شركة أمباك: التخلص أخيراً من الأزمة المالية الكبرى (NYSE:AMBC)

مجموعة امباك المالية (بورصة نيويورك: أمبك) هي حالة مثيرة للاهتمام لشركة تأمين التحول. كانت الأزمة المالية لعام 2008، المعروفة باسم شركة ضمان السندات البلدية الأمريكية منذ عقود مضت، قد أجبرت الشركة على الدخول في موقف حرج، حيث قدمت ضمانات تأمينية على العديد من السندات. السندات التي دخلت في التخلف عن السداد. ولأكثر من عقد من الزمان، عملت على حل هذه الالتزامات الضخمة، والبقاء على قدميها، وتطوير نموذج أعمالها.

مع ظهور نتائج السنة المالية 2023 الشهر الماضي، فهي فرصة جيدة لتقييم وضع هذه الشركة، ومهما كان رأينا في العمل الآن، أعتقد أنها فرصة تعليمية جيدة.

التاريخ المالي

على مدى العقد الماضي، كان الأمر صعبًا بالنسبة لسعر سهم AMBC.

إنه حوالي نصف ما كان عليه من قبل. وهذا ليس مفاجئا، مع الأخذ في الاعتبار أنها كانت شركة متقلصة تكافح من أجل إدارة جريانها خط الضمان.

الإيرادات هي حوالي نصف ما كان ممكنا في النصف الأول من العقد. وفي الوقت نفسه، أصبح تراجع الميزانية العمومية أكثر وضوحا.

وبهذا المقياس، أصبح العمل أقل من نصف ما كان عليه من قبل. ومع ذلك، فإن نظرة أكثر دقة تظهر تطورًا مثيرًا للاهتمام.

وأصبحت مطالباتهم غير المدفوعة أقل بكثير، في حين زادت القيمة الدفترية الملموسة فعليا عما كانت عليه. يتجاوز TBV بالفعل مطالباتهم غير المدفوعة الآن (وهو شيء أحب دائمًا رؤيته مع التأمين). وهذا يدل على أن الوضع المالي للشركة قد تحسن بشكل كبير، مع إزالة الكثير من المخاطر بالنسبة للمساهمين في المستقبل. دعونا نتفحص بمزيد من التفصيل، بالرغم من ذلك.

ورقة التوازن

أول شيء يجب التحقق منه هو الأصول.

وتظهر الشركة حوالي 2.6 مليار دولار في محفظتها الاستثمارية. يتم الإبلاغ عن بضعة مليارات من الأصول المماثلة من خلال VIEs الخاصة بهم. دعونا نلقي نظرة على المحفظة المناسبة أولاً.

يتم استثمار معظمها في الأوراق المالية ذات الاستحقاق الثابت، والعديد منها عبارة عن إصدارات تجارية، مثل سندات الرهن العقاري وسندات القروض المضمونة.

تمثل VIEs أعمال الضمان القديم (نموذج 2023 10K، الصفحة 104). وكما رأينا أعلاه، فإن هذه الأمور لها تفصيل أبسط ولكنها تميل عمومًا نحو قضايا الشركات أيضًا.

وبالنظر إلى الالتزامات، لا ينبغي أن يكون من المستغرب أن يأتي الجزء الأكبر منها من هذه الكيانات الاقتصادية المتنافسة.

ومع ذلك، فإن الديون طويلة الأجل لشركة VIE تستحق بعد عام 2030. ومع ذلك، فإن 519 مليون دولار من الديون طويلة الأجل للشركة القابضة تستحق في شهر يونيو/حزيران المقبل. نظرًا لوضعها النقدي البالغ 28 مليون دولار، فمن المحتمل أن تضطر إلى تصفية بعض محفظتها لتغطية هذا المبلغ أو إعادة التمويل بسعر أعلى بكثير على الأرجح.

وبشكل عام، تبدو الميزانية العمومية سليمة وقادرة على الوفاء بالالتزامات المقبلة، حتى لو كان التركيز في السندات غير الحكومية أقل أمانا.

الأعمال تمضي قدمًا

لقد قامت شركة Ambac بتحويل نفسها ووضع نفسها في مكان يسمح لها بتأمين نوع مختلف من التأمين: التأمين على حوادث الممتلكات المتخصصة. وتتكون من ثلاثة مكونات لمنصتها لدعم هذا العمل الجديد: Everspan، وCirrata، وRedgrove. (تمتلك شركة Redgrove حصص الأقلية في عمليات أخرى، وستكون معظم المناقشة حول الشركتين الأخريين.)

والسبب وراء هذا التحول بسيط. تريد الشركة الانتقال إلى خط التأمين الذي تعتقد أنه لا يقدم نفس مستوى المخاطر مثل النموذج القديم.

تشير الشركة إلى أن سوق الولايات المتحدة قد نما بشكل كبير على مدار العقد، حيث بلغت أقساط التأمين المكتتبة 38 مليار دولار في عام 2014 حتى 68 مليار دولار بحلول عام 2022. ولاعتقادهم أن الطلب على هذه المنتجات المتخصصة سيستمر في الارتفاع، فهم يريدون ركوب هذه الموجة.

ومع ذلك، فمن الأهمية بمكان أن نؤكد أنهم لا يقتصرون على هذا النوع من منتجات التأمين فحسب، بل يركزون على نموذج يحركه MGA لتوزيع منتجاتهم. كما توضح الشركة في كتابها 10K (صفحة 5):

MGA/Us هي أنواع متخصصة من وكلاء التأمين أو الوسطاء الذين يتمتعون بسلطة الاكتتاب من شركة التأمين، وإدارة البرامج والتفاوض على العقود نيابة عنهم. تعد هذه وسيلة مفيدة بشكل خاص لشركات التأمين على الممتلكات والحوادث حيث تميل MGA/Us إلى المشاركة في سوق الخدمات البيئية والاجتماعية حيث تكون هناك حاجة إلى خبرة متخصصة لضمان السياسات.

بالإضافة إلى ذلك، تعد MGA/Us وسيلة فعالة من حيث التكلفة لشركة التأمين أو شركة إعادة التأمين للوصول إلى فئة معينة من الأعمال التي تجدها جذابة أو تطويرها نظرًا لأن MGA/U تمتلك بالفعل خبرة في المنتج وقدرات التوزيع.

تستشهد الشركة ببيانات الصناعة التي تشير إلى ملف تعريف المخاطر الأفضل لشركة MGA. إن الاختلاف ببضع مئات من نقاط الأساس في نسب الخسارة يمكن أن يعني هوامش أعلى بكثير للمساهمين.

من الصعب أن نقول الكثير عن مدى نجاح شركة Ambac في تحقيق هذا الهدف، حيث إنها لا تزال تعمل على بناء هذا العمل وتوسيع نطاقه. ومع ذلك، انتهى عام 2023 مع قيام شركة Evergreen بتخفيض نسبتها المجمعة ووصولها إلى مستوى 100%.

وقد فعلت ذلك مع زيادة تنويع منتجاتها التأمينية، كما هو موضح أدناه.

نحن بحاجة للحديث عن المكون الرئيسي الآخر للمنصة، رغم ذلك: Cirrata.

وفي الوقت نفسه، تقوم شركة Cirrata بعمل MGA بنفسها. كما هو موضح أعلاه، توفر الشركات التابعة لها أرباحًا على أساس الرسوم من العمولات على الاكتتاب. تسعى Ambac إلى الاستحواذ على أعمال MGA أخرى (أو إطلاق كيانات جديدة) وإضافتها إلى المنصة. وعلى عكس منتجات التأمين، فإن هذا المكون خفيف رأس المال ويسمح بنمو إضافي أسهل.

تقييم

هناك بعض التحديات هنا التي أحتاج إلى معالجتها. عادة، بالنسبة لشركة التأمين، آخذ القيمة الدفترية الملموسة وأضيف إليها أرباحًا مخفضة لمدة عشر سنوات. مع تحول شركة Ambac مؤخرًا، أصبح من الصعب تحديد فكرة عن الأرباح العادية.

مع صافي دخل يبلغ 4 ملايين دولار وصافي دخل Ambac المعدل عند 93 دولارًا، فإن هذا يحدث فرقًا كبيرًا. العديد من البنود التي تم حلها بين الرقمين هي إما غير نقدية بطبيعتها أو تكاليف عرضية (مثل الدعاوى القضائية). ومع ذلك، أعتقد أن هناك حاجة إلى مزيد من الوقت وإثبات التنفيذ قبل أن أحاول حساب الأرباح المستقبلية.

هناك عدة أسباب للقلق. أعتقد أننا في المنطقة الوسطى بين توقعات خفض أسعار الفائدة أو المزيد من الارتفاعات، بالإضافة إلى ما إذا كان سيكون هناك ركود أم لا. يمكن أن يؤدي الركود بسهولة إلى الإضرار بالمبيعات ويؤدي إلى خسارة دخل الاستثمار من محفظة الشركات ذات الدخل الثابت ذات الدخل الثابت. إن التخلف عن هذه المشكلات في كتابهم من شأنه أيضًا أن يقلل من حجم TBV.

يبلغ سعر TBV 985 مليون دولار أمريكي في نهاية عام 2023، بسعر 21.79 دولارًا أمريكيًا للسهم الواحد. إذا لم يكن هناك شيء آخر، يمكننا أن نبدأ بقول ذلك 21.79 دولارًا هي القيمة العادلة واستمر في مراقبة Ambac لإجراء التحسينات ومعرفة ما إذا كان التقييم يستحق المراجعة. وبالنظر إلى القيمة السوقية التي تبلغ حاليًا 685 مليون دولار، أي حوالي 15 دولارًا للسهم الواحد، يعد هذا خصمًا جيدًا، مع وجود مجال للكثير من الارتفاع إذا قامت Ambac بكل ما تنوي القيام به.

خاتمة

يعرف المستثمرون على المدى الطويل أن الاختيار الدقيق مهم في سوق الأوراق المالية. ولم تحرر شركة أمباك نفسها إلا مؤخراً من القيود التي فرضها عليها نموذج أعمالها الرديء الذي يعود إلى ما قبل عام 2008، وسوف تظل بقايا ذلك النموذج تظهر في نتائجها المعلنة لبعض الوقت. إنه صدى من الماضي يذكرنا بأهمية العناية الواجبة والانتقائية فيما يتعلق بالسعر.

ولحسن الحظ، أصبحت شركة Ambac الآن شركة مختلفة تمامًا ولديها نموذج أكثر عملية. وبينما تستمر الشكوك حول التنفيذ، كان السوق بطيئًا في مكافأة بعض الحقائق، ويتم تداول الأسهم بسعر مخفض حتى مع النتائج المخيبة للآمال في المستقبل. وهذا يعطي المستثمرين الصبورين سعر دخول لائق حتى للحصول على نتائج متواضعة، مع إمكانية الاستفادة من النجاح القاتل.

على الرغم من أنني لن أجعلها أكبر ممتلكاتي، إلا أنني أعتقد في النهاية أن الحقائق الحالية تشير إلى عدم تناسق جذاب بين المخاطر والمكافآت. لهذا السبب، أعتبر شراء AMBC معقولًا.