ملخص
بعد تغطيتي لـ ASM International (OTCQX:ASMIY)، والتي أوصيت بتصنيف تعليق لها لأنني كنت قلقًا بشأن الأداء الضعيف في الربع الثالث من عام 23 الذي جاء مع استمرار تباطؤ الإيرادات مقارنة بالربع الثاني من عام 23 وكانت التوقعات تحت ضغط الرياح المعاكسة الكلية الضعيفة، يهدف هذا المنشور إلى تقديم تحديث لأفكاري حول الأعمال والأسهم. أقوم بترقية تقييمي إلى تصنيف شراء حيث أن لحظة التحول قد حانت. شهد حجم الطلبات في الربع الرابع من عام 23 تحسنًا متسلسلًا، كما أن التوقعات للعام المالي 24/25 إيجابية للغاية. والأهم من ذلك، أن هذا يشير إلى بداية دورة جديدة للارتفاع، والتي من المفترض أن تستمر في دعم تقييم الأقساط على المدى القريب.
أطروحة الاستثمار
وصلت إيرادات ASMIY للربع الرابع من عام 23 إلى 633 مليون يورو، متجاوزة التوقعات المتفق عليها البالغة 624 مليون يورو. أدى الخط الرئيسي الأفضل من المتوقع إلى ربحية أكثر أو أقل، حيث شهد هامش الربح الإجمالي المعدل 47.9% مقابل التوقعات بنسبة 48.1٪ وشهدت الأرباح قبل الفوائد والضرائب والإهلاك والاستهلاك 141 مليون يورو مقابل 141 مليون يورو. توقعات بـ 143 مليون يورو
الجزء الرئيسي من نتائج الربع الرابع من عام 23 هو معدل تلقي الطلبات، والتي كانت لحظة التحول التي كنت أنتظرها. يُظهر الطلب على Gate-All-Around (GGA) زيادة قوية في الربع الرابع من عام 23، وهناك تأكيد على أن عام 2025 هو عام التصنيع بكميات كبيرة لـ GAA. أدى الطلب القوي من الصين وطلبات الخطوط التجريبية القوية من GAA إلى دفع طلبات ASMIY في الربع الرابع من عام 23 إلى 677 مليون يورو، أي بزيادة قدرها 8% تقريبًا مقارنة بالربع الثالث من عام 23. أود أيضًا أن أشير إلى أن منحدر GAA كان مسؤولاً عن أكثر من نصف كمية طلبات المنطق/المسبك في الربع الرابع من عام 23. وهذا، في رأيي، يوضح أن هناك زخمًا إيجابيًا في اعتماد Logic لـ GAA. والجدير بالذكر أن الإدارة أشارت إلى أنها تعتقد أنه قد يكون هناك اتجاه صعودي لطلبات GAA في النصف الثاني من عام 24، ويرجع ذلك أساسًا إلى رغبة أحد العملاء الرئيسيين في زيادة GAA بشكل أسرع من المتوقع. وقد يكون هذا حافزاً قوياً من شأنه أن يسرع النمو. التأثير الأكبر لمعدل اعتماد GAA هو أنه يمنحني المزيد من الثقة في أن ASMIY يمكنها تحقيق هدفها المتمثل في الحصول على حصة سوقية تزيد عن 30% في السوق الفوقية، حيث يعتمد جزء كبير من مكاسب الأسهم على معدل اعتماد بنية GAA .
وبالإضافة إلى ذلك، واستنادًا إلى أداة المنتج أو تحديدات السجلات مع العملاء الرائدين، فإننا لا نزال واثقين من أن الانتقال إلى البوابة الشاملة سيرفع حصتنا الإجمالية في سوق silicon Epi إلى الهدف الذي يزيد عن 30% بحلول عام 2025.
نهاية العام هي المكان الذي يمكن أن نرى فيه جذبًا للتصنيع بكميات كبيرة. لقد تم بالفعل الإعلان والإبلاغ من قبل أحد اللاعبين الثلاثة أنهم يحاولون سحب التصنيع بكميات كبيرة بحجم 2 نانومتر حتى أوائل عام 2025. وإذا حدث ذلك، فمن المحتمل أن يضطروا إلى طلب الأدوات وشرائها بالفعل بحلول نهاية عام السنة. استدعاء نتائج أرباح الربع الرابع 23
وبصرف النظر عن اعتماد GAA، هناك محرك آخر – وهو اعتماد ذاكرة النطاق الترددي العالي (HBM) – الذي يمكن أن يسرع معدل السحب أيضًا. نظرًا لأن ASMIY لديها مهلة زمنية تبلغ 6 أشهر، أرى مجالًا لتسارع الطلبات المتعلقة بـ HBM في النصف الثاني من عام 24 حيث يقوم العملاء بتكثيف الإنتاج لتلبية بيئة الطلب القوية. السبب وراء إشارتي إلى ذلك هو أن الإدارة ذكرت أن توجيهاتها الحالية لا تؤثر في حدوث انتعاش كبير في أعمالها المتعلقة بالذاكرة (بالنظر إلى أن الطلب على أعمال NAND ثلاثية الأبعاد لا يزال ضعيفًا، مما يؤدي إلى تراجع أعمال DRAM المتقدمة). إذا استمر الطلب على HBM في الارتفاع (وأنا أتوقع ذلك، نظرا للطلب المتزايد على منتجات الذكاء الاصطناعي)، فيمكن لـ ASMIY التغلب على التوجيه بسهولة.
ولا تزال إمكانات النمو على المدى الطويل قوية. لنفترض أن الصناعة تنمو إلى 1 تريليون دولار في حجم السوق في عام 2027 (كما ذكرت الإدارة في مكالمة الأرباح)، مما يعني فرصًا هائلة لـ ASMIY للنمو حيث سيكون هناك توسع كبير في القدرات المطلوبة لدعم هذا النمو. أعتقد أن ASMIY في وضع جيد للاستفادة من هذا التوسع في السوق لأن أدوات SW-ALD وأدوات الفوقية ستلعب دورًا مهمًا في التحول إلى معماريات GAA في الرقائق المنطقية والأساسية الرائدة وانكماش العقدة المتزايد.
أخيرًا، في عام 2024، تتوقع الإدارة أن تحافظ أعمالها في SiC Epi على زخم نموها. أكدت الإدارة على التوسع القوي في أسواق العقدة الناضجة والمنطق/المسبك، خاصة في الصين، خلال المكالمة في عام 2023. وبالنظر إلى أن ASML تنظر إلى قوة الطلب في الصين على أنها مستدامة، أعتقد أن هذا صحيح. حتى الآن، حصلت ASMIY بالفعل على عميلين آخرين، وما زلت متفائلًا بشأن النمو القوي المستمر لأعمال SiC Epi الخاصة بها في عام 2024 (تتوقع الإدارة طلبات جيدة لأدوات Epitaxy مقاس 200 مم في عام 2024).
أعتقد أنه يتعين عليك — عليك أن تفهم أين يتم استخدام هذه الأدوات. إن الغالبية العظمى من شحناتنا إلى الصين هي في مرحلة متوسطة حرجة حتى تنضج، وهذا هو مجال عملنا حقًا. بالطبع، كما قلت سابقًا، هناك عدد قليل من الشركات المصنعة، وليس العملاء، الشركات المصنعة التي تم تحديدها على أنها جاهزة لتصنيع أشباه الموصلات المتقدمة. لذا فإن هؤلاء – هؤلاء مستبعدون الآن، لكن الغالبية العظمى منهم في مرحلة متوسطة حرجة حتى تنضج. هل سينخفض هذا المستوى؟ أنا لا أعتقد ذلك. ولماذا لا أعتقد ذلك؟ لأنك بحاجة إلى إدراك المكان الذي يتم استخدام هذه الرقائق فيه. أعني أن الصين هي إلى حد بعيد — أكثر من 50% من جميع الاستثمارات العالمية في مجال الطاقة المتجددة موجودة في الصين. هذه هي طاقة الرياح، وهذه هي الطاقة الشمسية، وهي بناء الشبكة والكهرباء. يعد تراكم القدرة على تصنيع السيارات الكهربائية في الصين أمرًا مهمًا. يعد إنترنت الأشياء الصناعي محركًا مهمًا.
بجانب ذلك، هناك أيضًا الطرح المستمر للبنية التحتية للاتصالات. هذا كله من المستوى المتوسط إلى الأشياء الناضجة. وكما يحدث، فإن الصين تستثمر الكثير هناك. إنها دولة كبيرة، 1.4 مليار نسمة. لذلك هناك حاجة كبيرة لأشباه الموصلات، وهذا بالضبط عندما ننظر إلى خطط التوسع لعملائنا الصينيين. هذا هو بالضبط ما يفعلونه – حيث يضعون قدراتهم على العمل في هذه المجالات.
وإذا نظرت إلى الاستهلاك الإجمالي لأشباه الموصلات من قبل الصناعة التحويلية الصينية، فستجد أن الصين تستورد من أشباه الموصلات أكثر مما تستورده من النفط. علاوة على ذلك، ترى الزيادة الكبيرة في هذه التحولات الجديدة. وهذا يعني أنه إذا أرادت الصين الوصول إلى مستوى معين من الاكتفاء الذاتي، فلا يزال أمامها فجوة كبيرة يجب تغطيتها لتحقيق الاكتفاء الذاتي الكامل. لذلك فمن المنطقي أيضًا أن يستثمروا بالفعل في هذا النوع من تكنولوجيا أشباه الموصلات لأنها مخصصة للاستخدام الداخلي. وأعتقد ذلك – لا أعتقد أننا سنشهد ذروة هذا العام والعام المقبل، لكنني أعتقد أنه سيكون هناك طلب كبير قادم من الصين على التكنولوجيا المتوسطة الحرجة والناضجة، وعلى جميع الأسباب التي ذكرتها للتو. أرباح ASML للسنة المالية 2023
تقييم
الحساب الخاص
الآن بعد أن تحسن معدل قبول الطلبات بشكل تسلسلي وأصبحت التوقعات أكثر وضوحًا، أعتقد أنه من المنطقي تقييم الأعمال على أساس عامين (مقابل عام واحد سابقًا). أتوقع الآن أن ينمو ASMIY بما يتماشى مع التوجيهات، مع تسريع النمو من 9% في السنة المالية 23 إلى 18% في السنة المالية 24، يليه تباطؤ إلى 3.6 مليار يورو في السنة المالية 25. لاحظ أن الإدارة قامت بتوجيه إيرادات السنة المالية 25 في مكالمة السنة المالية 23، وافترضت أن النمو سيكون خطيًا. ومع تسارع النمو الآن، أتوقع أن تتوسع الهوامش للمضي قدمًا حيث أن لدى ASMIY المزيد من الإيرادات لتغطية التكاليف الثابتة، مما يؤدي إلى زيادة الرفع التشغيلي. الافتراض المميز الذي قمت به في النموذج هو أنني أتوقع أن يستمر السهم في التداول بأرباح آجلة تبلغ 41 ضعفًا لبقية هذا العام. في العادة، كنت أتجنب تقديم مثل هذه الافتراضات العدوانية، لكن التوقعات تبدو إيجابية للغاية، ويشير الربع الرابع من عام 2023 إلى بداية دورة صعودية جديدة. ونظرًا للزخم والتوقعات، أعتقد أن هناك فرصة كبيرة لأن تتمكن المضاعفات من الحفاظ على نفسها عند هذه العلاوة على المدى القريب. بشكل عام، السعر المستهدف لـ ASMIY بناءً على النموذج الخاص بي هو 781 دولارًا (زيادة بنسبة 19٪ لمدة عام واحد).
مخاطرة
تكمن خطورة الاستثمار بالسعر الحالي في أن التقييم مرتفع بلا شك. في حين أن لدي مبرر للاعتقاد بأنه يمكن أن يحافظ على نفسه عند هذا المستوى، إذا خيب ASMIY السوق من خلال طباعة ربع واحد فقط من الأرقام الضعيفة (وهو ما لا يدعم الاتجاه المتنامي)، فمن المرجح أن يعاقب السوق السهم من خلال إعادة تقييمه. التقييم إلى الأسفل. وحتى متوسط الارتداد إلى متوسطه على مدى 10 سنوات هنا يعادل أكثر من 50% من الجانب السلبي (من 41x إلى 19x).
خاتمة
في الختام، أقوم بترقية تقييمي لـ ASMIY للشراء. وصلت نقطة التحول هنا، مع تلقي طلبات قوي في الربع الرابع من عام 23 وتوقعات إيجابية للسنة المالية 24/25. يعد تكثيف بنية GAA محركًا رئيسيًا، مع وجود جانب إيجابي محتمل من تبني العملاء المتسارع. وبصرف النظر عن GAA، أتوقع أيضًا أن يؤدي الطلب على HBM إلى تسريع النمو. وبالنظر إلى المدى الطويل، تظل إمكانات النمو على المدى الطويل قوية، مع توسع السوق وموقع ASMIY في المجالات الحيوية مثل GAA وSiC Epi. وفي حين أن التقييم مرتفع، فإن الزخم الإيجابي والدورة الصعودية الجديدة يبرران علاوة على المدى القريب. ومع ذلك، فإن فقدان التوجيه قد يؤدي إلى تصحيح حاد.
ملاحظة المحرر: تتناول هذه المقالة واحدة أو أكثر من الأوراق المالية التي لا يتم تداولها في بورصة أمريكية كبرى. يرجى الانتباه إلى المخاطر المرتبطة بهذه الأسهم.
