الإنترنت مليء ببعض التغييرات في المحفظة التي أبلغت عنها شركة Berkshire Hathaway (BRK.A) (BRK.B) في أحدث ملفاتها 13F. ما يجذب معظم الاهتمام هو التصرفات، مثل مثل بيع StoneCo (ناسداك: ستني)، بعد الاحتفاظ بالأسهم منذ الاكتتاب العام. كملاحظة جانبية، الشيء الذي يضيف فضولًا إلى التسجيل هو حقيقة أنهم طلبوا من هيئة الأوراق المالية والبورصة للربع الثاني على التوالي الاحتفاظ بحيازتهم، وما زالوا يشترون سرًا، ولكن رويترز كما يشير بيركشاير “… ألمحت إلى أن استثمارها السري قد يشمل بنكًا أو شركة تمويل أو شركة تأمين لأنها أنفقت مؤخرًا 1.2 مليار دولار على الأسهم في هذا القطاع.”
سوف نركز على بيع StoneCo، لأننا نعتقد أن هذه الشركة لا تزال مقومة بأقل من قيمتها الحقيقية، ومن المفاجئ جدًا أن يتم بيعها الآن بعد أن تم بيعها احتفظت بالأسهم منذ الاكتتاب العام لعام 2018 بسعر 24 دولارًا للسهم الواحد. لقد باعوا جزءًا من المركز بربح جيد، ولكن لا يزال من الصعب فهم سبب بيعهم للأسهم المتبقية بسعر أقل من سعر الاكتتاب العام، عندما يبدو أن الشركة أخيرًا تدير تحولًا ناجحًا، بعد بعض الأخطاء.
على أي حال، من المهم الإشارة إلى أن هذا ليس اختيار بافيت، في الوقت الذي أفيد فيه أن تود كومز كان مسؤولاً عن استثمار ما يقرب من 600 مليون دولار في شركتين واعدتين في مجال التكنولوجيا المالية في الأسواق الناشئة، StoneCo في البرازيل وPaytm في الهند. اعتاد تود كومز على إدارة صندوق تحوط كان يركز بشكل كبير على الشركات المالية التي تسمى Castle Point Capital. كما قاد تود كومز وتيد ويشلر شركة بيركشاير هاثاواي للاستثمار في فيزا (V) وماستركارد (MA)، حيث بدا بافيت موافقًا على هذه القرارات، قائلًا في اجتماع المساهمين في بيركشاير في ذلك العام إن “المدفوعات هي صفقة ضخمة في جميع أنحاء العالم”.
لسوء الحظ بالنسبة للمساهمين في شركة بيركشاير هاثاواي، فإن الاستثمارين الصغيرين في مجال التكنولوجيا المالية لم يحققا نتائج جيدة للشركة. في نهاية العام الماضي، أفيد أن شركة Berkshire قد باعت أسهمها في شركة One 97 Communications المالكة لشركة Paytm، بخسارة بلغت 40% تقريبًا، وتبع ذلك الآن بيع أسهمها المتبقية في StoneCo.
جوجل
أسباب محتملة
يمكننا التفكير في عدة أسباب قد تؤدي إلى التصرف في منصب StoneCo بواسطة Todd Combs. أحدهما هو أنه ببساطة يشارك في التشاؤم العام تجاه شركات التكنولوجيا المالية وشركات الدفع الخالصة. كان المستثمرون متحمسين للغاية بشأن هذا القطاع قبل بضع سنوات، حيث خصصوا مضاعفات عالية نظراً لتوقعات النمو العالية. وفي حين أن العديد من هذه الشركات حققت نمواً مثيراً للإعجاب خلال السنوات الخمس الماضية، فقد أصبح من الواضح أيضاً أن هناك تمايزاً ضئيلاً نسبياً، وأن التسعير تعرض للضغوط. وبعبارة أخرى، فقد تبين أن “الخندق التنافسي” لهذه الشركات أضعف مقارنة بتلك الخاصة بشركات فيزا، وماستركارد، وأميركا إكسبريس (AXP).
ومع ذلك، فمن الغريب البيع بعد انخفاض بنسبة تزيد عن 80%، وهو ما يجعلنا نتساءل عما إذا كان من الممكن أن يكون البيع مرتبطًا بعملية الاستحواذ الغامضة التي طلبوا من هيئة الأوراق المالية والبورصات الحفاظ على سريتها. عندما كان بافيت يشتري أسهم بيرلينجتون نورثرن، كان يقلل من ممتلكاته في نورفولك ساذرن (NSC) ويونيون باسيفيك (UNP). لقد باع في النهاية جميع استثماراته الأخرى في السكك الحديدية بشكل أساسي، من أجل تقليل مخاطر الاستحواذ الكامل على بيرلينجتون نورثرن الذي قد يواجه مشكلات تتعلق بمكافحة الاحتكار أو المسائل التنظيمية. ربما تبيع شركة بيركشاير هاثاواي هذه المرة استثماراتها في مجال التكنولوجيا المالية لإجراء عملية استحواذ كبيرة في هذا المجال؟
نبذة عن الشركة
StoneCo هي شركة دفع برازيلية ناجحة للغاية، وقد توسعت لتشمل الخدمات المصرفية وعروض البرمجيات. لقد حاولوا سابقًا تقديم الائتمان لبعض عملائهم، لكنهم لم يكونوا حذرين للغاية في المرة الأولى، مما أدى إلى قروض وخسائر مفرطة متعثرة. كان على الشركة بشكل أساسي إعادة تشغيل هذا العمل من الصفر، ووظفت الكثير من المواهب الخارجية وفكرت في أفضل السبل لتنفيذ عروضها، ويبدو أن هذه المرة تحقق نتائج أفضل بكثير. وتستند عملية الائتمان الجديدة إلى الدروس المستفادة السابقة ويتم تنفيذها بنهج حذر.
في كثير من النواحي، تشبه StoneCo شركة Toast (TOST)، التي حققت نجاحًا كبيرًا من خلال تجميع المدفوعات والبرامج، على الرغم من أن Toast تركز على صناعة المطاعم، بينما تقدم StoneCo عروضًا أوسع للشركات الصغيرة والمتوسطة، بدءًا من تجار التجزئة ووصولاً إلى محطات الوقود. والصيدليات والمطاعم ومصففي الشعر وما إلى ذلك. ما اكتشفته كلتا الشركتين هو أنه كلما زاد اندماجهما في عمليات عملائهما من خلال توفير برامج مخصصة وائتمانات وما إلى ذلك، زادت أدوات تحقيق الدخل المتاحة لهما. بشكل عام، العملاء الذين يشترون حلولاً متعددة منهم يحققون ربحية أكبر بكثير.
نمو
لقد زادت إيرادات الشركة بمقدار 10 أضعاف تقريبًا مقارنة بالوقت الذي قامت فيه شركة بيركشاير هاثاواي بالاستثمار في الشركة. على الرغم من بعض الأخطاء، مثل المحاولة الأولى لتقديم حل ائتماني لم يتم تصميمه بشكل جيد، والاستثمار السيئ في Banco Inter والذي تخلصت منه لاحقًا، إلا أن الشركة حققت تقدمًا جيدًا في النمو وأصبحت لا غنى عنها للعملاء.
العرض التقديمي للمستثمرين في شركة StoneCo
علاوة على ذلك، فإن الفرصة كبيرة جدًا بحيث يمكنهم على الأرجح الحفاظ على نمو دخلهم لعدة سنوات أخرى بمعدل مرتفع جدًا. شاركت الشركة شريحة مثيرة للاهتمام خلال يوم المستثمر الخاص بهم في نهاية العام الماضي، حيث أظهروا أنهم اخترقوا أقل من 1٪ مما يعتقدون أنه فرصتهم في السوق.
العرض التقديمي للمستثمرين في شركة StoneCo
ميزة تنافسية
على الرغم من أننا نعتقد دائمًا أن هناك اختلافًا بسيطًا نسبيًا في معالجة المدفوعات، بما يتجاوز التكنولوجيا الأكثر استقرارًا والأسرع، ودعمًا أفضل للعملاء، إلا أن هناك طرقًا أخرى يمكن للشركات في هذا المجال من خلالها تحقيق الدخل من مواقعها الرئيسية في سلسلة القيمة.
لقد أدركت شركات مثل Toast وStoneCo أن البرامج يمكن أن تكون عامل تمييز رئيسي، وهذا يعني المساعدة في الأمور التي تتراوح من كشوف المرتبات والضرائب إلى التكامل بسلاسة مع تطبيقات توصيل الطعام، وما إلى ذلك.
وبعيدًا عن البرامج، يمكنهم أيضًا تحقيق الدخل من علاقاتهم مع العملاء من خلال تقديم الائتمان، وهم في وضع رائع لتقييم المخاطر، حيث يمكنهم رؤية الكثير من المعاملات المالية لهؤلاء العملاء. ولذلك ليس من المستغرب أنه كلما زاد عدد المنتجات التي يستخدمها عملاؤهم، أصبحت هذه العلاقات أكثر ربحية. ويصبح من الصعب أيضًا أن يتم استبدالك بمنافس يقدم عمولة معاملات أقل قليلاً، حيث تصبح تكلفة التبديل كبيرة بمجرد اندماج العملاء بشكل كامل مع حلول البرامج والائتمان والدفع. وكما يتبين أدناه، فإن متوسط الإيرادات أعلى بكثير بالنسبة للعملاء الذين يستخدمون أكثر من ثلاثة من منتجاتهم، وهناك مجال كبير للتوسع في هذا الصدد.
العرض التقديمي للمستثمرين في شركة StoneCo
وأخيرًا، قامت شركات مثل StoneCo باستثمارات كبيرة في مراكز الدعم الإقليمية، والوعي بالعلامة التجارية، والخدمات اللوجستية للتوزيع. تعد منصة العمليات هذه أحد الأصول الإستراتيجية، وهذا يعني أن الشركة يمكنها الآن التوسع باستثمارات إضافية قليلة نسبيًا.
المالية
شهدت هوامش الربح لشركة StoneCo انخفاضًا كبيرًا، لكن العامين الماضيين بدأا في التعافي، مما يدل على أن استراتيجية التحول التي تتبعها الشركة أثبتت نجاحها. على الرغم من المنافسة التسعيرية الشديدة، بما في ذلك من أمثال MercadoLibre (MELI)، مع عروض MercadoPago الشهيرة.
خلال العرض التقديمي الخاص بيوم المستثمر لشهر نوفمبر، قالت الشركة إنها لا تزال ملتزمة بتحسين تحقيق الدخل، الآن مع مجموعة أوسع من الأدوات التي تتراوح من البرامج إلى الائتمان والخدمات الإضافية الأخرى. تفي الشركة بوعدها بتحسين الربحية وتوليد النقد، كما يتضح من معدل الاستلام التصاعدي.
العرض التقديمي للمستثمرين في شركة StoneCo
الآفاق
وبالتطلع إلى المستقبل، وضعت الشركة لنفسها أهدافًا طموحة للغاية، بما في ذلك زيادة إجمالي حجم المدفوعات بأرقام مضاعفة، وزيادة معدل قبولها، وتحقيق نمو في الأرباح يتجاوز 30٪. هدفهم الصافي المعدل لعام 2027 هو 4.3 مليار ريال برازيلي، أي ما يقرب من 864 مليون دولار. نظرًا لقيمتها السوقية البالغة 5 مليارات دولار تقريبًا، فإن هذا من شأنه أن يترجم إلى سعر / أرباح تبلغ حوالي 6 أضعاف الأرباح المتوقعة.
العرض التقديمي للمستثمرين في شركة StoneCo
وهذا ممكن جزئيًا بفضل الاستثمارات الضخمة التي قاموا بها في العقد الماضي لإنشاء الخدمات اللوجستية والعمليات الخاصة بهم في جميع أنحاء البلاد. ويمكنها الآن النمو والتوسع مع زيادات هامشية نسبيًا في رأس المال، مما يعني أنها يمكن أن تتمتع بقدر كبير من النفوذ التشغيلي، مع نمو التكاليف بمعدل أبطأ بكثير مقارنة بالإيرادات.
العرض التقديمي للمستثمرين في شركة StoneCo
تقييم
يتم تداول معظم الشركات في هذا القطاع بتقييمات منخفضة، وربما يكون Adyen هو الاستثناء الوحيد الذي لا يزال يتطلب علاوة نسبية. إن حجمها ومنصتها الفريدة يعني أن لديها على الأرجح خندقًا تنافسيًا أقوى مقارنة بالباقي، ولكننا وجدنا أن العلاوة مرتفعة للغاية.
على الرغم من الارتداد الأخير من أدنى مستوياته منذ عدة سنوات في سعر سهم StoneCo، إلا أننا لا نزال نعتقد أنه لا يزال مقيمًا بأقل من قيمته الحقيقية، على الرغم من أنه ليس بنفس الدرجة التي كانت بها آخر مرة كتبنا فيها عن الشركة. مع سعر / أرباح آجلة تصل إلى 12 ضعفًا تقريبًا لشركة تستهدف نمو الأرباح بحوالي 30٪، نعتقد أن التقييم لا يزال جذابًا. على الرغم من أن المنافسة قد تشتد أكثر، خاصة مع MercadoPago، إلا أن هناك مخاطر العملة والسياسية التي يمكن أن تؤثر على الشركة.
المخاطر
تواجه عروض المدفوعات الرئيسية التي تقدمها StoneCo منافسة كبيرة، وتضيف الشركة مخاطر من خلال التنويع في تقديم الائتمان لعملائها. يمكن أن يكون هذا مربحًا خلال الظروف الاقتصادية المستقرة، ولكنه قد يؤدي إلى خسائر كبيرة جدًا أثناء فترات الركود. يتم تخفيف المخاطر إلى حد ما من خلال الدروس المستفادة من المحاولة الأولى، والتي لم تنجح كما توقعت الشركة. لقد جلبوا مواهبًا جديدة، وهم يطرحون حتى الآن حلولًا ائتمانية بمزيد من الحذر وإدارة المخاطر. ومع ذلك، فإن الائتمان يضيف بالتأكيد طبقة من التعقيد والمخاطر للشركة.
مع أعمالها البرمجية، هناك خطر من أن تقوم شركات أخرى بتطوير حلول أفضل بتكاليف أقل، مما يجعل عروضها قديمة في فترة قصيرة من الزمن. ومع ذلك، طالما استمرت الشركة في تحسين عروضها وتحسين الحلول التي تقدمها لتناسب احتياجات عملائها بشكل أفضل، فمن المحتمل أن تكون قادرة على درء المنافسة.
ولعل الخطر الأكبر هو أن المنافسين يقررون خفض أسعار الفائدة في مجال المدفوعات بشكل كبير لاستعادة حصة السوق، مما يؤثر بشكل كبير على الأعمال الرئيسية لشركة StoneCo.
خاتمة
حقيقة أن شركة Berkshire Hathaway باعت مركزها في StoneCo ليست سببًا قويًا بما يكفي لبيع الأسهم. لقد أخطأت الشركة من قبل، ومن السهل أن ترتكب خطأً هنا أيضًا. على سبيل المثال، باعت أسهم شركة تايوان لأشباه الموصلات (TSM) قبل ارتفاع هائل. ولا يبدو أيضًا أن هذا يرجع إلى شيء يتعلق بشكل خاص بشركة StoneCo، حيث باعت شركة Berkshire Hathaway استثمارها في Paytm منذ وقت ليس ببعيد أيضًا.
ربما يحتاجون إلى رأس المال لفكرة استثمارية أفضل، ولكننا مندهشون لأنهم احتفظوا بالأسهم لفترة طويلة فقط لبيعها بسعر أقل من سعر الاكتتاب العام الأولي فقط عندما يبدو أن الشركة تحقق نجاحًا في خطتها للتحول. ومن المهم أيضًا أن نتذكر أن هذا الاستثمار بالتحديد تم بواسطة تود كومز وليس بافيت نفسه.
