في حين ارتفعت أسهم التكنولوجيا بشكل حاد خلال العام الماضي، كانت أسماء التجارة الإلكترونية بمثابة عائق كبير. وقد أدى ضعف الإنفاق الاستهلاكي، بما في ذلك فئة المنازل على وجه الخصوص، إلى معاقبة هذه الأسهم ودفع نمو الإيرادات والأرباح إلى الانخفاض بشكل كبير.
وايفير (بورصة نيويورك:دبليو) ناضل على هذه الخلفية. كان بائع الأثاث عبر الإنترنت نجمًا رئيسيًا للنمو خلال الوباء عندما تجاوز نمو الإيرادات في وقت ما 2x على أساس سنوي. لكن الآن، تكافح الشركة لتظل مربحة مع تراجع قاعدة عملائها وزيادة التكاليف.
لقد كتبت آخر مرة مقالة محايدة عن Wayfair في أكتوبر، عندما كان السهم يتداول بالقرب من أدنى مستوى 50 دولارًا. في ذلك الوقت، كنت قد أشرت إلى ضعف نمو إيرادات الشركة والبيئة الكلية الصعبة باعتبارها الأسباب الرئيسية التي تجعلني لا أتطرق إلى السهم في أي مكان فوق 40 دولارًا.
ومنذ ذلك الحين، قامت شركة Wayfair بذلك أعلنت عن تسريح جماعي للعمال – وهو ما سأغطيه في القسم التالي. ومع ذلك، أعتقد أن هذه الخطوة غير كافية لعودة Wayfair إلى الربحية ذات المغزى، ولا يزال تقييمها غنيًا مقابل المقاييس المعدلة. بالإضافة إلى ذلك، يستمر عدد العملاء ومتوسط أحجام التذاكر في الانخفاض – وهي إشارة إلى استمرار الطلب الضعيف. في ضوء كل هذه العوامل، سأخفض تقييمي على Wayfair إلى يبيع – في سوق الأوراق المالية الساخنة والمكلفة، هناك استثمارات أفضل (وأكثر أمانًا) يمكن الاعتماد عليها.
فيما يلي العلامات الحمراء الرئيسية ضد Wayfair:
- قد تطول دورات الاستبدال. يحتفظ العملاء بكل شيء لفترة أطول: السيارات والتكنولوجيا والأثاث. وبما أن الركود الحالي يدفع المزيد والمزيد من الأسر إلى كبح جماح ميزانياتها، فقد تستمر المبيعات في Wayfair في التباطؤ.
- سوق تنافسية بشكل لا يصدق. تتنافس Wayfair بشكل مباشر مع ماركات الأثاث الأخرى، وبائعي التجارة الإلكترونية المنافسين، والجهات الفاعلة ذات الميزانية المحدودة مثل IKEA، وعدد كبير من الأسماء الأخرى.
- مربحة بالكاد. في الوقت الحالي، لا تكاد شركة Wayfair تحقق سوى هوامش ربح معدلة قبل الفوائد والضرائب والإهلاك والاستهلاك (EBITDA) مكونة من رقم واحد، بينما تتعامل في الوقت نفسه مع مقارنة الإيرادات السلبية. في شركة ذات هوامش إجمالية منخفضة كهذه، من الصعب أن نفهم ما هي المحفزات التي تمتلكها Wayfair تحت جعبتها لدفعها إلى ربحية ذات مغزى لتبرير تقييمها. حتى عمليات تسريح العمال التي تم الإعلان عنها مؤخرًا لن تؤدي إلا إلى دفع Wayfair إلى ربحية الأرباح قبل الفوائد والضرائب والإهلاك والاستهلاك، وليس بما يكفي لتبرير تقييمها.
- غارق في الديون. لدى Wayfair ما يقرب من 2 مليار دولار من صافي الديون في دفاترها. والخبر السار هو أن الشركة الآن بالكاد إيجابية بشأن FCF، ولكن في بيئة عالية الفائدة، فإن ديون Wayfair ستضعف أرباحها المحتملة.
الابتعاد عن هذا الاسم.
عمليات تسريح العمال بالكاد تحرك الإبرة لجعل تقييم Wayfair جذابًا
في أوائل شهر يناير، أعلنت شركة Wayfair أنها ستستغني عن 1650 موظفًا يمثلون الشركة 13% من قوتها العاملة العالمية. وتحت هذا الرقم، قامت الشركة أيضًا بخفض 19% من موظفيها في عملية إعادة تنظيم كبيرة.
مزيد من التفاصيل في لقطة من الإعلان أدناه:
تخفيض القوى العاملة في Wayfair (بيان صحفي من Wayfair)
وبشكل عام، تتوقع الشركة أن يتم تسليم الوظائف التي تم إلغاؤها 280 مليون دولار من وفورات في التكاليف السنوية. أيضًا، في سيناريو افتراضي تتمتع فيه Wayfair بنمو ثابت في الإيرادات في العام المالي المقبل (السنة المالية 24) مع تحميل كل هذه المدخرات، تتوقع الشركة تحقيق 600 مليون دولار من الأرباح المعدلة قبل الفوائد والضرائب والإهلاك والاستهلاك.
يبدو أن الإيرادات الثابتة قابلة للتنفيذ. بدأت شركات العام السابق تصبح أسهل بالنسبة لشركة Wayfair، وعادت الشركة إلى نمو الإيرادات في الربع الأخير. ومن المفترض أن يواجه العام المالي 2024 منافسات سهلة مماثلة مقارنة بالعام المالي 2023. لكن افتراض 600 مليون دولار أمريكي من الأرباح قبل الفوائد والضرائب والإهلاك والاستهلاك (EBITDA) المعدلة مقابل 12 مليار دولار أمريكي من الإيرادات يعني ضمنًا هامش أرباح قبل الفوائد والضرائب والإهلاك والاستهلاك (EBITDA) معدل بنسبة 5٪: مقابل 3.3٪ في الربع الأخير و2.4٪ في السنة المالية 23 حتى الآن. من الواضح أن عمليات التسريح الكبيرة للعمال تمثل رياحًا مواتية كبيرة هنا، لكن لا يمكننا أيضًا تجاهل حقيقة ذلك دخلت مساحة السلع الاستهلاكية في بيئة ترويجية للغاية. على هذا النحو، قد يتطلب الأمر إجراءات سعرية وخصومات كبيرة لشركة Wayfair للحفاظ على إيرادات ثابتة – مما قد يؤدي إلى تآكل مدخراتها التشغيلية.
نلاحظ أيضًا أنه حتى لو وصلت Wayfair إلى 600 مليون دولار من الأرباح المعدلة قبل الفوائد والضرائب والإهلاك والاستهلاك، فإن السهم اليوم ليس رخيصًا تمامًا مقابل هذا التوقعات.
وبأسعار الأسهم الحالية بالقرب من 56 دولارًا، يتم تداول Wayfair بقيمة سوقية تبلغ 6.65 مليار دولار. بعد أن قمنا بتصفية مبلغ 1.28 مليار دولار نقدًا و3.21 مليار دولار من الديون في أحدث ميزانية عمومية لشركة Wayfair، فإن النتيجة التي حققتها الشركة قيمة المؤسسة 8.58 مليار دولار.
مقابل هدف الإدارة الافتراضي للأرباح قبل الفوائد والضرائب والإهلاك والاستهلاك (EBITDA) بقيمة 600 مليون دولار، والذي يفترض توفير عام كامل من تخفيضات عدد الموظفين (والذي لا يأخذ في الاعتبار تكاليف إنهاء الخدمة التي يجب دفعها خلال العام، أو أي تأخير خطي/توقيت للأدوار الملغية)، Wayfair المتداولة في 14.3x EV/السنة المالية 2024 المعدلة قبل الفوائد والضرائب والإهلاك والاستهلاك.
الآن، لا توجد شركات نظيفة دقيقة لـ Wayfair. ولكن تجدر الإشارة إلى أن شركة Amazon (AMZN) الرائدة في مجال التجارة الإلكترونية لديها مضاعف أرباح قبل الفوائد والضرائب والإهلاك والاستهلاك (EBITDA) أقل من Wayfair، وأمازون أسرع نموًا بكثير (مع الرياح الخلفية من AWS) وأكثر ربحية من Wayfair.
في ضوء نمو إيرادات Wayfair القريب من الصفر وانكماش العملاء، لن أدفع أكثر من 10 أضعاف مضاعف الأرباح قبل الفوائد والضرائب والإهلاك والاستهلاك لهذا السهم.
تعرض مقاييس الربع الثالث انكماش العملاء والأوامر ذات القيمة المنخفضة
من وجهة نظري، فإن اتجاهات Wayfair الأخيرة مختلطة إلى حد ما. ألق نظرة على أبرز أحداث الربع الثالث أدناه:
مقاييس Wayfair Q3 الرئيسية (إصدار أرباح Wayfair Q3)
على الجانب المشرق: عادت Wayfair إلى نمو إيجابي في الإيرادات بنسبة 4% على أساس سنوي في الربع الثالث، وهو تحسن حاد مقابل انخفاض بنسبة -3% على أساس سنوي في الربع الثاني. ومع ذلك، فقد خالف هذا التوقعات المتفق عليها البالغة 2.90 مليار دولار (+5% على أساس سنوي) بهامش نقطة واحدة، وكان الدافع الأكبر وراء التسارع هو انخفاض شركات العام السابق.
والأمر الثاني المهم: تحسن إجمالي الهوامش إلى 31.1%، ورافعة مالية قدرها 210 نقاط أساس مقابل 29.0% في الربع نفسه من العام الماضي؛ مدفوعة بالتحسينات اللوجستية المستمرة وتكاليف التشغيل.
ولكن هذا هو المكان الذي تنتهي فيه الأخبار الجيدة. يستمر المزيد والمزيد من عملاء Wayfair في التراجع والخلل، حيث بلغ إجمالي عملاء LTM 22.3 مليونًا بانخفاض -1٪ على أساس سنوي. مما زاد الطين بلة: كما انخفض صافي الإيرادات لكل عميل نشط بنسبة -2% على أساس سنوي وانخفض متوسط قيم الطلب بنسبة -9٪ على أساس سنوي إلى 297 دولارًا.
سيكون التسعير عنصرًا رئيسيًا يجب مراقبته في السنة المالية 24. تشير الإدارة إلى أن المنافسين على مستوى الصناعة أعادوا استثمار وفورات التكاليف اللوجستية في السعر في محاولة لتحفيز الطلب. تصريحات الرئيس التنفيذي نيراج شاه بشأن مكالمة أرباح الربع الثالث:
أحد مجالات تركيزنا على المدى الطويل هو التحكم في عناصر التحكم. وأنت ترى أننا حافظنا، وسنستمر، على إحكام قبضتنا على زمام الأمور، حتى مع وجود بيئة كلية متقلبة من حولنا. لقد قادنا اتجاه الطلب المتحسن لدينا إلى مكان حيث عاد صافي الإيرادات إلى النمو الإيجابي في هذا الربع، حتى مع استمرار متوسط قيم الطلب في التطبيع مقارنة بالعام الماضي.
ومع الضغوط التضخمية الكبيرة عبر الشحن البحري والمواد الخام الخارجة من النظام، لم يكن من المفاجئ أن نرى مستويات التسعير تستمر في العودة إلى نطاق أكثر طبيعية لهذه الفئة. لقد سمعنا الكثير من الجدل حول AOV خلال الصيف حيث حاول المستثمرون تجميع النقاط التي ستستقر فيها المستويات.
تشير محادثاتنا مع الموردين إلى أن الأسعار يجب أن تستمر في الترشيد في الربع الرابع، وهو ما نتوقع أن يمثل أدنى مستوى على أساس سنوي. من شأن انخفاض AOVs جنبًا إلى جنب أن يعزز الوصفة الأساسية التي تساهم في نمو طلبنا والحصول على الأسهم. وهذا أمر مشجع بشكل خاص عندما نفكر في السلوك المتكرر القوي لعملائنا عندما يأتي ما يقرب من 80٪ من الطلبات في عام 2023 حتى الآن من المتسوقين العائدين.
لا يمكننا أن نتجاهل حقيقة أن الضعف المستمر في سوق الإسكان، مدفوعًا بالرياح المعاكسة المزدوجة المتمثلة في ارتفاع أسعار الفائدة بالإضافة إلى انخفاض مخزون المساكن، لا يزال يضغط على مساحة السلع المنزلية. قد يتضمن هدف Wayfair المتمثل في الحفاظ على حصتها في السوق منافسة سعرية أكثر قوة – والتي، مرة أخرى، قد تأكل مدخرات الشركة التشغيلية.
المخاطر الصعودية والوجبات السريعة الرئيسية
حتى مع وجود خطة رئيسية لخفض التكاليف، أعتقد أن Wayfair ستظل تكافح من أجل تحقيق ربحية ذات معنى هذا العام حيث يهدد تباطؤ الطلب على الإسكان والسلع المنزلية نموها الإجمالي.
هناك بطبيعة الحال العديد من “المخاطر الإيجابية” التي قد تطرأ على نظريتي الهبوطية. إن قدرة Wayfair على تحقيق هوامش إجمالية أعلى وتوفير التكاليف اللوجستية تمنح الشركة مجالًا واسعًا للتنفس لتجربة التسعير، كما ذكرنا سابقًا، وفي هذه البيئة الاستهلاكية الموجهة نحو الصفقات، قد توفر مرونة العملاء الأعلى من المتوقع زيادات كبيرة في الحجم تعويض الهوامش المحتملة مع وفورات الحجم. نلاحظ أيضًا أنه من خلال دمج Wayfair للواقع المعزز/الواقع الافتراضي في تطبيقها، قد تتمتع الشركة بالرياح الخلفية العلمانية التي تحول المزيد من العملاء بعيدًا عن “صالات العرض بالتجزئة” ويتجهون إلى التجارة الإلكترونية.
ومع ذلك، ما زلت أعتقد أن المخاطر تفوق الفرص المحتملة. استمر في البقاء على الهامش هنا.
