ميسي: “فصل جديد وجريء” أم نفس القصة القديمة؟ (رمزها في بورصة نيويورك: م)

لقد مر عام تقريبًا منذ آخر مرة قمنا فيها بتغطية Macy’s (بورصة نيويورك: م)، وبينما كنا حذرين في ظل عدد من الرياح المعاكسة، اعتقدنا أن التقييم قد عوض ذلك. كان أداء الأسهم أقل بكثير من أداء مؤشر S&P 500 (SPY)، على الرغم من حصول الشركة على عملية استحواذ غير مرغوب فيها ضحية وتقدر قيمة الشركة بـ 5.8 مليار دولار. سارعت شركة Macy’s إلى رفض العرض بالقول إن “الاقتراح غير المرغوب فيه يفتقر إلى القيمة المقنعة”. الآن، يتم تداول الأسهم بقيمة سوقية تبلغ حوالي 4.8 مليار دولار، مما يعكس انخفاض التوقعات بالتوصل إلى صفقة. في حين أننا لا نزال نعتقد أن الأسهم يتم تداولها عند تقييم منخفض للغاية، فإننا نرى أن الرياح المعاكسة تزداد سوءًا. نحن حتى كتب في عام 2021، عندما تم تداول الأسهم فوق 30 دولارًا، كان هذا هو الوقت المناسب لجني الأرباح. على أية حال، نعتقد أن هذا هو الوقت المناسب للتحديث تحليلنا، في ضوء التغيرات في المشهد التنافسي، والبيئة الاقتصادية الحالية، ووصول رئيس تنفيذي جديد بخطة استراتيجية جديدة.

نود أن نمنح الرئيس التنفيذي الجديد توني سبرينج فائدة الشك، خاصة أنه يبدو أنه قام بعمل جيد عندما كان مسؤولاً عن قسم بلومينغديلز. ومع ذلك، فإن خطته الإستراتيجية الجديدة تبدو مشابهة جدًا للخطط السابقة التي أطلقتها الشركة. جرب الرئيس التنفيذي السابق جيف جينيت خطتين استراتيجيتين، إحداهما تسمى “نورث ستار” والأخرى “بولاريس”، وحتى ذلك الحين كانت هناك تعليقات مفادها أن الأمر بدا وكأنه “يوم جرذ الأرض” لأنه كان من الصعب معرفة الفرق بين خطة استراتيجية واحدة وخطة استراتيجية واحدة. الأخرى. الأربعاء فبراير في 27 يناير، أعلنت الشركة عن “فصل جديد جريء”، وهي الخطة الإستراتيجية الجديدة لتغيير الشركة.

هل الأمر مختلف حقًا هذه المرة؟

الجنون هو أن تفعل نفس الشيء مراراً وتكراراً وتتوقع نتائج مختلفة.

– ألبرت أينشتاين (على الرغم من أنه من المحتمل أن يُنسب بشكل خاطئ)

ومن نواحٍ عديدة، يبدو أن الخطة الإستراتيجية تضاعف من الأشياء التي جربتها الشركة بالفعل. يمكن تلخيص العناصر الرئيسية في إغلاق المتاجر ذات الأداء الضعيف، وتحقيق الدخل من العقارات من المتاجر التي سيتم إغلاقها بأفضل طريقة ممكنة، وإعادة الاستثمار في المتاجر الأكثر إنتاجية والعلامات التجارية الفاخرة مثل بلومينغديلز، والاستفادة من نمو الأقساط. قطاع التجميل بعلامتها التجارية Blue Mercury، وخفض التكاليف وتحسين الإنتاجية (أي خفض الوظائف والأتمتة).

في حين أننا لن نقول إن هذه أفكار منطقية، فإننا نعتقد أنه من “الجريئة” أن نطلق على هذا “الفصل الجديد الجريء”، عندما يبدو أنه ببساطة يضاعف من الاستراتيجيات السابقة التي كانت لها نتائج مختلطة في أحسن الأحوال. الآن، من الممكن بالتأكيد أن يكون التنفيذ أفضل هذه المرة، ونعتقد أن الرئيس التنفيذي الجديد يستحق فائدة الشك. نعتقد أن الشركة تمنح نفسها الكثير من الوقت لبدء إظهار فوائد هذه الإستراتيجية الجديدة، من خلال تسمية عام 2024 بأنه عام “انتقالي”. نعتقد أن المستثمرين كانوا بالفعل صبورين للغاية مع الشركة، ويجب أن يكون للخطة “الجريئة” جدول زمني أكثر قوة لبدء تحقيق النتائج.

كما واجه بعض المحللين صعوبة في اكتشاف الفرق بين هذه الخطة الإستراتيجية الجديدة والخطط السابقة التي حاولت الشركة تجربتها. خاصة فيما يتعلق بإغلاق المتاجر غير المنتجة وإعادة الاستثمار في المتاجر الأكثر إنتاجية. سأل أحد المحللين عن ذلك خلال جلسة الأسئلة والأجوبة الخاصة بمكالمة الأرباح الأخيرة، وندرج أدناه ما أجاب عليه الرئيس التنفيذي. إذا فهمنا بشكل صحيح، فهو يقول بشكل أساسي أن الاختلاف الرئيسي هو جودة تنفيذ الإستراتيجية. قالت الإدارة أيضًا إنهم قبل ذلك استمروا في العمل في ظل المتاجر الإنتاجية التي كان التدفق النقدي إيجابيًا بأربعة جدران، ولكن تم الآن رفع “الحاجز”.

(…) ما أود قوله هو أن الفريق قضى جزءًا كبيرًا من 6.5 أو 7 أشهر في إجراء تشخيص كامل لمحفظتنا بأكملها بالنظر إلى التركيبة السكانية والنفسية والطلب الرقمي وحالة المركز وحالة متجرنا ورأس المال مطلوب لجلب المتاجر إلى المستوى القياسي. وأعتقد أننا اتخذنا قرارًا بشأن أسطولنا المستقبلي والذي كان أكثر شمولاً بكثير مما كان عليه في الماضي. لذلك أشعر بالرضا تجاه أسطول المضي قدمًا، والقرارات التي اتخذناها، والقيمة التي يمكن تحقيق الدخل منها أكبر من قيمة العمل في هذه المتاجر. وذلك مقارنة بالاختلافات بين أول 50 خطة وأي خطة متجر أخرى مركزة سابقًا. هذا متجذر في ملاحظات العملاء. لقد تحدثنا إلى 60.000 عميل لفهم ما كانوا يبحثون عنه من العلامة التجارية Macy’s.

أحد المجالات التي يبدو أن الشركة تتحرك فيها بسرعة هو خفض التكاليف، حيث أعلنت أنها خفضت في شهر يناير قوتها العاملة في الشركة بنسبة 13٪ تقريبًا عن طريق الاستغناء عن طبقات الإدارة ودمج بعض المناصب. كما أنه يقلل من تكاليف التنفيذ من خلال زيادة الأتمتة في العديد من المرافق.

الفيل في الغرفة

ألمحت الشركة إلى أنها لا ترغب في مناقشة أو تلقي أسئلة حول عرض الاستحواذ غير المرغوب فيه، ومشاركة فقط الملاحظات المعدة الموضحة أدناه.

وكما ذكرنا، يقوم مجلس إدارتنا بتقييم هؤلاء المرشحين وسيقدم توصيته في بيان الوكيل الخاص بنا. جاءت هذه الترشيحات في أعقاب الاقتراح غير الملزم الذي قدمه Arc House and Brigade في الأول من ديسمبر 2023، وللحصول على تفاصيل إضافية، نحيلكم إلى البيانين الصحفيين اللذين أصدرناهما بالفعل بشأن هذا الشأن.

في أحد البيانات الصحفية، ذكرت الشركة أن “Arkhouse وBrigade فشلا في تقديم دليل على وجود خطة تمويل قابلة للتطبيق وأن الاقتراح غير المرغوب فيه يفتقر إلى القيمة المقنعة”. وفي البيان الصحفي الآخر، تقر الشركة باستقبال مرشحين لمجلس الإدارة من Arkhouse، وأن “لجنة الترشيح وحوكمة الشركات” التابعة للشركة ستقوم بتقييم المرشحين لمنصب مدير Arkhouse. ولسوء الحظ، لم يصر المحللون على الحصول على مزيد من التفاصيل حول هذا الموضوع الهام للغاية.

المالية

أعلنت شركة Macy’s عن صافي مبيعات بقيمة 8.12 مليار دولار أمريكي، وهو ما يمثل انخفاضًا بنسبة 1.7٪ مقارنة بالعام السابق، مع انخفاض المبيعات المملوكة والمرخصة المماثلة بنسبة 4.2٪. كان هذا على الرغم من الاستفادة البالغة 80 مليون دولار من التغيير في سياسة الإرجاع، حيث انتقلت من 90 يومًا إلى 30 يومًا. وشهدت الشركة أيضًا انخفاضًا كبيرًا في إيرادات بطاقات الائتمان، حيث انخفضت بنسبة 26٪ إلى 195 مليون دولار. وأرجعت الإدارة هذا الانخفاض إلى ارتفاع صافي خسائر الائتمان.

وكان أحد الإيجابيات هو قطاع شبكة وسائط Macy’s، الذي شهد زيادة في الإيرادات بنسبة 5% إلى 60 مليون دولار. بلغت ربحية السهم المخففة المعدلة 2.45 دولارًا أمريكيًا، واعترفت الشركة بما يقرب من مليار دولار أمريكي من انخفاض القيمة وإعادة الهيكلة والتكاليف الأخرى، والتي تم استبعادها من ربحية السهم المخففة المعدلة. كان معظم رسوم انخفاض القيمة مرتبطًا بحوالي 150 موقعًا تخطط الشركة لإغلاقها خلال السنوات القليلة المقبلة. وعلى الجانب الإيجابي، أنهت الشركة العام بأكثر من مليار دولار نقدًا واستثمارات قصيرة الأجل.

حيث نرى القيمة

في حين تم إيلاء الكثير من الاهتمام لعقارات الشركة، فإننا نرى أيضًا قيمة كبيرة في العلامة التجارية Bluemercury، التي تواصل أداءها الجيد للغاية. تعتقد الإدارة أن لديهم الفرصة ليكونوا أسرع بائعي التجزئة لمنتجات التجميل الفاخرة نموًا في أمريكا الشمالية، والتي يقدرون أن لديها TAM بحوالي 90 مليار دولار عند تضمين سوق التجميل ومرافق السبا. حققت شركة Bluemercury اثني عشر ربعًا متتاليًا من نمو المبيعات المماثلة، حيث زادت المبيعات مؤخرًا بنسبة 7.8% والمبيعات المماثلة بنسبة 2.3%. نحن نعتبر أيضًا العلامة التجارية Bloomingdale أحد الأصول القيمة في سوق “الفخامة ذات الأسعار المعقولة”.

الأقران

بالمقارنة مع بعض أقرانها من المتاجر الكبرى، فإن أداء Macy’s في الواقع أفضل قليلاً. لقد حققت عائدًا إجماليًا بنسبة -11٪ في السنوات الخمس الماضية، في حين منحت Kohl’s (KSS) وNordstrom (JWN) للمستثمرين عوائد إجمالية تقترب من -50٪. يعد هذا ضعفًا كبيرًا في الأداء بالمقارنة مع مؤشر S&P 500، أو مؤشر iShares Russell 2000 الأوسع (IWM). ومع تزايد قوة المشهد التنافسي، فمن الصعب أن نظل متفائلين بشأن هذا القطاع، على الرغم من التقييمات المنخفضة.

الآفاق

توجه الإدارة لاستئناف النمو في عام 2025، حيث تتوقع الشركة تحقيق نمو منخفض قابل للمقارنة من رقم واحد ونمو في الأرباح قبل الفوائد والضرائب والإهلاك والاستهلاك (EBITDA) من رقم واحد. بحلول نهاية عام 2026، يخططون لإغلاق ما يقرب من 150 موقعًا ضمن مواقع Macy’s الإنتاجية. تمثل هذه المتاجر المخطط إغلاقها حوالي 25% من إجمالي المساحة المربعة لشركة Macy، ولكنها تمثل أقل من 10% من مبيعاتها.

تخطط Macy’s أيضًا لتنمية قاعدة متاجر Bloomingdale’s وBluemercury بنسبة 20% تقريبًا. وتتوقع الشركة أيضًا نموًا من شبكة Macy’s Media Network.

تصف Macy’s السنة المالية 2024 بأنها “سنة انتقالية”، وتتجه نحو انخفاض بنسبة 1٪ إلى 4٪ في صافي المبيعات. النطاق المتوقع لعائد السهم المخفف المعدل هو 2.45 دولار إلى 2.85 دولار، ولا يفترض أي عمليات إعادة شراء للأسهم.

تقييم

مع مضاعف السعر/الأرباح الآجلة بحوالي 7 أضعاف، من الصعب القول بأن الشركة باهظة الثمن. هناك أيضًا قيمة هائلة في بعض العقارات التي تمتلكها الشركة، على الرغم من أننا نعتقد أن الشركة تظل مربحة إلى حد كبير بفضل امتلاك العديد من متاجرها. وإذا اضطرت إلى دفع إيجارات السوق في جميع متاجرها، فإن الأرباح ستكون أقل بكثير.

واستنادًا إلى متوسط ​​تقديرات الأرباح من المحللين، يبدو أن هناك إجماعًا على أن الشركة عبارة عن “مكعب ثلج” يذوب ببطء. ومع ذلك، حتى مع انخفاض الأرباح، يمكن للمستثمرين الحصول على عائد لائق طالما أن الإدارة إما تعيد الأرباح إلى المساهمين من خلال توزيعات الأرباح وإعادة الشراء، أو تعيد استثمار الأرباح بحكمة.

استنادًا إلى أرباحنا المستقبلية المقدرة، نقوم بحساب صافي القيمة الحالية للأرباح المستقبلية بقيمة 24.9 دولارًا أمريكيًا للسهم الواحد. يفترض هذا الحساب أن الأرباح تنخفض ببطء على مدى السنوات العشر القادمة، ثم تستقر بمجرد أن تصبح بلومينغديلز وبلو ميركوري جزءًا أكبر من الشركة. ولذلك نعتقد أن الأسهم مقومة بأقل من قيمتها حاليًا، ولكننا نعتقد أن هناك قدرًا كبيرًا من عدم اليقين، حيث يتغير المشهد التنافسي بسرعة.

اضغط للتكبير

المخاطر

في حين أننا نرى الأسهم مقومة بأقل من قيمتها حاليًا، فإننا نقوم بتخفيض تصنيفها من “شراء” إلى “احتفاظ” سابقًا حيث نرى ارتفاعًا في عدم اليقين وتدهور المشهد التنافسي. في حين أن الشركة تواجه منافسة شديدة من نظيراتها في المتاجر الكبرى، وتجار التجزئة عبر الإنترنت مثل Amazon (AMZN) وعلامات الأزياء السريعة مثل H&M (OTCPK:HNNMY) وZara (OTCPK:IDEXY)، إلا أن هناك أيضًا تطورًا جديدًا نسبيًا مع الدفعة القوية من قبل تجار التجزئة الصينيون عبر الإنترنت يكتسبون حصة سوقية في أمريكا الشمالية وتشمل هذه أمثال Shein وTemu (PDD) وAliExpress (BABA).

كان Temu عدوانيًا بشكل خاص، حيث يُقال إنه ينفق الملايين يوميًا على إعلانات Meta وGoogle الرقمية، ويبدو أنه يتكبد خسائر كبيرة في الطلبات المرسلة إلى أمريكا الشمالية. من الصعب التنافس مع الشركات الراغبة في بيع المنتجات بخسارة بينما تستثمر الملايين في الإعلانات.

خاتمة

في حين أننا نعتقد أن الرئيس التنفيذي الجديد توني سبرينج يستحق فائدة الشك، خاصة بالنظر إلى أنه قام بعمل جيد عندما كان مسؤولاً عن قسم بلومينغديلز، فمن الصعب رؤية اختلاف كبير في استراتيجية “الفصل الجديد الجريء” التي أعلنت عنها الشركة للتو مقارنة برنامجين استراتيجيين سابقين حاولت الشركة القيام بهما. نحن نرى أن الأسهم مقومة بأقل من قيمتها بالأسعار الحالية، لكننا نرى مخاطر كبيرة من المشهد التنافسي الذي يزداد سوءًا، خاصة مع المنافسة الشديدة من تجار التجزئة الصينيين عبر الإنترنت.

ملاحظة المحرر: تتناول هذه المقالة واحدة أو أكثر من الأوراق المالية التي لا يتم تداولها في بورصة أمريكية كبرى. يرجى الانتباه إلى المخاطر المرتبطة بهذه الأسهم.