SentinelOne يتجه نحو الزاوية (NYSE:S)

لقد قمت بنشر مقالة عن SentinelOne, Inc. (بورصة نيويورك: س) منذ حوالي 9 أشهر. لتلخيص أفكاري في ذلك الوقت، أعتقد أن الشركة كانت واعدة للغاية بشكل واضح ولكني كنت قلقًا من أن الربحية كانت تبدو بعيدة المنال بشكل متزايد. تزوج على العكس من ذلك، كانت الإدارة تستهدف فعليًا في ذلك الوقت الوصول إلى الربحية على أساس التدفق النقدي بالفعل بحلول نهاية السنة المالية 2024. مع مرور العام المالي الآن، بدا أن هذه هي اللحظة المناسبة لإلقاء نظرة على السهم مرة أخرى مع الأخذ في الاعتبار أنه في ذلك الوقت وجدت أنه من الصعب جدًا تصديق أن الإدارة يمكنها تحقيق ذلك، مع الأخذ في الاعتبار مدى بعدهم عن تحقيق الربحية من أي وجهة نظر.

على الرغم من أن الهدف قد فشل بالفعل إلى حد ما كما كان متوقعًا، فقد تبين أن تلك الكلمات لم تكن كلمات جوفاء: فمن الواضح تمامًا أن SentinelOne انحرفت نحو الربحية من خلال مما أدى إلى انخفاض كبير في معدل نمو نفقات التشغيل مقارنة بنمو صافي الدخل. من الواضح أن تخفيض نفقات المبيعات والتسويق قد أثر سلباً على نمو الإيرادات، ومع ذلك أود أن أزعم أن الأعمال التجارية التي تنمو بنسبة 30 في المائة بينما يكون التدفق النقدي إيجابياً هي أكثر جاذبية بكثير من تلك التي تنمو بسرعة مضاعفة ولكنها تنزف الأموال يميناً ويساراً.

في واقع الأمر، فإن SentinelOne ليس تدفقًا نقديًا إيجابيًا بعد، ولكن من الواضح أنه يعمل على تحقيقه ولن أتفاجأ على الإطلاق برؤية الربع الأول من هذا العام (السنة المالية 2025) بالفعل في الربع الأول من التدفق النقدي الحر الإيجابي. وبالنظر إلى أن الشركة لا تزال تحقق نموًا يتجاوز 30%، ولديها جبل كبير من النقد والديون صفر، وتتعاقد مع عملاء جدد بمعدل جيد للغاية، يجب أن أقول إن الاستثمار في SentinelOne يبدو لي أكثر قبولًا الآن مما كان عليه قبل 9 أشهر فقط ، على الرغم من ارتفاع سعر السهم بحوالي 67٪ منذ مقالتي السابقة.

الطريق الجديد نحو الربحية

خلال العام الماضي، تباطأ نمو الإيرادات بشكل واضح من المعدلات المرتفعة (الأرقام الثلاثة) التي حافظت عليها الشركة منذ الاكتتاب العام الأولي في يوليو 2021. وفي الربع الأخير، تم تسجيل تباطؤ إضافي حيث بلغت الإيرادات 174 مليون دولار، بزيادة حوالي 38% عن نفس الربع من العام السابق. ومع ذلك، ارتفع إجمالي مصاريف التشغيل في نفس الفترة بنسبة 9.5% فقط، وهو تحسن كبير في كفاءة التشغيل. على وجه الخصوص، انخفضت نفقات SG&A بشكل كبير ومثلت في هذا الربع 84٪ من الإيرادات. لا تفهموني خطأ، لا يزال هذا جزءًا باهظًا من الإيرادات يتجه نحو النفقات العامة، ولكن في الماضي اعتادت شركة SentinelOne إنفاق ما يزيد عن 120%-130% من إيراداتها في SG&A، مما يساعد على وضع أحدث رقم في السياق.

الحقيقة هي أنه لقد مر وقت طويل منذ أن كانت شركة SentinelOne تتجه في الاتجاه الصحيح نظرًا لأنها كانت تسعة أرباع متتالية توسعت الإيرادات بمعدل أسرع من إجمالي نفقات التشغيل؛ ومع ذلك، كان الفارق بين الرقمين صغيرًا جدًا ولم تقم الشركة إلا في العام الماضي أو نحو ذلك بتغيير استراتيجيتها بشكل كبير لتحقيق الربحية بشكل أكثر جدية. على الرغم من أن SentinelOne لم يصل إلى هذه المرحلة بعد، إلا أن الطريق واضح جدًا بالنسبة لي وليس لدي أدنى شك في أن الإدارة ستستمر في السيطرة على النفقات من أجل تحقيق الربحية في وقت قريب جدًا.

السوق لم يعجبه الربع الأخير

نشر مزود الأمن السيبراني نتائجه للربع الرابع من عام 2024 في 13 مارس وكان رد فعل السوق سلبيًا للغاية. تم بيع الأسهم بقوة، ولا يزال يتم تداولها الآن بانخفاض حوالي 18٪ منذ الإصدار ربع السنوي. كان السبب الرئيسي هو التوجيه، حيث استهدفت الإدارة أن تتراوح إيرادات السنة المالية 2025 بين 812 و818 مليون دولار، بينما كانت وول ستريت تتوقع 817.5 مليون دولار. يبدو رد فعل السوق عدوانيًا للغاية بالنظر إلى مدى ضآلة الخطأ التوجيهي، ولكنه يشير في رأيي إلى مدى قلق وول ستريت بشأن التباطؤ في المبيعات ككل، مع الأخذ في الاعتبار أن SentinelOne يأتي من ستة أرباع متتالية من انخفاض نمو الإيرادات على أساس سنوي. من المحتمل أن تكون هذه التوجيهات المتشائمة قد أثارت فزع المستثمرين حيث يبدو أنه لا توجد نهاية لتباطؤ المبيعات.

أنا شخصياً أعتقد أن هناك المزيد في القصة. تشير البيانات بوضوح إلى أن الإدارة قبلت عن طيب خاطر انخفاض نمو الإيرادات من خلال خفض نفقات التسويق بقوة. أعتقد أن الرقمين مرتبطان بشكل مباشر وأن الأمر مجرد مسألة تنفيذ الإستراتيجية. يمكن لـ SentinelOne أن يزيد نموها إلى معدلات نمو أعلى بكثير، لكن ذلك سيأتي على حساب الاحتياطيات النقدية لأنه سيدفع الربحية بعيدًا أكثر فأكثر.

وعلى الرغم من انخفاض نفقات المبيعات والتسويق، واصلت الشركة تسجيل أرقام نمو جيدة للعملاء. في الربع الأخير، ارتفع عدد العملاء الذين يساهمون بما لا يقل عن 100000 دولار أمريكي من الإيرادات السنوية المتكررة بنسبة 30% ليصل إلى 1133 عميلًا، بينما ارتفع أيضًا العملاء الذين يمثلون ما لا يقل عن مليون دولار أمريكي من ARR “بأرقام قياسية” وفقًا لتعليق الإدارة، على الرغم من عدم تقديم أرقام واضحة.

على الرغم من أن SentinelOne ليس لديه مشكلة نقدية (حوالي 926 دولارًا نقدًا أو استثمارات ولا يوجد ديون)، فإن الإدارة مستعدة حاليًا للتضحية بالنمو قصير المدى من أجل الاحتفاظ بالنقد في الميزانية العمومية. ربما يكون ذلك استجابة لبيئة كلية مليئة بالتحديات، حيث لا يزال العديد من عملاء المؤسسات يقومون اليوم بترشيد نفقاتهم. أنا شخصياً أشيد بهذه الاستراتيجية لأن أسعار الفائدة لم تعد صفراً بعد الآن، وأصبح للأموال الآن تكلفة ويجب على الشركات أن تكون أكثر حكمة في الطريقة التي تدير بها سيولتها. وينبغي للمستثمرين أيضاً أن يتوقعوا أن تتصرف الشركات (الشركات التي تحقق النمو أيضاً!) بشكل مختلف في هذا الصدد مقارنة بالسياسة النقدية التوسعية التي تركناها وراءنا على مدى 13 عاماً.

إحدى الملاحظات المضحكة التي رأيتها أكثر فأكثر مؤخرًا: أسهم النمو التي طرحتها شركة IPO عندما كانت الأموال رخيصة وجمعت أطنانًا من الأموال النقدية في هذه العملية، أصبحت الآن تكسب في الواقع من أموالها أكثر مما تكسبه من أعمالها. في حين أن SentinelOne لم تسجل أبدًا ربع التدفق النقدي التشغيلي الإيجابي، فقد سجلت في الربع الأخير 12 مليون دولار من أرباح الفوائد على أموالها المستثمرة. وفي الأشهر الاثني عشر التالية، وصل هذا الرقم إلى 44.7 مليون دولار. وهذا ليس سيئًا على الإطلاق بالنسبة لشركة سجلت في نفس الفترة تدفقًا نقديًا تشغيليًا سلبيًا بقيمة 68.4 مليون دولار.

لا يزال الأمن السيبراني هو المكان المناسب

لا تزال فرضية الثور المحيطة بـ SentinelOne سليمة. يتم التعامل مع الأمن السيبراني بشكل متزايد باعتباره أمرًا ضروريًا من قبل المؤسسات والشركات متوسطة الحجم على حد سواء. ينمو الجيل الجديد من موفري خدمات الأمن السيبراني مثل Crowdstrike وSentinelOne مثل الأعشاب الضارة، ويحلون بسرعة محل الشركات القائمة لأنها تقدم بشكل عام جودة وقيمة أفضل. لقد أصبح من الصعب اكتشاف تهديدات الأمن السيبراني مع تطورها المستمر، في حين أنها بدأت أيضًا في نشر تقنيات الذكاء الاصطناعي بنفسها لتجاوز أنظمة الأمان الحالية. من آخر مكالمة للأرباح:

لفترة طويلة، لعبت المنصات المفككة والبائعين التقليديين لعبة الضرب بالحلول النقطية، في محاولة لتغطية الفجوات الأمنية فقط لرؤية ظهور فجوات جديدة. ونعتقد أن هذا نهج فاشل. إنه يستنزف الموارد ويعطي إحساسًا زائفًا بالحماية. إن تواتر وشدة الهجمات في العصر الحديث يوضح تمامًا أن الحلول القديمة والمنتجات المنعزلة والمنصات المفككة تفشل. يوفر SentinelOne أفضل حماية في السوق. تتميز منصة Singularity الخاصة بنا بأنها قابلة للتكيف وتعتمد على البيانات وتوفر أمانًا قائمًا على الذكاء الاصطناعي، كل هذا من خلال منصة موحدة ووكيل واحد.

تم منح SentinelOne مؤخرًا كأحد الشركات الرائدة في تقرير Magic Quadrant لعام 2023 لمنصات حماية نقاط النهاية من Gartner.

حجم سوق الأمن السيبراني الذي تستهدفه SentinelOne ضخم وهو آخذ في النمو. حددت الإدارة سوقًا إجماليًا قابلاً للتوجيه بقيمة لا تقل عن 100 مليار دولار أمريكي، مع الاعتراف أيضًا بأن هذا السوق كبير جدًا ويحتوي على العديد من الفروق الدقيقة التي تجعله دائمًا يستوعب بشكل طبيعي العديد من مقدمي الخدمات الناجحين.

من الواضح أن هناك مخاطر أيضًا. أحد الأمور الأكثر إلحاحًا عند الاستثمار في مقدمي خدمات الأمن السيبراني هو أنه إذا تعرضت الشركة لانتهاك، فقد يكون الضرر الذي يلحق بالسمعة هائلاً. علاوة على ذلك، كما تحدثنا من قبل، نظرًا لكونها شركة أصغر حجمًا، لا يمكن لشركة SentinelOne أن تتمتع بنطاق فعال وهذا أمر أكثر خطورة كاستثمار، ولكن يتم تخفيف هذه المخاطر بشكل فعال من خلال الوضع النقدي الإيجابي للغاية الذي تتمتع به الشركة وكذلك من خلال التشغيل. مبادرات خفض التكاليف. ستكون السنة المالية الحالية (2025) لحظة محورية بالنسبة للشركة حيث أعتقد أنها ستصل إلى الربحية للمرة الأولى، بينما سيكون العام المقبل حاسمًا لفهم مدى ربحية الشركة على أساس متكرر.

التقييم والوجبات الرئيسية

كما ذكرنا أعلاه، انخفض سهم SentinelOne بنسبة 18% تقريبًا منذ إعلان الأرباح. على الرغم من الانخفاض، فإن السهم ليس رخيصًا تمامًا نظرًا لأنه يتم تداوله عند نسبة سعر إلى مبيعات تبلغ 10.82x. إذا قمنا بتجريد الأموال النقدية ووضعنا في الاعتبار قيمة المؤسسة فقط، فسيظل السهم يتداول عند قيمة EV/مبيعات حادة تبلغ 9.50. ومع ذلك، على الرغم من انخفاض نمو الإيرادات، لا تزال الشركة عبارة عن مخزون نمو، وبالتالي من المحتمل أن تعطي القيم الآجلة مؤشرًا أفضل للتقييم هنا (8.32x و7.22x على التوالي). اعتبارًا من الآن، يعد SentinelOne غير مربح، وبالتالي فإن المقاييس التقليدية مثل P/E أو P/FCF عديمة الفائدة فعليًا.

على الرغم من أن هذه النسب باهظة الثمن في المطلق، إلا أن التقييم يبدو أكثر إقناعًا إذا ما قورن ببعض أقران SentinelOne في مجال الأمن السيبراني.

يعتبر معظم الناس أن CrowdStrike (CRWD) هي الشركة الرائدة في هذا المجال، ويمثل تقييمها المجنون بالفعل علاوة كبيرة على المنافسين. نظرًا لمدى جودة أداء SentinelOne والنظر في أنهم يقتربون من تحقيق الربحية، يبدو أن هذه لحظة مقنعة لبدء تجميع بعض الأسهم. تتأثر أسهم النمو بشكل كبير بالسلوك العام للسوق، وبالتالي يجب على المستثمرين أن يعلموا أن جميع الأسهم المذكورة أعلاه سوف تنهار بالتأكيد إذا تباطأ الاقتصاد أو دخل في حالة ركود. تشير التقييمات المرتفعة دائمًا إلى أن جزءًا كبيرًا منها يتداول بناءً على معنويات السوق فقط. يُنصح دائمًا بالتخفيف من هذه المخاطر من خلال الحجم المناسب في محفظة متنوعة. ومع ذلك، إذا استمرت SentinelOne في النمو كشركة، فقد تكون السنوات الخمس إلى العشر القادمة مربحة جدًا للمشترين بسعر اليوم.