشكل سلبي أكبر لهذه المخاطر، في حين أن شركات الطيران المخفضة قد تواجه المزيد من الصعوبات. من الجنوب الغربي مع استمرار نمو تكلفة العمالة. بالنسبة لي، الجنوب الغربي لديه “الأسوأ من كليهما”، ولكن أسعاره متوسطة المستوى يمكن تكون أيضا فائدة التنويع.
