أسهم باركليز: توفير التكاليف يدعم الأهداف المالية الطموحة (NYSE:BCS)

مقدمة

باركليز بي ال سي (بورصة نيويورك: بي سي إس) تمتعت الأسهم بأداء قوي للغاية بعد إصدار نتائج البنك للربع الرابع من عام 2023 في 20 فبراير 2024. وتم نشر الإصدار ربع السنوي جنبًا إلى جنب مع تحديث المستثمر، حيث حددت الإدارة الإستراتيجية الجديدة للمجموعة والأهداف المالية.

في 01 مارس 2024، أغلقت أسهم باركليز عند 169.52 بنسًا (LSE: BARC) في بورصة لندن “LSE”، بعد أن وصلت إلى 5.30 بنس بدون أرباح في 29 فبراير 2024. بما في ذلك توزيعات الأرباح، عادت BCS بنسبة 17.3٪ منذ الربع الرابع من عام 2023. تم الافراج عن النتيجة. بعد أحدث مكالمة شراء تم نشرها على BCS في أواخر أكتوبر 2023، حققت BCS عائدًا (بما في ذلك الأرباح وعلى أساس تسعير LSE) بنسبة 35٪ تقريبًا. لقد تجاوز تعافي سعر سهم BCS منذ أكتوبر 2023 توقعاتي؛ ومع ارتفاع مؤشر FTSE بنسبة 4% فقط خلال نفس الفترة، فإن الأداء القوي يستدعي مراجعة تقييمي للسهم.

في هذه المذكرة، سألقي نظرة على بعض القضايا الرئيسية التي أثيرت في تحديث المستثمر وأفكر فيما إذا كان BCS لا يزال لديه ما يكفي من الارتفاع لدعم تصنيف الشراء أم لا.

إجراءات التكلفة الهيكلية

أشارت نتيجة BCS للربع الرابع من عام 2023 إلى أنه سيتم تكبد رسوم إعادة هيكلة كبيرة في الربع الأخير من السنة المالية 2023. في ذلك الوقت، انتقدت الإدارة بسبب افتقارها إلى التفاصيل فيما يتعلق بتكاليف إعادة الهيكلة وما يرتبط بها من وفورات في التكاليف التي ستتبعها – راجع مذكرتي السابقة من BCS Seeking Alpha لمزيد من التفاصيل. بعد أن تركت السوق معلقة لبضعة أشهر، مع نتائج الربع الرابع من عام 2023، قدمت BCS أرقامًا لـ “إجراءات التكلفة الهيكلية” (في لغة غير باركليز، وهذا يعني إعادة الهيكلة) وكشفت عن هيكل تشغيلي جديد للأقسام.

بلغت إجراءات التكلفة الهيكلية للربع الرابع من عام 2023 (“SCA”) 927 مليون جنيه إسترليني، أي ما يقرب من 100 مليون جنيه إسترليني أعلى مما كان متوقعًا. تشير BCS إلى وفورات في التكاليف من SCA للربع الرابع من عام 2023 تبلغ حوالي 500 مليون جنيه إسترليني في السنة المالية 24E، وفترة استرداد أقل من عامين. يعد توفير التكلفة بحوالي 500 مليون جنيه إسترليني سنويًا أمرًا جوهريًا في سياق أرباح BCS قبل الضريبة للعام المالي 23 (باستثناء تكاليف SCA) البالغة 7500 مليون جنيه إسترليني تقريبًا. يجب أن أشير هنا إلى أنه كما هو الحال دائمًا تقريبًا مع برامج التكلفة هذه، سيكون من الحماقة أن يفترض المستثمرون أن مبلغ الـ 500 مليون جنيه إسترليني لكل منفعة سينخفض ​​إلى الحد الأدنى.

معرض 1:

أي افتراض يتعلق بنسبة فائدة مدخرات SCA للربع الرابع من عام 2023 والتي تبلغ حوالي 500 مليون جنيه إسترليني سنويًا والتي سيتم الحصول عليها بشكل مستدام من قبل المجموعة هو أمر شخصي، ومن المرجح أن تختلف الأرقام ماديًا بين المضاربين على الارتفاع والدببة في السهم. كقاعدة عامة في مثل هذه الظروف، نقطة البداية هي أن 25% إلى 50% من المدخرات المتوقعة للإدارة ستنخفض إلى النتيجة النهائية. إن حالة الاستثمار التي تعتمد بشكل كبير على توقعات تكاليف الإدارة تجعلني دائمًا أشعر بالتوتر إلى حد ما، لذلك أتجنب وضع الكثير من الثقة في مثل هذه التوقعات.

بالنسبة لـ BCS، هناك مجال كبير للمحللين والمستثمرين لتبني توقعات متفائلة للغاية فيما يتعلق بالتكلفة، حيث أشارت الإدارة إلى المزيد من تكاليف SCA والوفورات المرتبطة بها في السنة المالية 24 وما بعدها. تم أخذ الشكل التوضيحي 2 من العرض التقديمي لتحديث المستثمر، ويسلط الضوء على أن الإدارة تهدف إلى توفير 1.5 مليار جنيه إسترليني إضافية من المدخرات بالإضافة إلى 500 مليون جنيه إسترليني من المدخرات “المضمونة” من خلال رسوم SCA للربع الرابع من عام 2023.

الشكل 2:

سأعترف بأنني مرتبك إلى حد ما بسبب الأرقام التي وضعتها BCS في الشريحة أعلاه. كانت رسوم SCA للربع الرابع من عام 2023 البالغة 927 مليون جنيه إسترليني كافية للسماح للإدارة بالمطالبة بميزة توفير التكاليف البالغة 500 مليون جنيه إسترليني سنويًا. ومع ذلك، سيتم تأمين المبلغ التالي البالغ 1.5 مليار جنيه إسترليني سنويًا من وفورات التكاليف المطالب بها من خلال رسوم SCA التي تتراوح بين 600 مليون جنيه إسترليني إلى 900 مليون دولار فقط (من 200 مليون جنيه إسترليني إلى 300 مليون جنيه إسترليني سنويًا للسنة المالية 24 حتى السنة المالية 26). لماذا يوجد فرق كبير بين رسوم SCA لكل مليون جنيه إسترليني سنويًا من مزايا توفير التكلفة بين رسوم SCA للربع الرابع من عام 2023 ورسوم SCA خلال السنة المالية 24-26؟ ليس لدي إجابة جيدة على هذا السؤال، ولذا فإنني متشكك إلى حد ما بشأن قدرة BCS على تحقيق هدف التكلفة الإجمالي البالغ 2 مليار جنيه إسترليني.

الهيكل التقسيمي الجديد

من الواضح أن هيكل التشغيل وإعداد التقارير الجديد للأقسام الموضح في تحديث المستثمر (راجع الشكل 3) لن يغير اقتصاديات الأعمال بشكل مباشر، ولكنه سيوفر للمستثمرين والمحللين رؤية أوضح للدوافع المهمة للأرباح. والتغيير الأكثر أهمية في هذا الصدد هو أن الهيكل الجديد سوف يفصل بوضوح بين العمليات المصرفية الاستثمارية للمجموعة والأعمال المصرفية الاستهلاكية في الولايات المتحدة. ومن الشائع بين البنوك الضخمة أن تتلاعب بالتجزئة التشغيلية، عادة مرة واحدة كل عشر سنوات أو نحو ذلك ــ الأمر الذي يثير انزعاجاً مؤقتاً من جانب المحللين الذين يضطرون بعد ذلك إلى إعادة بناء النماذج المالية ــ وأنا لا أقرأ أي شيء سلبي أو إيجابي بشكل خاص في هذا التغيير.

الشكل 3:

تبسيط

لقد تركني أحد جوانب الهيكل/الاستراتيجية الجديدة في حيرة من أمري، على الرغم من أنه تم الإبلاغ عن ذلك قليلاً قبل أن يؤدي الربع الرابع من عام 2023 إلى تحديث السوق الذي يعلن عن الاستحواذ على الأعمال المصرفية للأفراد في Tesco.

كما تم الكشف عنه سابقًا، يشارك باركليز حاليًا في عملية لبيع أعمال التمويل الاستهلاكي الألمانية (التي تشمل بطاقات الائتمان والقروض الشخصية غير المضمونة والودائع) كجزء من طموحنا لتبسيط باركليز ودعم تركيزنا على تنمية أعمالنا الرئيسية. ومن المتوقع أن يكون أي بيع، إذا تم الاتفاق عليه، مضافاً إلى نسبة CET1 الخاصة بباركليز.

المصدر: إعلان سوق باركليز، 09 فبراير 2024.

أشارت الإدارة إلى التبسيط باعتباره المبرر الرئيسي لبيع الأعمال التجارية التي يواجهها المستهلك الألماني. كانت BCS وحشًا معقدًا بشكل رهيب قبل الأزمة المالية العالمية؛ لقد استغرق الأمر وقتًا طويلاً لحل هذا التعقيد وإنشاء هيكل BCS الموجود اليوم. يلخص الشكل 4 بعض التغييرات التي تم إجراؤها خلال العقد الماضي (إلى جانب بعض النقاط المتعلقة بالتغييرات المخطط لها). لقد واجهت BCS نصيبها العادل من المشاكل على مر السنين، والعديد منها يستحق النقد، لكنني أعتقد أيضًا أن المجموعة نفذت بشكل جيد ما كان برنامجًا معقدًا لتبسيط الأعمال.

الشكل 4:

في حين أنني أفهم جاذبية المزيد من التبسيط، إلا أنني أرى أيضًا الجوانب السلبية للخروج من الأعمال المصرفية الاستهلاكية الألمانية (التي تحدث عنها الرئيس التنفيذي السابق والمدير المالي بشكل إيجابي للغاية) في نفس الوقت الذي يتم فيه تكثيف التعرض للخدمات المصرفية للأفراد في المملكة المتحدة من خلال صفقة تيسكو. بالنسبة لي، كان التنويع سمة إيجابية في حالة الاستثمار في BCS، والتحرك المقصود لمبادلة التعرض الألماني لمزيد من التعرض في المملكة المتحدة يقلل من هذه الإيجابية.

أهداف مالية جديدة

يوضح الشكل 5 الأهداف المالية الجديدة التي حددتها BCS. إن الطموح لتحسين العائد على حقوق المساهمين القانوني من 9٪ في السنة المالية 23 إلى أكثر من 12٪ في السنة المالية 26E يبدو لي طموحًا إلى حد ما، وأعتقد أن السوق يشعر بنفس الطريقة. على الرغم من أن سعر سهم BCS قد حقق ارتدادًا جيدًا بعد نتيجة السنة المالية 23، إلا أن السهم يتم تداوله حاليًا (في بورصة لندن) بخصم عن NTA بحوالي 49٪ – ومن الواضح أن هذا لا يتوافق مع توقع المستثمرين أن BCS يمكن أن تولد عائد على حقوق المساهمين. > 12% في السنة المالية 26E. إذا كان السوق مخطئًا وتمكن BCS بالفعل من تحقيق هدف FY26E RoTE، فسيكون الارتفاع المحتمل لسعر السهم من هنا كبيرًا.

وفيما يتعلق بالأهداف الأخرى، فإنني أضع وزنًا ضئيلًا نسبيًا على هدف التكلفة إلى الدخل. تعتبر نسب التكلفة إلى الدخل حساسة للتحركات في مستويات الدخل والمصروفات، كما أن عدد المتغيرات الأساسية المؤثرة يوفر للإدارة الكثير من الإمكانات لأسباب تتعلق بأسباب عدم تحقيق الهدف. إن هدف نمو الدخل – لتحقيق دخل المجموعة بقيمة 30 مليار جنيه إسترليني تقريبًا في السنة المالية 2026 – يعني متوسط ​​معدل نمو الدخل من السنة المالية 23 ~ 5.7٪ سنويًا؛ أنا أعتبر هذا هدفًا طموحًا جدًا، ولكن من الممكن تحقيقه.

الشكل 5:

أنا متأكد من أن بعض المحللين والمستثمرين سيكونون سعداء برؤية أن BCS تخطط لتخفيض نسبة رأس مال المجموعة المخصصة للأنشطة المصرفية الاستثمارية. لدي وجهة نظر محايدة حول هذا الجانب من الاستراتيجية. لقد كان أداء BCS جيدًا في العديد من الأسواق الفرعية للخدمات المصرفية الاستثمارية خلال السنوات الأخيرة، وحرمان الأعمال من رأس مال النمو المستقبلي يؤدي إلى خطر تقليل جودة الامتياز. يجب أن أشير إلى أن نقطة البداية لـ “نسبة الأصول المرجحة بالمخاطر لبنك الاستثمار (% من المجموعة)” البالغة 63% مضللة بعض الشيء – وتعتمد نسبة 63% هذه على التقسيم الحالي للشركات والبنوك الاستثمارية، في حين أن تقسيم بنك الاستثمار الجديد للعام المالي 2026 هو مختلفة، وستتوافق مع نسبة 58% في السنة المالية 2023 إذا تم تطبيقها بشكل متسق. وعلى هذا، فرغم أن التوقعات الأولية تشير ضمناً إلى خفض تخصيص رأس المال للخدمات المصرفية الاستثمارية بنسبة 13%، فإن التغيير الفعلي المستهدف لا يتجاوز 8%.

وفي تطور آخر، سيتم تسليم جزء من الترجيح المنخفض لتخصيص رأس المال للبنك الاستثماري من خلال زيادة تخصيص رأس المال للأقسام الأخرى مدفوعة بإجراءات غير عضوية – ستضيف صفقة بنك تيسكو 8 مليارات جنيه إسترليني من الأصول المرجحة بالمخاطر إلى باركليز المملكة المتحدة، وسيؤدي التغيير في متطلبات رأس المال التنظيمي إلى زيادة RWA للبنك الاستهلاكي الأمريكي بمقدار 16 مليار جنيه إسترليني تقريبًا.

الملاحظات الختامية وتحديث التقييم

بعد تقديم تحديثات ربع سنوية مخيبة للآمال في كل من الربع الثاني من عام 2023 والربع الثالث من عام 2023، سيكون المساهمون في BCS قد تنفسوا الصعداء من رد فعل السوق على نتيجة الربع الرابع من عام 2023 وتحديث المستثمر. بشكل عام، أخذت أيضًا إيجابيات أكثر من السلبيات من أرقام الربع الرابع من عام 2023. كان صافي هامش الفائدة للربع الرابع من عام 2023 لبنك باركليز في المملكة المتحدة أفضل ماديًا مما كانت الإدارة قد وجهت إليه في الربع الثالث من عام 2023؛ لقد زاد تقييمي استجابة لهذا التحسن. على الرغم من أنني اتخذت وجهة نظر متحفظة فيما يتعلق بفوائد الأرباح المستدامة من برنامج خفض التكلفة، فقد ساهم هذا التغيير أيضًا في رفع التقييم. إن التحرك لمزيد من تبسيط الأعمال أمر معقول بما فيه الكفاية، لكنني لا أرى أن هذا التغيير له أهمية خاصة بالنسبة لحالة الاستثمار في BCS بشكل عام.

من المرجح أن يستنتج المستثمرون والمحللون الذين يشعرون بالثقة في قدرة الإدارة على تحقيق الأهداف المالية الجديدة للعام المالي 26E، أن BCS لا تزال رخيصة للغاية (حتى بعد الارتداد بعد النتيجة). بالنسبة لي، تبدو أهداف العام المالي 26E طموحة إلى حد ما، ولست على استعداد لأخذ الكثير من الاتجاه الصعودي المحتمل من تحقيق هذه الأهداف في الاعتبار في تقييمي. ومع ذلك، فإن إيجابيات التقييم الإضافية المذكورة أعلاه كافية لدعم استمرار تصنيف الشراء، وإن كان ذلك مع توقعات صعودية محتملة أقل لسعر السهم مما لاحظته سابقًا (استنادًا إلى سعر إغلاق بورصة لندن في 01 مارس 2023 عند 169.52 بنسًا).

ملاحظة المحرر: تتناول هذه المقالة واحدة أو أكثر من الأوراق المالية التي لا يتم تداولها في بورصة أمريكية كبرى. يرجى الانتباه إلى المخاطر المرتبطة بهذه الأسهم.